首次覆盖报告：转型锂电赛道、开启成长新征程

公司深度报告 2022年11月16日 转型锂电赛道、开启成长新征程 ——科力远（600478.SH）首次覆盖报告 核心观点 公司深耕镍氢领域，业绩创历史新高。公司深耕镍氢领域二十余年， 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名李子卓 资格证书S1710521020003 电子邮箱lizz@easec.com.cn 目前已构建一条从电池材料、电池、汽车动力电池能量包到油电混合动 力汽车总成系统的完整产业链。公司是丰田HEV车载动力电池在华唯一供应商，也是国内搭载HEV车型最多的动力电池关键材料供应商。截至2021年末，公司具备48万台套/年的HEV车用泡沫镍和极片产能。随着公司产能的逐步释放，2022年前三季度公司业绩大幅提升，实现归母净利润1.69亿元，同比增长323.3%。 HEV动力电池装机量快速提升，带动公司HEV动力电池用材料销量大幅提升。在双碳背景下，节能和新能源汽车迎来发展机遇。2016-2021年，我国HEV节能乘用车销量从8万辆增长至58.6万辆，2022H1销量为37.1万辆，同比增长50.0%。HEV汽车销量稳步增长带动HEV动力电池装机量快速提升。2021年我国HEV动力电池装机量约为0.79GWh，同比增长46%，其中科力美装机量占比达57%；2022H1装机量约为0.54GWh，同比增长64%，带动公司HEV动力电池用材料销量大幅提 股价走势 升，2021年公司HEV动力电池用正、负极片销量分别为8219.15万枚、 1113.28万米，分别同比增长70.3%、43.1%。 公司积极布局锂电全产业链，业绩增长可期。一方面，公司控股子公司CHS公司增资认购鼎盛新材，布局锂矿资源，鼎盛新材控股子公司东联公司旗下具有四个采矿权，可采储量合计达204.92万吨。此外，公司控股孙公司金丰锂业已购买鼎盛新材持有的金属锂卤水相关资产，有助于公司进一步布局碳酸锂业务。另一方面，公司相继拟投资建设年产3万吨电池级碳酸锂材料项目、年产6万吨高功率磷酸铁锂正极材料项目以及年产3GWh数字化芯材项目，有利于公司抓住新能源汽车与储能市场机遇，提升公司在锂电行业的核心竞争力。未来随着公司锂电产业链项目逐渐落地，业绩有望打开第二增长级。 投资建议 基于公司在HEV动力电池用泡沫镍、正负极片产能的逐步释放以及公司在锂电材料领域的布局，未来公司有望打开业绩增长空间。我们预期2022/2023/2024年公司营业收入分别为36.44/62.00/88.66亿元，归母净利润分别为2.51/10.28/15.07亿元，对应EPS分别为0.15/0.62/0.91元/股，以2022年11月14日收盘价9.97元为基准，对应的PE分别为66.09、16.13、10.99倍。结合公司在锂电产业链的布局，看好公司未来发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 市场竞争加剧、项目进展不及预期、国内外疫情反复等。 盈利预测 基础数据 总股本(百万股)1662.42 流通A股/B股(百万股)1662.42/0.00 资产负债率(%)53.86 每股净资产(元)1.67 市净率(倍)6.13 净资产收益率(加权)6.31 12个月内最高/最低价10.68/4.56 相关研究 公司研究 ·科力远 ·证券研究报告 项目（单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3058.57 3643.94 6199.59 8866.29 增长率（%） 20.14 19.14 70.13 43.01 归母净利润 42.18 250.77 1027.84 1507.48 增长率（%） -23.95 494.51 309.87 46.66 EPS（元/股） 0.03 0.15 0.62 0.91 市盈率（P/E） 274.23 66.09 16.13 10.99 市净率（P/B） 4.52 5.79 4.26 3.07 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股 价为2022年11月14日收盘价9.97元 正文目录 1.公司：聚焦镍氢领域，业绩大幅提升4 1.1.扎实镍氢地位稳固，转型锂电布局储能4 1.2.产能逐步扩张，销量增长明显6 1.3.业绩创历史新高，盈利能力增强8 2.行业：乘碳中和东风，行业景气提升10 2.1.镍氢电池：性能良好，需求稳增10 2.2.锂电池：方兴未艾，出货高增13 2.2.1.动力锂电池：转向市场驱动，行业景气延续13 2.2.2.储能锂电池：规模持续提升，政策驱动增长15 2.3.储能：赛道迎来高景气，成长空间广阔18 3.优势：镍氢奠定业绩基石，锂电打开成长空间20 3.1.镍氢全产业链，客户资源优质20 3.2.构建锂电强链，抢占行业机遇21 3.3.前瞻布局混储，创新引领发展23 4.盈利预测24 5.风险提示25 图表目录 图表1.公司主营产品情况4 图表2.公司发展历程5 图表3.截至2022年11月8日公司股权结构图5 图表4.股票期权激励计划业绩考核目标6 图表5.2017-2021年公司泡沫镍产销量情况7 图表6.2017-2021年公司钢带产销量情况7 图表7.2017-2021年公司正极片产销量情况8 图表8.2017-2021年公司负极片产销量情况8 图表9.2017-2022年1-9月公司营业收入情况8 图表10.2017-2022年1-9月公司归母净利润情况8 图表11.2017-2021年公司营业收入结构9 图表12.2017-2021年公司毛利润结构9 图表13.2017-2022年1-9月公司毛利率、净利率情况9 图表14.2017-2021年公司毛利润结构9 图表15.2017-2022年1-9月公司期间费用率情况10 图表16.2017-2022年1-9月公司细分费用率情况10 图表17.镍氢电池充放电过程10 图表18.镍氢电池位于产业链中游11 图表19.2021年我国HEV节能乘用车电池装机量占比11 图表20.2021我国HEV节能乘用车电池企业装机量占比11 图表21.2016-2022H1我国HEV节能乘用车销量12 图表22.2016-2021年我国HEV节能乘用车销量占比12 图表23.2021-2025E我国乘用车燃料消耗量12 图表24.2017-2020年我国车联网市场规模13 图表25.2017-2020年我国T-BOX市场规模13 图表26.2012-2021年全球新能源汽车销量13 图表27.2012-2021年全球新能源车渗透率发展情况13 图表28.2021年全球各地区新能源汽车渗透率14 图表29.2012-2022.1-9我国新能源汽车销量14 图表30.2012-2022.1-9我国新能源汽车渗透率14 图表31.2015-2022.1-8我国公共充电桩保有量15 图表32.2011-2021年我国换电站保有量15 图表33.2014-2022E中国动力锂电池出货量15 图表34.2019-2021年全球已投运储能项目累计装机规模16 图表35.2013-2021年全球电化学储能项目装机规模16 图表36.2014至2021年全球新增投运电化学储能项目锂电池装机占比16 图表37.2016-2022E我国储能锂电池出货量17 图表38.2022年以来省级配储政策18 图表39.新型储能优势突出19 图表40.2017-2022年9月我国风力发电累计装机容量19 图表41.2017-2022年9月我国太阳能发电累计装机容量19 图表42.“十四五”以来国内新型储能相关政策20 图表43.公司在HEV动力电池产业链布局21 图表44.公司与鼎盛新材新材料科技有限公司股权合作关系（截至2022年11月8日）22 图表45.截至2022年2月28日东联公司旗下四个采矿权情况22 图表46.公司拟建设锂电项目情况一览23 图表47.2018-2022H1公司累计授权专利24 图表48.公司主营业务收入预测（亿元）25 1.公司：聚焦镍氢领域，业绩大幅提升 1.1.扎实镍氢地位稳固，转型锂电布局储能 公司是集设计、开发、生产、销售、服务于一体的节能与新能源电池及系统服务商。公司主要从事HEV动力电池、轨道交通电池、消费类电池、储能电池及其他电池材料业务，主营产品包括泡沫镍、合金粉、钢带、正负极片、镍氢电池等产品。公司镍氢电池可划分为动力电池和民用电池，其中动力电池主要应用于混合动力汽车、轨道交通、航空冷链等领域；民用电池主要应用于玩具、工具和游戏机等领域。在HEV动力电池领域，公司为国内搭载HEV车型最多的动力电池关键材料供应商，行业地位领先。 图表1.公司主营产品情况 产品分类 产品 应用领域 电池材料 泡沫镍电池正极基材、电磁屏蔽材料等钢带电池负极基材 合金粉电池负极材料 动力电池正、负极片动力电池 动力电池消费类电池 储能电池 镍氢动力电池混合动力汽车、轨道交通、航空冷链锂电池共享单车、共享充电柜、智能电器镍氢电池玩具、工具、游戏机 便携式储能电源 锂电池 镍氢电池分布式微网储能系统 资料来源：科力远公司公告，东亚前海证券研究所 公司稳步拓展镍氢领域，加大布局锂电领域。公司成立于1998年，并 于2003年在上交所上市，深耕镍氢领域二十余年。公司于2011年全资收 购日本松下旗下车载动力电池企业，布局镍氢动力电池领域，并于2013年在长沙投产镍氢汽车动力电池全自动生产线。2014年公司与吉利合资成立科力远混合动力技术有限公司（CHS）并成功研发深度混合动力总成系统，构建了一条从电池材料、电池、汽车动力电池能量包到油电混合动力汽车总成系统的完整产业链。2019年动力电池通过CRCC认证，获得了铁路及轨道交通领域的准入资格。2021年公司创新了镍氢+锂电混储数智系统，并完成年产48万台套/年的HEV动力电池产业链建设。2022年公司布局锂电全产业链，包括电池级碳酸锂、磷酸铁锂以及数字化芯材项目。 图表2.公司发展历程 资料来源：科力远公司官网、科力远公司公告，东亚前海证券研究所 公司实际控制人为钟发平。截至2022年11月8日，公司的前三大股东分别为湖南科力远高技术集团有限公司、吉利科技集团有限公司和钟发平，上述三者直接持有公司的股权比例分别为12.3%、11.06%和6.12%。其中钟发平通过湖南科力远高技术集团有限公司间接持有公司的股权比例为9.72%，合计持有公司15.84%的股权，为公司实际控制人。 图表3.截至2022年11月8日公司股权结构图 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所 注1：公司分别通过先进储能材料国家工程研究中心有限责任公司、湖南欧力科技开发有限责任公司、佛山市科霸新能源汽车动力电池有限责任公司间接持有常德力元26.33%、21.11%、20%的股权比例，合计达67.44%，即公司直接和间接持有常德力元的股权比例为96.24%。 注2：公司通过湖南欧力科技开发有限责任公司间接持有兰州金科10.29%的股权比例，即公司直接和间接持有兰州金科的股权比例为51%。 公司实施股权激励，推进长期激励机制建设。公司于2022年11月发 布《2022年股票期权激励计划（草案）摘要公告》，指出拟授予的股票期权数量为1.2亿份，占该激励计划草案公告时公司总股本总额的7.22%。该激励计划的考核年度为2023-2025年，对公司层面业绩考核目标为：2023年公司营业收入不低于60亿元；2023-2024年两年的营业收入累计值不低于150亿元；2023-2025年三年的营业收入累计值不低于280亿元。实施股权激励计划有利于公司持续推进长期激励机制建设，吸引和留住优秀人才。 图表4.股票期权激励计划业绩考核目标 营业收入值不低于60亿元 2023年 业绩考核 时间 2023-2024年两年的营业收入累计值不低于150亿元 2023-2025年三年的营业收入累计值不低于280亿元 资料来源：科力远公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.产能