首次覆盖报告：道阻且长 行则将至

道阻且长行则将至 ——腾盛博药-B首次覆盖报告医药生物/生物制品 投资摘要： 以构成重大公共卫生负担，且患者需求未被满足的疾病为目标。腾盛博药专注传染病领域的研发，传染病是全球重大的健康威胁之一，每年都导致沉重的医疗系统支出负担。 “以患者为中心”的药物研发管线。腾盛博药没有扎堆进入一些热门赛道，而是选择了失败率高但是临床需求大的抗病毒和神经系统疾病领域，这是一条更为 评级买入（首次） 2022年11月23日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 交易数据时间：2022.11.22 艰辛的道路。患者巨大的未满足临床需求，也意味着巨大的市场空间。 立足中国，影响世界。腾盛博药的乙肝治疗和抗生素药物主要针对中国市场。 总市值/流通市值（亿港元） 60.18/60.18 新冠病毒，HIV、神经系统药物主要针对以美国，欧洲为主的全球市场。 中国的创新医药企业做有First-in-class潜力的新药，并且出海去做临床试验， 总股本（亿股）7.27 资产负债率（2022H2）9.25% 每股净资产（港元）5.15 收盘价（港元）8.28 公司研 究 首次覆盖报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 抢占全球市场，才会更有前途。 实力强劲的高管和研发团队。高管团队均有丰富的跨国医药公司履历，在工业界已经证明了自己的能力，成功的经验定会促进公司的发展。 极强的执行力及推进全球多中心临床试验的能力。首个国产新冠中和抗体联合疗法从立项到获批，用了不到20个月的时间，而且是在全世界多中心同时展开 临床试验。这款药物的快速推进证明了腾盛博药拥有一支执行力强大的团队，有能力快速推动药物管线的进展。 轻资产模式下，供应链安全有保障。引进国外生物公司的潜力管线，能够大幅降低早期研发风险，减少前期巨额的研发投入，并且缩短了从实验室到临床的 时间。 投资方通和毓承资本有药明系的基因，药明生物是其战略合作伙伴，可以起到行业输血，优先保证供应链安全的作用。起步阶段的轻资产模式，可以让腾盛博药轻装简从，大步前进。 生逢其时，乘风破浪。2017年成立时正是中国创新药起步的阶段，吸引了大量的投资；2019年底，新冠病毒开始大流行；2022年二十大报告将生物医药列为战略性新兴产业，并重点强调了要健全公共卫生体系，加强重大疫情防控救治 体系和应急能力建设，有效遏制重大传染性疾病传播。 在传染病大流行和国家政策大力扶持创新药发展的时代背景下，腾盛博药有望成为传染病治疗领域有影响力的药企。 团队富有经验，市场定位精准，产品有竞争力。目前，医药行业的投资周期处于低潮，资本的信心不足，一些Biotech公司正经历至暗时刻。而一些手握现金 流可以支撑研发投入，管线具有竞争力且发展方向明确的公司，将有机会脱颖而出，穿越这个资本寒冬，迎来春天。 投资建议：我们根据公司的不同管线，预测其估值。根据每条管线所处的阶段和公布的临床数据对管线估值进行相应的风险调整。根据DCF法估值调整风险后为114亿元，对应股价为15.75元（17.16港元）。首次覆盖公司，给予“买入” 评级。 风险提示：公司核心管线主要依靠外部引进，存在着合作方违约风险；抗病毒药研发难度大，临床试验失败风险高；抗新冠病毒的抗体联合疗法目前还没获 得FDA批准上市，能为公司带来的现金流前景不明；受新冠疫情影响，临床试验进度可能会受到影响，推迟药物上市的时间，公司的估值也会受到相应的影响。 一年内最低价/最高价（港元） 公司股价表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 4.7/48.65 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 0.00 0.00 24.61 2,214.93 1,993.44 增长率（%） 0.00% 0.00% 0.00% 8900.00% -10.00% 归母净利润（百万元） -1,189.6 -4,163.85 -633.93 855.79 750.12 增长率（%） 128.32% 250.02% -84.78% -235.00% -12.35% 净资产收益率（%） 68.44% -124.56% -24.70% 26.53% 18.87% 每股收益(元) 0.83 0.77 -0.87 1.18 1.03 PE 11.08 11.95 -10.55 7.81 8.91 PB -3.85 2.00 2.61 2.07 1.68 财务指标预测 资料来源：公司财报，Wind，申港证券研究所 公司研 究 首次覆盖报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 内容目录 1.聚焦传染病治疗领域市场潜力巨大5 1.1生逢其时发展迅速5 1.2管理团队背景闪耀5 1.3立足中国面向全球6 1.3.1乙型肝炎病毒(HBV)感染是一个严重的全球公共卫生问题6 1.3.2COVID-19依旧在全球肆虐7 1.3.3艾滋病在以超预期的速度在世界传播7 1.3.4新型抗菌药物在临床上有巨大需求7 1.3.5中枢神经系统疾病领域药物在全球仍是未被满足的治疗需求7 1.4资本加持乘风破浪7 1.5迎难而上标的稀缺8 2.乙肝管线分析8 2.1乙肝治疗管线8 2.1.1BRII-179(VBI-2601)/PEG-IFN-α联合疗法8 2.1.2BRII-179/BRII-835联合疗法8 2.1.3BRII-877(VIR-3434)9 2.2乙肝治疗现状10 2.3功能性治愈10 2.4腾盛博药竞争力分析11 2.5肝药物市场及盈利分析12 2.5.1中国市场潜力巨大12 2.5.2市场预测13 3.新型冠状病毒肺炎治疗14 3.1安巴韦单抗/罗米司韦单抗中国商业化上市14 3.2新冠药物竞争格局及市场分析15 3.2.1中国市场竞争格局15 3.2.2全球市场竞争格局16 3.2.3盈利预测16 4.人类免疫缺陷病毒（HIV）感染治疗领域17 4.1HIV管线17 4.1.1BRII-77817 4.1.2BRII-73217 4.2HIV药物竞争格局及市场分析预测17 4.2.1艾滋病药物的竞争格局17 4.2.2艾滋病药物的市场分析预测19 4.2.3盈利预测21 5.其他管线22 5.1细菌感染管线22 5.1.1广泛耐药革兰氏阴性菌感染管线22 5.1.2非结核分枝杆菌22 5.1.3细菌感染治疗领域市场分析22 5.2中枢神经系统疾病领域23 5.2.1产后抑郁症管线23 5.2.2中枢神经系统疾病治疗市场分析24 6.公司估值25 6.1关键假设25 6.2DCF管线估值25 6.3DCF管线估值建议26 7.风险提示26 图表目录 图1：公司发展历程5 图2：高管团队履历5 图3：腾盛博药研发管线6 图4：目标市场分布6 图5：BRII-179具有激活免疫反应的功能9 图6：BRII-835靶向HBV序列中的X基因序列9 图7：乙肝药研发策略9 图8：BRII-877的作用机制9 图9：腾盛博药乙肝功能性治愈策略10 图10：BRII-835与PEG-IFN-α联用，显著降低HBsAg水平11 图11：部分患者实现HBsAg清除并且出现抗乙肝蛋白抗体11 图12：新冠病毒侵入人体细胞的过程14 图13：中和抗体阻止病毒感染细胞示意图14 图14：HIV生命周期18 图15：抗HIV药物分类18 图16：联合国艾滋病规划署2025年降低HIV新感染率目标19 图17：艾滋病导致的死亡人数和接受药物治疗的人数对比19 图18：中国最常见的两种抗生素的耐药率23 图19：中国MDR革兰氏阴性抗菌药物市场规模预测（亿元）23 图20：2022-2032全球MDD药物市场规模预测（亿元）24 图21：2022-2032全球PPD药物市场规模预测（亿元）25 表1：乙肝功能性治愈RNAi疗法数据11 表2：2009-2021年中国乙肝发病率数据12 表3：2009-2021年中国新增乙肝发病人数12 表4：2021-2032中国慢性乙肝病人数量及治疗率预测13 表5：腾盛博药中国HBV市场销售预测14 表6：中国抗新冠轻中症药物15 表7：FDA批准的主要新冠治疗药物16 表8：全球市场销售预测16 表9：2020-2021全球主要抗艾滋病药物销售额18 表10：长效HIV病毒抑制剂研发格局18 表11：2022-2032世界HIV发病人数及增长率预测19 表12：2012-2021中国HIV新增发病数及死亡数20 表13：2022-2032中国HIV感染人数预测20 表14：全球市场销售预测21 表15：中国市场销售预测21 表16：管线估值26 表17：公司盈利预测表28 1.聚焦传染病治疗领域市场潜力巨大 1.1生逢其时发展迅速 腾盛博药在2018年创立，在中美同步设立双总部。公司致力于针对患者未被满足的需求以及严重影响公共卫生的疾病开发创新疗法，巨大的未满足临床需求，意味着巨大的商业空间和市场回报率。 在传染病大流行和国家大力扶持创新药发展的时代背景下，腾盛博药于2021年7 月在港股上市，从成立到上市用了三年左右的时间，可谓发展迅速。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，申港证券研究所 1.2管理团队背景闪耀 腾盛博药团队由业界公认的资深领军人士组成，创始团队具有丰富的新药研发经验及优秀的过往业绩。其中创始人洪志是前葛兰素史克(GSK)感染性疾病治疗领域的高级副总裁和部门负责人，被认为是GSK在艾滋病和感染性疾病药物研发领域重塑辉煌并取得成功的关键缔造者。研发团队主要是由跨国医药公司背景的研发人才组成，目前比较务实的保持小而精的规模。 图2：高管团队履历 资料来源：公司官网，申港证券研究所 腾盛博药研发目前主要是引进国外Biotech公司有潜力的管线。这样可以降低前期研发失败的风险，并且可以缩短从实验室到临床的时间。License-in模式对于初 创生物科技公司来说不失为一条捷径。 图3：腾盛博药研发管线 资料来源：公司官网，申港证券研究所 自研的管线主要集中在艾滋病，神经系统疾病这些非常具有挑战性的治疗领域。创始团队在GSK和Gilead的从业经历和丰富的研发经验将会有力的推进管线进展。 1.3立足中国面向全球 腾盛博药双线布局，同步设立中美研发中心，多元化的研发管线精准定位中美不同市场。HBV治疗和抗菌药物主要面向中国市场，长效HIV和CNS药物主要面向美国，欧洲市场。 图4：目标市场分布 资料来源：公司官网，申港证券研究所 1.3.1乙型肝炎病毒(HBV)感染是一个严重的全球公共卫生问题 WHO数据显示2019年世界上乙肝患者高达2.9亿，每年有82万人死于乙肝感染。 截止到2021年7月份，中国的乙肝感染者高达8600万，慢性乙肝患者2800万，是乙肝感染负担最重的国家。 目前市场上并没有根除乙肝的药物。根据国家卫生委员会发布的《2019中国卫生健康统计年鉴》数据，中国最近几年新增乙肝感染病例依旧在100万人左右，中 国2030年消灭乙肝的愿景，仍面临着巨大挑战。 1.3.2COVID-19依旧在全球肆虐 COVID-19爆发至今，对世界经济、社会造成极大的负面影响。随着新冠大流行进入第四年，毒株不断突变造成了感染人数的大幅增加。全世界普及接种预防疫苗对预防新冠病毒的流行起到一定的作用，但即使接种过疫苗，也不能完全预防突变毒株的感染。因此，亟需治疗性药物来应对新冠肺炎所引发的感染及并发症。 1.3.3艾滋病在以超预期的速度在世界传播 艾滋病，即获得性免疫缺陷综合征(AIDS)，其病原体为人类免疫缺陷病毒（HIV），亦称艾滋病病毒。2022年WHO发布的世界卫生统计报告数据显示，AIDS是最重要公共卫生问题之一，目前为止HIV已造成约4010万人死亡。而且艾滋病蔓延的势头并没有减弱，2021年有150万人新增感染，仍有3840万艾滋病毒感染者。 1.3.4新型抗菌药物在临床上有巨大需求 近年来