2022年三季报点评：盈利能力持续提升，募投扩产把握新产品发展机遇

佳禾智能（300793）2022年三季报点评 盈利能力持续提升，募投扩产把握新产品发展机遇 / 2022年11月21日 / 【投资要点】 2022前三季度业绩实现大幅增长，盈利能力持续提升。根据公司披露2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收17.91亿元，同比下降14.61%，实现归母净利润1.55亿元，同比增长91.01%，实现扣非净利润1.46亿元，同比增长208.69%。对应公司2022年第三季度实现营收7.00亿元，同比下降14.84%，环比增长9.71%，实现单季度归母净利润8088万元，同比增长85.41%，环比增长48.40%，实现单季度扣非净利润8285万元，同比增长116.06%，环比增长57.78%。公司主营智能电声产品和智能穿戴产品等智能硬件的研发、生产和销售，与全球顶尖的品牌商保持紧密、稳定、长期的战略合作关系。 智能制造优势显现，盈利能力持续提升。2022年前三季度公司实现毛利率15.86%，同比提升5.75pct，实现净利率8.65%，同比提升4.79pct。三季度单季度公司毛利率16.35%，同比提升4.41pct，实现净利率11.55%，同比提升6.25pct。目前公司已形成有管理科学、技术先进、较大规模、可柔性运作的生产体系，已打造“东莞-越南-江西”三位一体的基地布局，并充分利用三地综合成本优势，降低运营成本，提高盈利能力，可以更快速响应客户需求。智能制造方面，公司已引入ERP、MES、WMS、PLM等信息化系统并在报告期内不断改良升级，显著提升了柔性智能生产制造能力，制造优势凸显。 深耕智能电声领域，积极拓宽产品矩阵。公司是国内领先的电声产品制造商，与Harman、Skullcandy等全球头部客户建立长期稳定的战略合作关系，为客户提供ODM、OEM等多样化产品解决方案。在现有产品之外，公司紧抓消费电子行业发展机遇，新增骨传导耳机、智能手表、智能眼镜等新产品，产品矩阵进一步丰富。随着5G、物联网技术的持续推进，智能穿戴设备有望持续普及，根据Gartner数据，2020年全球智能手表市场规模同比增长13.32%达到267.45亿美元，预计2022年将达到358.14亿美元，CAGR达到33.91%。根据FortuneBusinessInsights数据，2019年智能眼镜市场空间已达46.51亿美元，2027年市场空间可达157.88亿美元，CAGR达到17.2%。骨传导耳机对比入耳式耳机，能够有效解决佩戴耳朵胀痛，耳机漏音等问题，是智能耳机未来发展方向之一。随着骨传导技术的成熟，预计骨传导耳机市场将保持高速增长，根据QYresearch预计，2022-2028年全球骨传导耳机将保持23.5%的增速，至2028年市场规模有望达到30亿美元。 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：夏嘉鑫 电话：021-23586316 相对指数表现 9.83% 0.37% -9.09% -18.55% -28.01% -37.47% 佳禾智能沪深300 基本数据 总市值（百万元)5715.39 流通市值（百万元)5571.42 52周最高/最低（元）23.88/12.22 52周最高/最低（PE）86.62/37.57 52周最高/最低（PB）6.00/1.85 52周涨幅（%）-14.83 52周换手率（%）582.74 相关研究 公司研究 电子设备 证券研究报告 深入布局产业链上下游，打造整合优势，促进业务长期发展。在骨传导耳机领域，公司对外投资了其核心器件振子马达等方案研发商苏州索迩电子技术有限公司。智能眼镜方面，公司投资瑞欧威尔（上海）智能科技有限公司，并与其合作开发AR设备等产品，拟应用于Honeywell、西门子、宝钢股份等工业级客户，未来有望逐步延伸消费领域。此外，公司或全资子公司还投资参股了中创广通科技有限公司、江西赣锋锂电科技股份有限公司、重庆物奇微电子有限公司，通过对产业链上下游的深入布局，进一步拓展了公司发展相关的产业资源，充分发挥上下游各方优势，实现资源整合，促进公司多元化产品业务的长远发展。 募投扩产把握新技术、新产品发展机遇。根据公司披露，公司拟通过向不特定对象发行可转债募集资金不超过10.04亿元，用于年产500万台骨传导耳机项目、年产900万台智能手表项目、年产450万台智能眼镜项目以及补充流动资金。骨传导耳机项目，公司预计建设期2年，第2年开始投产，达产期5年，预计可实现年销售收入6.75亿元。智能手表项目，公司预计项目建设期2年，达产年为第5年，预计将实现年销售收入9.63亿元。智能眼镜项目，预计项目总投资2.76亿元，拟使用募集资金2.50亿元，预计建设期2年，达产年为第5年，预计完全达产后实现年销售收入7.43亿元。 【投资建议】 公司为国内领先的电声产品解决方案供应商，已于全球顶尖品牌建立并保持长期战略合作关系。在持续提升电声产品研发及制造优势的同时，公司积极拓宽产品矩阵，发展骨传导耳机、智能手表、VR/AR智能眼镜等新产品，并已通过深入布局上下游快速打造战略资源整合优势。预计公司2022-2024年营收分别为22.80/32.40/42.25/亿元，归母净利润分别为1.65/2.93/3.62/亿元，EPS分别为0.49/0.86/1.07/元/股，对应当前PE分别为34/19/16/倍，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2733.72 2280.00 3240.00 4225.00 增长率(%) 3.03% -16.60% 42.11% 30.40% EBITDA（百万元） 88.85 232.80 374.04 464.16 归属母公司净利润（百万元） 52.50 165.38 292.64 362.35 增长率(%) -23.07% 214.99% 76.95% 23.82% EPS(元/股) 0.19 0.49 0.86 1.07 市盈率（P/E） 111.53 34.44 19.46 15.72 市净率（P/B） 3.17 2.35 2.09 1.85 EV/EBITDA 69.91 19.40 12.43 9.34 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 下游市场需求低于预期 新产品推广进度不及预期 扩产进度不及预期 汇率的剧烈波动 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1345.781693.041685.392123.12 存货 659.04360.89842.29738.05 流动资产应收及预付 非流动资产 768.19913.871060.641194.58 固定资产 392.14442.82487.39521.52 无形资产 102.97127.09154.95181.57 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 3444.933708.714724.335273.98 短期借款 381.08509.36634.32760.39 其他长期资产流动负债 其他流动负债 71.36 61.25 82.15107.12 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 21.25 21.25 21.25 21.25 实收资本 338.39338.39338.39338.39 留存收益 309.34474.72767.371129.71 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 2676.74 506.79 165.13 30.63 129.97 112.48 1160.48 708.04 21.25 0.00 1181.73 1606.46 2263.20 2794.84 568.53 172.39 51.05 176.90 116.01 1258.90 688.29 21.25 0.00 1280.15 1606.46 2428.58 3663.69 957.08 178.93 74.87 223.30 120.13 1981.90 1265.43 21.25 0.00 2003.16 1606.46 2721.22 4079.40 1030.31 187.92 97.56 269.89 124.05 2169.24 1301.73 21.25 0.00 2190.50 1606.46 3083.57 少数股东权益 0.00 -0.02 -0.05 -0.09 负债和股东权益3444.93 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 3708.71 4724.33 5273.98 营业成本 2472.241932.502707.163555.75 销售费用 15.92 13.19 18.78 24.48 研发费用 117.28111.72152.17190.13 资产减值损失 -13.09 0.00 0.00 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 18.27 0.46 7.65 6.93 其他收益 31.50 23.53 34.73 44.73 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 0.24 0.00 0.00 0.00 利润总额 37.57179.74318.05393.81 净利润 52.50165.36292.61362.31 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 52.50165.38292.64362.35 少数股东损益 EBITDA 2733.72 12.86 101.50 18.31 2.61 0.02 37.72 0.39 -14.92 -0.01 88.85 2280.00 7.52 68.40 -9.11 0.00 -0.01 179.74 0.00 14.38 -0.02 232.80 3240.00 9.72 87.48 -10.99 0.00 0.00 318.05 0.00 25.44 -0.03 374.04 4225.00 12.68 105.63 -5.81 0.00 -0.01 393.81 0.00 31.51 -0.04 464.16 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 -191.94 444.63 104.01 549.65 净利润 52.50 165.36 292.61 362.31 折旧摊销 53.73 62.61 74.63 83.09 营运资金变动 -289.29 199.29 -278.44 83.29 其它 -8.88 17.36 15.22 20.97 投资活动现金流 -48.31 -207.84 -213.75 -210.10 资本支出 -224.26 -187.88 -197.58 -194.35 投资变动 153.19 -20.42 -23.82 -22.69 其他 22.75 0.46 7.65 6.93 筹资活动现金流 1076.24 110.47 102.09 98.17 银行借款 745.27 128.28 124.96 126.07 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 995.44 0.00 0.00 0.00 其他 -664.47 -17.81 -22.87 -27.89 现金净增加额 829.74 347.25 -7.64 437.72 期初现金余额 514.04 1343.78 1691.04 1683.39 期末现金余额主要财务比率 1343.78 1691.04 1683.39 2121.12 至12月31日 2021A 2022E 2023E 20