国内射频同轴连接器领先者，技术领先+客户资源+产能扩张促进公司发展

公司简介：专精特新“小巨人”企业，注重研发投入。1）业绩：公司业绩情况良好，2022年前三季度营收6.3亿元，毛利率40.14%，射频同轴连接器、电缆组件业务收入占比近九成；公司资本结构良好，应收账款规模增加，经营性现金流水平恶化，2022年前三季度经营活动现金流量净额-2501万元。2）研发投入：公司研发费用增加，2021年达4897万元，同比增长17.1%，2019—2021年拥有的专利数分别为36、70、101，研发人员占员工总量比增加。 行业发展：射频连接器市场前景良好，国内竞争激烈。1）现状：国内射频器发展较晚，国内连接器市场规模增速超过全球连接器市场规模增速，汽车、通讯领域主要的下游应用领域。2）空间：射频连接器市场前景良好，预计2026年中国射频连接器行业增长到172亿元，通信和防务领域需求增加。3）格局：国外射频器厂商竞争力强，前三名厂商销售占比达五成，国内相关领域公司竞争激烈，公司2021年毛利率水平居于高位。 核心逻辑：技术领先+客户资源，促进公司增长。1）技术领先：公司大力发展具有自主知识产权的核心技术，掌握多项技术，部分技术已经达到国际先进水平，2021年拥有11项IEC国际标准，10项国家标准、20项国家军用标准、2项通信行业标准，申请并获得授权专利101项，是国内射频连接器行业拥有IEC国际标准最多的公司。2）客户资源：公司客户资源丰富，主要客户包括华为、RFS等全球知名通信设备厂商以及中国航天科技集团、中国电子科技集团等国内军工集团下属企业等，2019年—2021年，主要客户年度销售占比合计分别为75.03%、78.38%、73.06%。 盈利预测与投资评级：我们预计2022—2024年公司营业收入为7.79亿元、9.43亿元、12.17亿元，增速分别为29.1%、21.0%、29.1%，毛利率分别为41.6%、39.0%、38.7%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游行业需求变化风险，应收账款金额较大风险，经营性现金流波动风险，技术更新换代风险 1.公司简介：专精特新“小巨人”企业，注重研发投入 公司成立于1998年5月，主营业务为射频同轴连接器、射频同轴电缆组件、射频电缆等产品的研发、生产和销售，产品应用于航空航天、军工防务、高端5G通讯等领域。公司的市场包括华东、华南、西南、华北、华中、西北、国外七个市场区域，是我国该行业出口量最大的企业。2021年11月15日，公司正式登陆北交所，成为北交所首批、央企下属公司首家、军工概念首家上市公司。截止到2022年6月，公司共发布13项IEC国际标准、拥有有效专利119项，是我国射频连接器行业拥有IEC国际标准最多的企业。 图1：公司股权结构 1.1.业绩情况良好，现金流水平恶化 公司营业收入和归母净利润持续增长，盈利能力稳定。2018年—2021年公司的营业收入呈增长态势，从2018年的3.93亿元增长到2021年的6.03亿元，增长了53.71%，2022年前三季度营业收入为6.31亿元，同比增速39.51%，营业收入的增速有所波动，但2019年—2022年前三季度总体增速为正；2018年—2021年公司的归母净利润持续增长，从2018年的0.21亿元增长到2021年的1.02亿元，增长了380.66%，2022年前三季度归母净利润为1.16亿元，同比增速12.86%，归母净利润的增速波动明显，总体增速为正；盈利能力方面，2018年—2022年前三季度公司毛利率和净利率持续增长，2018年—2022年前三季度分别增长了12.21%、12.97%，加权ROE呈波动状态，2018年—2022年前三季度分别为9.51%、21.36%、16.85%、17.14%、5.18%。 图2：2018-2022前三季度公司营收与归母净利润表现 图3：2018-2022前三季度公司毛利率、净利率及ROE 公司资本结构良好，应收账款规模增加，经营性现金流水平恶化。2018年—2022年Q3公司资产负债率水平维持在40%—51%之间，最高为50.23%，2018年—2021年资产负债率下降8.21%；2018年—2021年公司应收账款规模持续增加，从2018年的2.03亿元增长到2021年的2.93亿元，增长了44.89%，应收账款占营业收入比在42%—52%之间，2022年Q3的应收账款规模仍在增加，应收账款达到5.53亿元，占营业收入比达87.68%；在经营性现金流方面，2018年公司经营活动现金流量净额为-593万元，2019—2022年前三季度经营活动现金流量净额持续下降，分别为4483万元、3641万元、1357万元、-2501万元，占营收比重分别为8.65%、6.73%、2.25%、-3.97%，现金流水平持续恶化，主要原因是公司的规模扩大且防务产品销售比例增加，防务产品的收款周期长。 图4：2018-2022Q3公司资产负债率及应收账款表现 图5：2018-2022前三季度公司经营性现金流表现 分业务看，射频同轴连接器、电缆组件业务收入占比近九成。2020年公司射频同轴连接器收入有所下降，但2018年—2021年射频同轴连接器收入呈增加趋势，从2018年的1.85亿元增长到2021年的2.82亿元，2021年收入占比达到46.78%；2018年—2021年电缆组件收入持续增加，从2018年的1.71亿元增加到2021年的3.02亿元，2021年收入占比50.07%；微波元器件收入自2019年后有所下降，收入占比从2019年的9.02%下降到2021年的2.51%，主要是由于微波元器件不是公司的主要产品，逐步由参股公司富士达微波直接销售；从2021年的分业务毛利率占比看，射频同轴连接器和电缆组件是主要的毛利来源，分别占比41.23%、35.65%。 图6：2018-2021年公司分业务收入（亿元） 图7：2021年公司分业务毛利率占比 分地区看，国内业务收入占比近九成，客户集中度高。2018年—2021年公司国内销售收入占比均在90%以上，且国内销售收入占比逐渐增加，从2018年的91.09%增长到2021年的95.45%，增加了4.36%，2021年国内的毛利率占比达到38.18%；由于疫情原因，国外的销售收入下降，占比减少，从2018年的8.91%下降到2021年的4.55%，2021年毛利率占比为22.71%；在主要客户方面，2021年公司的前三名客户销售占比分别为35.66%、12.87%、10.22%，客户较为集中。 图8：2018-2021年公司分地区收入占比 图9：2021年公司分地区毛利率占比 表1：公司2021年主要客户情况 1.2.注重研发投入，专利数量逐年增加 2018年—2021年公司的研发费用逐步增加，从2018年的0.33亿元到2021年的0.49亿元，增加了49.52%，研发费用占收入比在6.5%—8.5%之间；2019年—2021年公司拥有的专利数和发明专利数稳步增加，拥有的专利数分别为36、70、101，拥有的发明专利数分别为3、4、9；2019年—2021年公司的研发人员数量增加，从97人增加到160人，研发人员占员工总量比增加。 图10：2018-2021年公司研发费用表现 图11：2019-2021年公司拥有专利数量情况 图12：2019-2021年公司研发人员情况 2.行业发展：射频连接器市场前景良好，国内竞争激烈 2.1.现状：国内射频器发展较晚，连接器市场规模扩大 连接器是构成整机电路系统电气连接必需的基础元件之一，基本的连接器包括接触界面、接触涂层、接触弹性组件、连接器塑料本体四个部分，通过电线、电缆、印刷电路板和电子元件之间的连接与分离，进而使器件与组件、组件与机构、系统与子系统之间起着电气连接和信号传递的作用。根据连接器技术发展与实际方向不同，连接器可以分为低频圆形连接器、矩形连接器、印制电路连接器、射频连接器、光纤连接器等。目前，我国连接器的产业链较为完善，下游涵盖了航空、航天、汽车、工业等多个电子工业领域。 从连接器市场规模看，国内连接器市场规模增速超过全球连接器市场规模，占全球连接器市场比重增加。全球连接器市场规模从2010年的458亿美元扩大到2021年的780亿美元，增长了70%，国内的连接器市场规模从2010年的91亿美元增长到2021年的250亿美元，增速为175%，相较于全球连接器市场，国内连接器市场的增长速度更快；国内连接器市场占全球连接器市场比有所波动，但总体上是增加的趋势，从2010年的20%增加到2021年的32%，增速12%。 图13：2010-2021年全球连接器市场规模 图14：2010-2021年中国连接器市场规模 从全球连接器行业下游应用领域看，汽车、通讯领域是主要的下游领域。2020年、2021年全球连接器行业下游应用领域分布中，通讯领域占比最高，分别为23.08%、23.47%，两年占比逐渐增加；汽车领域位居第二，分别为22.55%、21.86%，占比逐渐下降；工业领域约占13%，交通领域占比在13%—14%之间，消费电子领域占比最小，约占7%。 图15：2020年全球连接器行业下游应用领域分布 图16：2021年全球连接器行业下游应用领域分布 射频同轴连接器（简称RF连接器）是一种装接在电缆上或安装在仪器上的元件，用于传输线电气连接或分离，是一种机电一体化的产品，具有传输频率范围宽的特点，在雷达、通信、航空等领域有较大范围的运用。射频同轴连接器上游主要是原材料市场，包括金属部件、非金属部件、接插件、线缆等，下游主要是汽车、通讯、雷达、航空航天、通信、数据传输、交通等领域。 图17：中国射频同轴连接器产业链 射频同轴连接器相较于其他的电子元件发展史较短，1930年出现最早的射频同轴连接器，国内的射频同轴连接器从19世纪60年代开始由整机厂研制生产，起步较晚。 图18：射频同轴连接器发展历程 2.2.空间：射频连接器市场前景良好，下游行业未来需求增加 目前，世界射频连接器行业发展迅速，从2019年的44亿美元增长到2021年的49亿美元，增速11.85%，根据公司的年报和中国电子元件行业协会信息中心信息数据，预计2026年世界射频连接器行业将增长到63亿美元，2021年—2026年年均增长速度约5.3%。 中国射频连接器行业相比于世界射频连接器行业增速快，从2019年的100亿元增长到2021年的122亿元，增速为21.76%，根据公司的年报和中国电子元件行业协会信息中心信息数据，预计2026年中国的射频连接器行业将增长到172亿元，2021年—2026年年均增长速度约为7.2%，增长速度预计高于世界的增长速度。 图19：世界射频连接器行业发展趋势 图20：中国射频连接器行业发展趋势 目前，公司的产品广泛地运用在通信领域和防务领域，通信领域和防务领域的市场前景对公司的发展有着重要作用。 在通信领域，2016年国务院《“十三五”国家科技创新规划》提出重点推进5G技术标准和生态系统构建，支持4G增强技术的芯片、仪表等技术薄弱环节的攻关，形成完整的宽带无线移动通信产业链，保持与国际先进水平同步发展，推动我国成为宽带无线移动通信技术、标准、产业、服务与应用领域的领先国家之一，为2020年启动5G商用提供支撑；2021年7月《5G应用“扬帆”行动计划（2021—2023年）》提出我国5G应用发展总目标；2022年3月《2022年政府工作报告》中提到建设数字信息基础设施，逐步构建全国一体化大数据中心体系，推进5G规模化应用，促进产业数字化转型，发展智慧城市、数字乡村。 2019年—2022年9月末中国5G基站数逐年增加，从2019年的13万个增长到2022年9月的222万个，5G基站数占移动通信基站比重逐年增加，从1.55%增加到20.71%，增速19.16%。 图21：2019—2022.9中国5G基站情况 三大通信公司2018年—2021年资本开支逐步提高，