2022年11月24日利率债观察：盼降准

1、盼降准 受到新冠肺炎疫情以及外部局势变化等因素的影响，今年三月我国经济下行压力明显加大，好在二季度及时果断推出了稳经济一揽子政策和接续措施，为稳住经济大盘提供了有力支撑。三季度我国经济明显回升，GDP同比增长3.9%，比二季度加快3.5个百分点，总体呈现恢复向好发展态势。 四季度以来，受到疫情新发多发等因素的影响，经济恢复有所放缓。10月份，制造业PMI和综合PMI产出指数分别降至49.2%和49.0%，均落至临界点以下。 四季度经济运行对全年经济十分重要，当前是巩固经济回稳向上基础的关键时间点，适时适度降低准备金率有利于加大金融对于实体经济的支持力度，有助于实现经济运行的较好结果。 降准可以直接缓解流动性约束并间接影响利率约束。银行的货币创造行为受到流动性、资本、利率、银行内部风险管理的约束。前三个约束为外部约束，统称“三大约束”。降准具有向银行体系提供长期资金的作用，是缓解流动性约束的工具之一，可以优化银行的资金结构，增强其资金配置能力，加大对实体经济的支持力度。利率约束是“三大约束”中最为重要的一个。降准可以降低银行资金成本，经政策引导和银行传导后，将使企业获得利率更为优惠的贷款资金，缓解利率约束。值得一提的是，金融机构可将降准释放的一部分流动性用于归还到期的MLF。 虽然这样的操作不增加银行体系流动性的总量，但是既节约了银行的资金成本又增加了资金的期限。（注：剩余的那部分流动性可以用来补充金融机构的长期资金，更好满足市场主体需求。） 降准有利于保持货币信贷平稳适度增长。事实上，近一段时间实体经济融资状况已经形成了趋势性改善。例如，今年10月新增人民币贷款的三月同比增速达到17.0%，已处于较高水平。降准对于“三大约束”的缓解有助于年内最后两月的信贷实现同比多增，为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境。 降准有可能推动LPR进一步下行。LPR由MLF利率和加点幅度两部分组成。加点幅度主要取决于各报价行自身的资金成本、市场供求、风险溢价等因素。不难看出，其中一些因素正在形成有利的变化。比如说，随着存款利率市场化机制的逐步健全，国有商业银行已于今年9月主动下调了存款利率，带动其他银行跟随调整。再比如说，今年以来（注：截至11月24日）1Y AAA+级CD利率的均值为2.28%，已较去年大幅下降了55bp。受益于前述因素以及降准对于资金成本的节约，再经一小段时间的“蓄力”后，我们较有可能看到LPR的下行。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 1、盼降准 受到新冠肺炎疫情以及外部局势变化等因素的影响，今年三月我国经济下行压力明显加大，好在二季度及时果断推出了稳经济一揽子政策和接续措施，为稳住经济大盘提供了有力支撑。三季度我国经济明显回升，GDP同比增长3.9%，比二季度加快3.5个百分点，总体呈现恢复向好发展态势。 图表1：GDP增速（当季同比） 图表2：存款准备金率 四季度以来，受到疫情新发多发等因素的影响，经济恢复有所放缓。10月份，制造业PMI和综合PMI产出指数分别降至49.2%和49.0%，均落至临界点以下。 四季度经济运行对全年经济十分重要，当前是巩固经济回稳向上基础的关键时间点，适时适度降低准备金率有利于加大金融对于实体经济的支持力度，有助于实现经济运行的较好结果。 图表3：制造业PMI和综合PMI 降准可以直接缓解流动性约束并间接影响利率约束。银行的货币创造行为受到流动性、资本、利率、银行内部风险管理的约束。前三个约束为外部约束，统称“三大约束”。降准具有向银行体系提供长期资金的作用，是缓解流动性约束的工具之一，可以优化银行的资金结构，增强其资金配置能力，加大对实体经济的支持力度。利率约束是“三大约束”中最为重要的一个。降准可以降低银行资金成本，经政策引导和银行传导后，将使企业获得利率更为优惠的贷款资金，缓解利率约束。值得一提的是，金融机构可将降准释放的一部分流动性用于归还到期的MLF。 虽然这样的操作不增加银行体系流动性的总量，但是既节约了银行的资金成本又增加了资金的期限。（注：剩余的那部分流动性可以用来补充金融机构的长期资金，更好满足市场主体需求。） 降准有利于保持货币信贷平稳适度增长。事实上，近一段时间实体经济融资状况已经形成了趋势性改善。例如，今年10月新增人民币贷款的三月同比增速达到17.0%，已处于较高水平。降准对于“三大约束”的缓解有助于年内最后两月的信贷实现同比多增，为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境。 图表4：新增贷款的三月同比 降准有可能推动LPR进一步下行。LPR由MLF利率和加点幅度两部分组成。加点幅度主要取决于各报价行自身的资金成本、市场供求、风险溢价等因素。不难看出，其中一些因素正在形成有利的变化。比如说，随着存款利率市场化机制的逐步健全，国有商业银行已于今年9月主动下调了存款利率，带动其他银行跟随调整。再比如说，今年以来（注：截至11月24日）1Y AAA+级CD利率的均值为2.28%，已较去年大幅下降了55bp。受益于前述因素以及降准对于资金成本的节约，再经一小段时间的“蓄力”后，我们较有可能看到LPR的下行。 了。 图表5：1年期LPR和5年期以上LPR 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。