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宏观压力仍在,加大品牌投入放眼长期增长

2022-11-21项雯倩、谢宁铃、詹博东方证券李***
宏观压力仍在,加大品牌投入放眼长期增长

公司研究|动态跟踪 买入(维持) BOSS直聘BZ.O 股价(2022年11月18日)15.92美元 宏观压力仍在,加大品牌投入放眼长期增长 ——BOSS直聘22Q3前瞻跟踪 目标价格27.53美元 52周最高价/最低价43.22/9.75美元 总股本/流通股(亿股)8.69/7.28 美股市值(亿美元)69.15 核心观点 宏观修复低于预期,招聘行业需求在年内二次探底。结合datayes来看,受疫情影响招聘需求不振,22Q3新增招聘帖和新增招聘公司数-16%/-10.6%,其中7月份需 求低基数下转正,但22Q4截止11月前两周-24.5%/-22.7%,边际来看整体招聘需求在年中反弹后,持续萎缩。国家层面上,青年人失业率高于整体大盘,10月16- 24岁人口失业率为17.9%(yoy+3.7pct),就业数据与招聘需求相互印证。 恢复注册后,用户端和B端同步展现弹性,规模超历史峰值。BOSS直聘9月份月活用户为3158万,淡季超此前21年7月3133万峰值,DAU/MAU保持在25%的水平,用户粘性领先行业。恢复注册后,公司业务在用户和企业端体现优质服务带 来竞争力弹性。在C端用户,行业对手春招过后月活环比显著下降,而公司实现了7/8/9月用户环比持续增长,体现公司在求职者更深品牌认知和用户口碑。在B端企业,22H1累计认证企业达到890万,较21年报810万,净增加80万,预计主要 来自恢复注册后的快速增长,企业端转化能力强。 疫情反复下,需求下行超此前预期,对公司的短期收入进行调整。考虑到疫情对中 小企业冲击大,我们小幅下调Q4收入为10.7亿(原预测为11.89亿元),结构上小企业受冲击更大。整体来看,外部环境不确定性增强,流水作为前瞻指标低于此前预测,更保守的预测,我们预计23年收入为59.44亿元(原预测68.89亿)。 世界杯一次性加大投入,展现长期发展信心。基于18年世界杯和22年冬奥会的成功经验,11月18日BOSS直聘成为2022年卡塔尔世界杯亚太区域官方赞助商,短期加大品牌广告的投入,有助于公司进一步从城市白领向服务业和制造业蓝领拓圈,预计销售费用投入环比增长,我们预计22Q4单季度达到6.64亿,超此前5.1 亿预测,营销加大投入下Q4单季度小幅转亏。预计23年在低基数下,随着需求复 苏业绩向上弹性更为显著。 盈利预测与投资建议 疫情反复导致招聘需求不确定性增强,世界杯期间公司加大营销投入,因此短期下调盈利预测,22-24年调整归母净利润为5.99/15.03/24.13亿元(原预测8.00/16.60/29.37亿元),维持自由现金流估值,对应市值为852亿元,汇率为7.13,对应120亿美元,目标价27.53美元/ADS,维持“买入”评级。 风险提示 其他参与者获客加大竞争激化;蓝领板块业务拓展不及预期;估值受假设扰动; 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 国家/地区中国 行业餐饮旅游 报告发布日期2022年11月21日 1周1月3月12月 绝对表现4.390.44-24.66-54.81 相对表现5.96-3.03-10.63-24.5 纳斯达克-1.573.47-14.03-30.31 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号:S0860517020003香港证监会牌照:BQP120 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号:S0860520070001 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 阶段性波动符合预期,现金先行反映抗周 2022-08-25 期性:——BOSS直聘22财年中报点评宏观招聘需求收缩,恢复注册晚于旺季压 2022-08-09 制全年确认:——BOSS直聘22Q2前瞻历史波动可借鉴,静待结构性弹性:—— 2022-06-30 BOSS直聘深度点评 执业证书编号:S0860521110001 营业收入(百万元) 1,944 4,259 4,448 5,944 8,123 同比增长(%)95%119%4%34%37% 营业利润(百万元) -938 -1,004 44 1,098 2,141 同比增长(%)87%7%-104%2404%95% 归属母公司净利润(百万元) -285 853 599 1,503 2,413 同比增长(%)-39%-400%-30%151%61% 每股收益(元) -0.33 0.98 0.69 1.73 2.78 毛利率(%)88%87%85%86%86%净利率(%) -15% 20% 13% 25% 30% 净资产收益率(%) -29% -10% 0% 8% 14% 市盈率(倍) -172.7 57.7 82.1 32.7 20.4 市净率(倍) 15.0 4.6 4.6 4.2 3.7 资料来源:公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测 我们对公司2022-2024年盈利预测做如下调整,受宏观疫情影响,我们下调了公司整体付费用户数的预测,客单价变化由于中大企业占比提升所致。 核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元(标注除外) 2022E 调整前 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 核心假设付费客户数量(百万) 4.10 6.20 8.65 3.70 6.00 8.37 变动幅度 -10% -3% -3% 客户单价(元) 1114 1111 1116 1202.0 990.7 970.3 变动幅度 8% -11% -13% 分产品盈利预测产品1Keyaccounts 1,170 1,614 2,119 1,170 1,413 1,706 变动幅度产品2 0% -13% -20% Mid-sizedaccounts 2,145 3,207 4,377 2,145 3,067 4,187 变动幅度产品3 0% -4% -4% Small-sizedaccounts 1,191 1,996 3,073 1,073 1,392 2,144 变动幅度产品4 -10% -30% -30% 其他收入 60 72 87 60.2 72.2 86.6 变动幅度 0% 0% 0% 销售收入合计 4,566 6,889 9,656 4,448 5,944 8,123 变动幅度 -3% -14% -16% 综合毛利率 85.1% 85.3% 85.5% 85.0% 86.1% 86.3% 变动幅度 0.0% 0.8% 0.8% 主要财务数据变动分析表 人民币百万元(标注除外) 2022E 调整后 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 营业收入 4,566 6,889 9,656 4,448 5,944 8,123 变动幅度 -3% -14% -16% 营业利润 250 1,087 2,294 44 1,098 2,141 变动幅度 -82% 1% -7% 调整后归母净利 800 1,660 2,937 599 1,503 2,413 变动幅度 -25% -9% -18% 调整后每股收益(元) 0.9 1.9 3.38 0.69 1.73 2.78 变动幅度 -25% -9% -18% 毛利率(%) 85.1% 85.3% 85.5% 85.0% 86.1% 86.3% 变动幅度 0% 1% 1% 调整后净利率(%) 17.5% 24.1% 30.4% 13.5% 25.3% 29.7% 变动幅度 -4% 1% -1% 表1:盈利预测拆分 21A 22E 23E 24E 22Q1A 22Q2A 22Q3E 22Q4E 收入构成(mn) 总收入 4259 4448 5944 8123 1138 1112 1126 1071 yoy% 119% 4% 34% 37% 44% -5% -7% -2% 调整后成本和费用 毛利 3736 3816 5153 7036 968 947 969 933 毛利率% 87.7% 85.8% 86.7% 87% 85% 85% 86% 87% S&M% 44% 42% 33% 31% 43% 33% 30% 59% R&D% 16% 22% 18% 15% 21% 22% 22% 22% G&A% 7.3% 9.8% 8.9% 7.5% 10.3% 10.0% 9.6% 9.4% 利润 Non-GAAP经营利润 887 547 1608 2644 130 226 223 -32 margin% 21% 12% 27% 33% 11% 20% 20% -3% Non-GAAP归母净利润 853 599 1503 2413 121 257 225 -5 margin% 20% 13% 25% 30% 11% 23% 20% 0% 数据来源:东方证券研究所 投资建议 疫情反复带来企业招聘需求不确定性增强,公司同时短期加大营销投入,短期下调盈利预测,22-24年调整归母净利润为5.99/15.03/24.13亿元(原预测8.00/16.60/29.37亿元),维持自由现金流估值,对应市值为852亿元,汇率为7.13,对应120亿美元,目标价27.53美元/ADS,维持“买入”评级。 表2:估值敏感性分析 永续增长率Gn(%) 27.53 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 5.88% 31.60 36.70 45.35 63.21 121.83 6.38% 28.75 32.67 38.90 50.39 78.56 6.88% 26.39 29.47 34.13 42.03 58.35 7.38% 24.41 26.87 30.45 36.15 46.65 WACC(%)7.88% 22.72 24.72 27.53 31.79 39.01 8.38% 21.27 22.91 25.15 28.43 33.64 8.88% 20.00 21.36 23.19 25.76 29.66 9.38% 18.89 20.03 21.53 23.59 26.59 9.88% 17.91 18.87 20.12 21.79 24.15 数据来源:东方证券研究所(1ADS=2股,每份ADS使用最新股本全面摊薄计算) 风险提示 其他参与者获客加大竞争激化;蓝领板块业务拓展不及预期;估值受假设扰动; 附表:财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 3998 11342 11924 13410 16107 营业收入 1944 4259 4448 5944 8123 应收账款 7 1 14 17 25 营业成本 240 555 665 825 1112 预付账款 165 725 225 246 305 营业税金及附加 0 0 0 0 0 存货 0 0 0 0 0 营业费用 1348 1943 2014 2088 2718 其他 577 892 734 813 774 管理费用 797 1991 622 713 812 流动资产合计 4747 12959 12897 14487 17210 财务费用 -3 -10 -30 -28 -54 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 513 822 1192 1301 1449 固定资产 191 369 262 232 318 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0