航空发动机行业深度报告：航空装备产业链之核心，市场需求上升，长期发展向好

国防军工行业是具备较好发展前景的行业，疫情、宏观经济压力下稳健增长：长期以来，国防军工都是关乎国家安全的重要行业。2020年初的新冠疫情给国内全行业形成了较大的冲击，国民消费意愿无法得到满足，许多企业停产停工，企业经营状况遭受重大打击，市场情绪持续低迷。航空装备板块作为我国前列的大市值行业（申万三级），在2020年一季度至2022年一季度期间仅出现一次归母净利润增速为负数的情况，也是所有大市值行业中2020-2021年净资产收益率始终为正值的三个行业之一。这些都体现了军工行业在宏观经济承压下增长稳定，具有较强的韧性。从股价上来看，航空装备的股价从2020年至2021年主要经历了三次大涨，主要原因有两个：一是由于2020年6月30日中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020－2022年）》以增强国有企业的竞争力，军工行业中以大型国有企业为主导，受益较为明显；二是党的多次会议都提出了要全面建成世界一流军队的国防和军队现代化新“三步走”战略，并制定了相关政策来加速建设民用运输机场。这些因素拉动了航空装备行业指数的上涨。 航空发动机是航空装备产业链之核心，经历了百年的技术研发进步，近年来推进军民融合发展：航空发动机是一种高度复杂和精密的热力机械，是飞行器的主要动力形式，被誉为现代工业的皇冠。由于其涉及到现代科学的各个方面，气动热力、材料、结构、强度、热防护以及加工等诸多领域，能够制造出高性能、高可靠性的航空发动机已经成为一个国家科技发展、工业基础和经济水平的重要标志。航空发动机诞生至今已有一百多年，早在20世纪80年代，我国就开始实施军工行业“军转民”，作为一种军民融合的初始形态，曾对军工企业的发展发挥了重要作用。一路走来，军民融合的形势和政策制度不断发展完善，推进航空发动机军民深度融合发展，是贯彻落实国家军民融合战略的要求，也是推动航空发动机事业发展的必然选择。 航空发动机行业具备较深的行业护城河，行业成长确定性较高：航空发动机由于研制周期长、技术门槛高、资金要求大、行业集中度高，从而具备较深的行业护城河，行业成长确定性较高。军用航空市场方面，随着国内军用航空发动机零部件制造准入门槛降低，具有一定技术能力基础和竞争力的企业不断入局，增加了市场竞争，有利于促进行业整体发展。民用市场方面，未来我国航空军事装备采购逐渐实现市场化，剑指中大型发动机整机、部件零件市场的民营企业逐步增多，航发动力的市场竞争压力进一步加大。整体来看，我国航空发动机行业壁垒较高，但 目前行业壁垒正在逐步下降，未来市场规模趋于扩大，行业竞争或将日益激烈。 航发行业研发能力较世界先进水平仍有差距，我国近年来加快航空发动机研发批产，加快国产化进程：在全球范围来看，目前能够独立研制航空发动机的国家仅仅只有美国、英国、法国、俄罗斯以及中国五个国家。 在军用领域方面，美国、欧洲均在实施新一代航空发动机科技发展计划，以保持技术领先优势，武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势化更加明显。在民用航空领域，GE、普惠、罗罗、赛峰等企业继续维持行业寡头垄断的发展格局，且智能化、增材制造等将成为未来技术发展方向，市场需求不断向高性能、高稳定性产品转移。由于航发技术领先的国家对我国等发展中国家采取封锁航空发动机技术消息的措施，使得我国等自主研发能力不够强的国家在航空产业上极大程度仍然依赖于进口。在我国范围内来看，我国航空发动机研制能力较世界先进水平仍有差距、航空发动机发展水平滞后于航空装备发展需求，不能完全满足军民用市场需求。近年来，我国在航发领域取得了较大的成果。在现阶段，随着WS10、WS13等三代主力航空发动机逐渐定型批产，我国三代主力战机已初步实现自主可控，并在过渡性用于四代主力战机歼20和歼35。国内来看，国内航空动力装备将形成一、二代机加速淘汰，三代机批量稳定交付、四代机研制、五代机预研加速的局面，为军用航空发动机行业发展提供了良好的机遇。此外，航发产业链上游的原材料和零部件生产企业也通过积极提升研发技术，推动高温合金、钛合金等产品的国产化进程。随着未来十年国内市场需求的增大，预计航发全产业链或将提高市场规模，行业景气度或将稳定上升。 投资建议：我国目前正在向军事强国迈进，航空航天将迎来长期的发展。 整体来看，航空发动机产业链相关产品生产研发的技术要求较高，有一定技术积累的企业具有一定优势。我们认为，作为高景气度赛道，航空发动机行业中行业壁垒较高、核心竞争力较强的企业在其各自的细分赛道拥有较高的市场占有率，未来发展确定性较强，或将拥有较强且持续的增长动力，因此我们维持“强于大市”评级。 整机/分系统：航发产业链下游，行业垄断程度较高，长期成长确定性最高，相关标的航发动力、航发控制。 原材料、零部件：行业景气度、行业壁垒较高。高温合金方面，相关标的图南股份、钢研高纳；钛合金方面，相关标的西部超导、宝钛股份； 零部件锻铸件方面，相关标的中航重机、派克新材；复合材料方面，相关标的中简科技、中复神鹰。 航发维修：随着军民用飞机需求上升，未来航发维修市场空间较大。相关标的航发动力、海特高新。 风险提示：新冠疫情的风险；科研生产能力不及预期；原材料、零部件产品价格波动的风险；产品市场风险；技术泄密风险；国际局势不确定性因素增加，贸易壁垒增加的风险。 1.具备较好发展前景的行业 1.1经营状况趋于稳定，抵抗宏观经济压力 2020年1月，新冠疫情在国内爆发。国内突如其来的新冠疫情给全行业造成了一定冲击，国民消费意愿无法得到满足，许多企业停产停工，企业经营状况遭受重大打击，市场情绪持续低迷，我们汇总了目前为止申万前十五大市值行业（三级）在2020年一季度至2022年一季度期间一些反映公司盈利情况的业绩指标，如下表所示： 表1：2022年大市值行业列表（申万行业三级） 表2：大市值行业20-21单季度及全年归母净利润同比增长率(%) 表3：大市值行业20-21单季度及全年ROE(%) 航空装备板块在2020年一季度至2022年一季度期间仅出现一次归母净利润增速为负数的情况，在盈利稳定性方面仅次于白酒板块。同时航空装备行业2020年归母净利润同比增长率为49.14%，为大市值行业中最高。从ROE方面来看，航空装备板块是所有大市值行业中2020-2021年净资产收益率始终为正值的三个行业之一，ROE在新冠疫情爆发的2020年达到了5.47%，超越其余所有大市值行业，2021年的ROE增加为6.56%，单季度及全年指标均呈现出增长趋势。这反映出：航空装备行业经营水平较稳定，抵抗宏观不利因素的能力较强，盈利能力具备相对较高确定性。 1.22020年行情分析 为进一步探究2020年大市值行业的行情表现，我们选取了2020年全年收盘价与PE倍数，统计出各大市值行业的股价与PE涨跌幅数据，如下图中所示： 图1：大市值行业2020年股价涨跌幅情况 图2：大市值行业2020年PE（整体法）涨跌幅情况 从2020年全年来看，15个大市值行业中有10个行业的收益率为正，前三名分别为锂电池（122.95%）、航空装备（121.67%）、白酒（98.15%），其中航空装备与锂电池收益率均实现了翻倍增长；11个行业的PE涨跌幅为正，前两名仍然是锂电池（172.26%）与航空装备（126.39%）。 至20年底，航空装备行业的股价涨幅与估值涨幅基本保持一致，在下半年分别经历了两次大涨（6月下旬与11月中旬）。第一次涨幅是由于2020年6月30日中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020－2022年）》。该会议指出，2020年至2022年这三年是国企改革关键阶段，要坚持和加强党对国有企业的全面领导，坚持和完善基本经济制度，坚持社会主义市场经济改革方向，抓重点、补短板、强弱项，推进国有经济布局优化和结构调整，增强国有经济竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力。军工行业中以大型国有企业为主导，存在一定资产证券化率低的弊端，国企改革要求加大优质资产注入上市公司力度，有利于军工企业实现优势资源整合，提高军工企业的活力。行业指数方面，2020年6月底中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过的《国企改革三年行动方案（2020-2022年）》带动航空装备板块连日跟涨，航空装备行业指数的收盘价由2020年6月26日的6229.08点涨至2020年8月7日的10138.35点。 第二次涨幅受益于党的十九届五中全会以及十九届六中全会，十九届五中全会于2020年10月26日至29日在北京召开，会议中进一步提出“加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一”，“要提高国防和军队现代化质量效益，促进国防实力和经济实力同步提升，构建一体化国家战略体系和能力，推动重点区域、重点领域、新兴领域协调发展，优化国防科技工业布局”等国防建设指导方向。十九届六中全会于2021年11月8日至11日在北京召开，会议通过了《中共中央关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议》，决议中指出“到2027年实现建军一百年奋斗目标、到2035年基本实现国防和军队现代化、到本世纪中叶全面建成世界一流军队的国防和军队现代化新‘三步走’战略。”两次重大会议中明确了国防和军队建设的发展战略与预期目标，拉动航空装备行业指数收盘价由2020年11月13日的8738.75点涨至2020年12月4日的9720.68点。 1.32021年行情分析 同理，我们选取了2021年全年收盘价与PE倍数，统计出各大市值行业的股价与PE涨跌幅数据来展现2021年大市值行业的行情表现，如下图中所示： 图3：大市值行业2021年股价涨跌幅情况 图4：大市值行业2021年PE（整体法）涨跌幅情况 从2021年全年来看，15个大市值行业中有8个行业的收益率为正，前三名分别为锂电池（58.94%）、航空装备（12.99%）、综合乘用车（6.55%），其中锂电池收益率实现较高增长；大多数行业的PE涨跌幅在2021年间保持稳定，位于水平坐标轴上下浮动。 截至2021年底，航空装备行业的行情走势与2020年相比较为平稳，波动幅度较小，顶住了疫情带来的负面影响，展现出平稳增长的态势，其中在下半年分别经历了两次小幅提升。纵观整个2021年，国家制定的航空装备行业相关政策是航空装备行业能够实现平稳增长的原因之一。2021年2月，中共中央、国务院印发了《国家综合立体交通网规划纲要》。《纲要》中指出，要支持交通装备制造业延伸服务链条，促进现代装备在交通运输领域的应用，带动国产航空装备的产业化、商业化应用，强化交通运输与现代装备制造业的相互支撑。此外，《纲要》提出到2035年，民用运输机场要达到400个左右，这说明未来机场建设布局将下沉，覆盖范围更广，未来机场建设或将提速。民航是稳定国际供应链的重要支点，是国家应急救援和抗震救灾的突击力量，具有反应快、安全可靠和机动灵活等显著优势；在服务区域经济方面还具有价值高端、产业集聚和驱动转型发展等显著优势，成为构建现代化经济体系的重要基础。未来民航的快速发展或将带动航空装备的需求持续增长，也预示着航空装备行业的景气度在未来一段时间内呈现出稳中向好的态势。 2021年9月，人力资源社会保障部等部门联合发布了《专业技术人才知识更新工程实施方案》，该方案指出要围绕我国经济结构优化、经济社会高质量发展和自主创新能力提升，主要在新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天等产业领域开展大规模知识更新继续教育，每年培训100万名高层次、急需紧缺和骨干专业技术人才。该方案以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，深入实施人才强国战略和创新驱动发展战略，聚焦科技自立自强、聚焦“卡脖子”问题、聚焦高质量发展、聚焦国家重大战略，以人才能力建设为核心，加大人力资本投入，创新完善人才培养机制，培养造就一批创新型、应用型、技术型人才。该政策有利于通过人才建设来提升航空装备行业的整体研发创新能力。2021年9月中共中央国务院发