药店及医药分销行业研究框架及投资逻辑

药店及医药分销行业研究框架及投资逻辑 西南证券研究发展中心 2022年11月 分析师：杜向阳执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 目录 1.药店板块观点：拐点凸显，长期投资主线不变，聚焦短期疫情修复逻辑 1.1药店行业研究框架 1.2药店行业规模及增速 1.3药店行业的驱动因素 1.4药店行业未来的发展趋势 1.5他山之石，药店海内外数据对比分析 2.零售药店数据对比，恢复性信号释放明显 3.医药分销观点：估值处于历史底部，重视产业上下游延伸价值 4.投资标的 1 药店观点：拐点凸显，长期投资主线不变，聚焦短期疫后修复逻辑 业绩逐季复苏，“直营+并购+加盟”加速拓展门店。2022Q1-Q3，7家连锁药店公司实现收入657亿元（+22.9% ）；归母净利润为34.3亿元（+8.8%）；扣非归母净利润为33.2亿元（+11.7%）。21年药店板块受全国医保系统切换的影响，以及全国多地疫情反复下部分药品管控，21年业绩增速全年放缓。药店板块归母净利润和扣非归母净利润在21Q3首次出现负增长，21Q4扩大降幅，22Q1降幅开始收窄，22Q2出现业绩向上拐点，22Q3业绩加速复苏。截至22Q3末，大参林/益丰药房/一心堂/老百姓/健之佳门店数分别增至9578/9781/9203/10327/3983家，分别同增26%/35%/10%/27%/48%。药店板块全年维持较高的门店扩张速度，随着全国疫情的好转，大型连锁药店有望率先发力，引领行业复苏。 短期重点关注“政策利好+疫后修复”，三季度环比改善明显。分季度看，板块22Q1-22Q3单季度收入分别为203.9/223.8/229.3亿元，同比增长16.9%/27%/24.7%；归母净利润分别为11.6/12.4/10.3亿元，同比增长-1.7%/9%/23.3%；扣非归母净利润分别为11.4/11.8/10.1亿元，同比增长1.6%/11.7%/25.9%。三季度疫情多点散发，少部分疫情严重地区恢复进程放缓，整体来看三季度持续复苏。药店短期紧抓3条主线：1）四类药政府管控趋松，经营品类逐步恢复，部分地区在常态化防控期间四类药“无需实名登记”。2）药店逐步恢复客流量，可比同店逐季改善，门店扩增速度稳健，随着次新店占比提升，盈利能力提升可期。3）医药电商第三方平台的监管趋严，行业规范化发展，零售药店O2O渠道有望加速发展，药店加速迈入“新零售时代”。 长期投资主线不变，行业集中度持续提升，处方药加速外流。1）政策监管和开店限制趋严，倒逼小连锁和单体药店逐步淘汰出局，留给大连锁更多收购空间和开店机会，中长期内行业集中度提升趋势不变。药店行业“十四五规划”目标为药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上。2）处方外流加速，线上线下融合发展。集采降价、DRG付费、“双通道”等政策加速处方药流向院外市场，处方药销售占比均呈上升趋势。线下：以院边店为依托，积极布局DTP专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房。线上：“互联网+医疗”势头强劲。零售药店积极对接各级政府及医院处方流转平台，承接外流电子处方。 投资建议：10月开始，国内新冠新增病例数持续攀升，其中台湾、广州、郑州、重庆、呼和浩特、香港、乌鲁木齐 、石家庄等地疫情较为严重。我们认为新冠病例高增结合四季度的流感高发季，在新冠精准科学化的防控趋势下，严禁管控“一刀切”，仅有极少部分地区药店经营受限，发烧感冒药以及防疫物资的需求量有望提升。叠加去年Q4的业绩低基数因素，2022Q4有望延续业绩逐季复苏的趋势，全年业绩增长确定性强。建议关注稳健的大型连锁药店 ，推荐大参林（603233）、益丰药房（603939）、一心堂（002727）、老百姓（603883）。 风险提示：门店扩张不及预期；并购门店整合不及预期；药品降价风险；疫情波动风险。 2 1.1药店行业研究框架 我们从内部影响因素（品牌端、渠道端、产品端、营销端）+外部影响因素（政策端、疫后复苏、需求上涨）深入拆解零售药店行业的研究框架，研讨药店板块现状以及未来趋势。 数据来源：西南证券整理3 1.1药店行业研究框架 零售药店：医药流通链条中不可或缺的重要环节。零售药店位于医药流通链条的中游，承接医药研发、生产制造环节及药品分销与批发环节，通过直销、医药电商及智慧药房等方式，向消费者销售药品及提供其他医药相关服务。 处方药引流，积累客源带动非处方药销售额及整体客单价提升。消费者对于非慢病药品的等待容忍度较低及药品销售信息不对称，使得零售药店具有不可替代的价值。零售药店通过销售处方药及提供相关服务，在吸引客户并将客户转化为固定客源后，抓住客户需求并转化为可持续的购买力，带动非处方药销售额及整体客单价提升，为零售药店业绩持续注入动能。 零售药店具有不可替代性。由于我国线下医保壁垒，医保属地化限制较难打通。此外，患者购药具有时效性，经调研有15%的患者是等候忍耐度较高，会选择在网上B2C平台进行囤货。另外85%的客户则需要及时用药，等待容忍度较低。因此零售终端药店具有较大的不可替代性。 零售药店上下游商业模式 数据来源：西南证券整理4 1.2药店行业规模及增速 2013-2021年国内零售渠道药品销售额 及增长率 2014-2021年国内药品行业各渠道增速 零售药店行业增速快，发展空间大——2021年零售药店药品终端销售额为4774亿元（+10.3%） 从药品终端渠道看，零售渠道增速高于整体增速。2021年，全国药品销售额为17747亿元，行业整体增速为8%。分渠道看，零售药店药品终端销售额为4774亿元（+10.3%）；公立医院药品终端销售额为11278亿元（+7.3%）；公立基层医疗药品终端销售额为1695亿元（+6.3%）。 零售渠道终端占比持续提升，上行空间大。2021年药品零售渠道占比上升至26.9%，公立医院药品渠道占比下降至63.5%。受限制药占比、取消药品加成、控制辅助用药等一系列医改政策影响，在处方药外流加速推进的趋势下，药品零售渠道占比有望持续提升。 2013-2021年国内药品销售渠道占比 数据来源：米内网，西南证券整理，以上统计数据未包含“民营医院、私人诊所、村卫生室”5 1.2药店行业规模及增速 药店板块处于历史估值底部，后疫情时代，短期估值有望修复。 我们回顾历史估值，选取2017-2022Q3期间的线下药店板块、医药生物（申万）、沪深300、以及6家药店（益丰药房、大参林、一心堂、老百姓、健之佳、漱玉平民）的PE进行对比分析，药店板块受疫情及防控政策影响，2020年后板块估值持续下跌，已达历史最低水位线，2022年4月拐点初现后，药店板块均值持续回归。 药店板块PE：2022中期拐点已现，均值持续回归 数据来源：Wind，西南证券整理6 1.3行业驱动因素 1.3.1疫后复苏：疫情影响趋于减弱，业绩逐季环比改善 1.3.2政策驱动： 1）防疫新二十条落地，药店全年业绩增长确定性强 2）四类药管控趋松，部分地区无需实名登记 3）线上线下售药监管协同，推动零售药店加速迈入“新零售时代” 4）药店参与集采大势所趋，“零差率”下的机遇与挑战 5）双通道政策推动处方药外流，利好大型连锁药店 7 1.3.1行业驱动因素——疫后复苏 四大药店可比门店增速对比分析（疫情前后） 短期聚焦疫情修复逻辑：疫情影响趋于减弱，业绩逐季环比改善。1）四类药政府管控趋松，经营品类逐步恢复，部分地区在常态化防控期间四类药“无需实名登记”。2）药店逐步恢复客流量，可比同店逐月改善，门店扩增速度稳健。下半年盈利修复可期，零售板块均值回归趋势明显。3）医药电商第三方平台的监管趋严，行业规范化发展，零售药店O2O渠道有望加速发展，药店加速迈入“新零售时代”。 大参林 一心堂 益丰药房 老百姓 疫前 6%-8% 8% 6%-8% 6% 2021.12 - -6% - - 2022Q1 1% -6%~-7% 1% 6%-8% 4月 - 2% 4.5% 5月 - 3% 11% 6月 8% 4%+ 11% 2022Q2 5% 3% 8% 7月 7% 4%+ 8% 8月 6% 3% 8.5% 9月 6% 0% 8.3% 下半年预期 6% - 8.5% 数据来源：Wind，各公司年报，草根调研，西南证券整理8 1.3.2行业驱动因素——政策端 1）防疫新二十条落地，药店全年业绩增长确定性强 事件：11月10日，中共中央政治局常务委员会召开会议，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施，内容包括隔离时间缩短、不再判定次密接、调整风险等级、取消入境航班熔断机制、加强医疗资源建设、有序推进新冠疫苗接种、加快新冠药物储备、加大“一刀切”、层层加码问题整治力度。我们认为防疫政策将进一步科学化、精准化、有效化。 全国现有确诊病例数，排除治愈、死亡（截至2022.11.24） 全国确诊新增本土趋势（截至2022.11.24） 展望2022Q4：10月开始，国内新冠新增病例数持续攀升，其中台湾、香港、广东、北京、河北、重庆、山西、四川、河南、黑龙江等地疫情较为严重。我们认为新冠病例高增结合四季度的流感高发季，在新冠精准科学化的防控趋势下，严禁管控“一刀切”，仅有极少部分地区药店经营受限，发烧感冒药以及防疫物资的需求量有望提升。叠加去年Q4的业绩低基数因素，2022Q4有望延续业绩逐季复苏的趋势，全年业绩增长确定性强。 数据来源：卫健委，西南证券整理9 1.3.2行业驱动因素——政策端 2）四类药管控趋松，部分地区无需实名登记 四类药“一刀切”下架：2021年全国多点疫情散发，21年下半年国内多地发布公告，要求零售药店暂停销售“退热、止咳、抗病毒、抗菌类”四类药品，国内大部分城市“一刀切”四类药全部下架。 四类药逐步解禁，需要实名登记：今年2季度开始，各地逐步解禁四类药的销售，但是仍有极少的疫情严重区域禁售四类药。2022年6月28日，国务院应对新冠疫情联防联控机制综合组制定并公布了“新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）”，新版新增了药品监测要求，这意味着本土疫情发生后，辖区药店应对购买退热、止咳、抗病毒、抗生素、感冒等药物的人员进行实名登记并将信息推送辖区街道（社区）管理，及时督促用药者开展核酸检测，必要时可先开展一次抗原检测。 广东省和浙江省内部分地区常态化期间无需实名登记：2022年7月5日，广东省是国内首个省份提出常态化防控期间四类药无需实名登记；2022年7月6日，浙江省内宁波、嘉兴、金华、温州陆续提出四类药无需实名登记政策。 四类药各地零售药店销售管控情况（截至2022.11） 时间 地区 政策 内容 高风险地区，四类药全面下架 2022年11月 广东省（省内高风险地区） 《广东省零售药店哨点监测工作规范指引（2022年第三版）》 1）出现本土疫情后：高风险区域内零售药店应当暂停销售《目录》药品，直至解除风险管理；低风险区域内零售药店应当及时、全面、准确做好购买《目录》药品人员信息登记报告工作；2常态化防控期间：销售《疫情期间需实名登记报告药品目录》药品无需实名登记报告。 2022年11月 内蒙古自治区赤峰市 《赤峰市新冠肺炎疫情防控工作指挥部通告 检测区域范围内各类药店、诊所暂停销售退热、止咳、抗病毒、抗生素“四类”药品，并在醒目位置张贴告示，引导有“四类”药品购买需求的人员到发热门诊就诊。如出现发热、干咳、乏力、咽痛、嗅（味）觉减退、腹泻等症状，请勿自行服药，须全程佩戴一次性医用外科口罩第一时间到发热门诊就诊。 2022年11月 浙江省东阳市 《药店停售抗病毒药品》 根据疫情防控要求，我市各药店全面暂停销售退热、止咳、抗病毒和抗生素等“四类药品”。 2022年11月 安徽亳州市谯城区 《市区诊所暂时关闭，药房停售“一退两抗药品》 所有个体诊所、社区卫生服务站、个体卫生室暂时关闭，不得