降本增效和广告回暖助力三季度业绩

2022年11月17日(星期四) 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 腾讯(700HK) 王腾杰李怡珊，CFA 降本增效和广告回暖助力三季度业绩 +85231896634 +85231896122 ■22年三季度收入同比下滑2%，非IFRS净利润同比增长2%，高于预期7% 广告及金融科技业务有所回暖，降本增效助力盈利超预期 ■游戏业务短期内仍将面临宏观环境及缺乏版号的挑战；腾讯宣布将派发所持有的美团（3690HK）股份为特别股息，符合预期 ■维持增持评级；目标价从459港元下调至430港元 降本增效助力22年三季度盈利超预期 22年三季度收入同比下滑2%，环比增长5%（相比二季度同比下滑3%，环比下 滑1%），达1,400亿元人民币，符合预期。降本增效助力盈利超预期，毛利率环 tommywong@cmschina.com.hkcrystalli@cmschina.com.hk 张嘉仪 +85231896176 kaiazhang@cmschina.com.hk 最新变动 22财年三季度业绩；预测/目标价更改 增持 比提升1个百分点，非IFRS经营利润率及净利润率均环比提升2个百分点，助力 非IFRS净利润同比增长2%（相比二季度同比下滑17%），高于预期7%。降本增效的措施包括降低销售费用，视频号带宽成本降低/服务器资源利用率提升，以及缩减表现不佳的业务。 前次评级增持 股价（2022年11月16日）294.4港元 业务表现有所分化 各业务22年三季度收入增长有所不同，游戏业务增速下滑，国内游戏录得同比 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 430港元(+46.1%) 7%的收入下滑（相比二季度下滑1%），主要由于宏观环境疲软，以及版号审批暂停。另一方面，在线广告有所回暖，环比增长15%，同比下滑5%，相比二季度同比18%的下滑幅度有明显提升，主要得益于在线教育等广告主的高基数影响逐渐消散，视频号的增量贡献，以及宏观环境较二季度有所改善。金融科技及企业服务业务维持3%的同比增长（相比二季度同比增长1%），主要受到日用品、餐饮服务、出行等行业的支付增长所驱动。 腾讯将派发所持有的美团股份作为股息 腾讯宣布将派发所持有的约9.58亿股的美团股份（约占美团总股数的15.5%）， 这约占腾讯对美团总持股的90%，派发后腾讯对美团的持股将从17.2%下降至 1.7%。基于美团166.4港元的2022年11月15日收盘价，此次派发总金额约为 1,590亿港元（对应约6%的股息收益率）。此次派发美团股份作为特别股息符合我们先前的预期，也与腾讯先前对所持有的京东（JDUS）股份的处置方式一致。我们认为此次派发符合腾讯先前一系列的投资退出，以及政策方向。参考京东，我们认为美团与腾讯的合作协议仍将继续。此外，基于QuestMobile数据，我们注意到美团约83%的流量来自于其独立APP，因此我们认为此次派发对美团的基本面影响有限。 维持增持评级:目标价从459港元下调至430港元 我们对腾讯的核心竞争力和行业地位保持乐观，并期待公司在中期内逐步恢复 增长。我们将22/23/24财年的收入分别调整-2%/-6%/-6%，将非IFRS净利润率分别调整+0.8/+0.9/+0.9个百分点，主要由于略微下调游戏的增速预测，但对成本控制带来的利润率提升前景更为乐观。我们将基于分部加总估值的目标价从459港元下调至430港元（图11），主要受到汇率影响。目标价对应31倍/25倍 22/23财年市盈率。主要风险：1）宏观/消费；2）监管；3）竞争。 盈利预测及估值 百万元人民币FY20FY21FY22EFY23EFY24E收入482,064560,118554,663612,499687,048 增长28%16%-1%10%12% 非IFRS归属于股东的净利润122,742123,788112,372138,818166,013 增长30%1%-9%24%20% 非IFRS摊薄每股盈利(港元)14.815.514.017.220.5 市盈率(倍)20.019.021.017.114.3 ROE21%16%13%16%16% 注：截至2022年11月16日的收盘价;资料来源：彭博、公司、招商证券（香港）预测 前次目标价459港元 股价表现 腾讯恒生指数 0% -20% -40% -60% -80% 资料来源：彭博 %1m6m12m 700HK15.7(19.1)(40.1) 恒生指数7.9(11.6)(28.8) 行业：TMT 恒生指数（2022年11月16日）18,256 MSCI中国指数（2022年11月16日）60 重要数据 52周股价区间（港元）199-494 市值（十亿港元）2,820.7 日均成交量（百万股）37.92 22财年非IFRS摊薄每股收益（港元）14 主要股东 NaspersLtd 28.9% 马化腾 8.4% 总股数（百万股） 9,612 自由流通量 62.7% 资料来源：彭博、招商证券（香港）研究部 相关报告 1.腾讯(700HK)-降本增效助力二季度业绩超预期 （增持）（2022/8/18） 2.腾讯(700HK)-公司或进行重大投资减持（增持）（2022/8/16） 3.腾讯(700HK)-广告业务受创，但一季度环比表现平稳（增持）（2022/5/19） 4.腾讯(700HK)-迎接变化，敦行致远（增持） （2022/3/24） 此为2022年11月17日“Tencent(700HK)-Costcontrolandadvertisingdrive3Q22beat”的中文版1 重点图表 图1：总收入图2：各项业务的毛利率 （十亿元人民币） 28% 广告 金融科技，企业服务及其他同比增长（右轴） 16% 10% 12% -1% 900 750 600 450 300 150 0 端游手游 其他增值服务 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% (%) 54 52 51 52 52 51 50 46 42 47 32 34 35 27 29 60 50 40 30 20 10 0 增值服务网上广告金融科技，企业服务及其他 资料来源：公司、招商证券（香港）预测资料来源：公司、招商证券（香港）预测 71 430 112 73 44 130 图3：非IFRS归属于股东的净利润图4：SOTP估值 非IFRS归属于股东净利润，左轴同比增长，右轴 500(港元) 1,660 1,388 1,2271,238 1,124 (亿人民币)2,000 1,500 1,000 500 0 (%) 40 30 20 10 0 -10 -20 400 300 200 100 0 资料来源：公司、招商证券（香港）预测资料来源：公司、招商证券（香港）预测 图5：腾讯市盈率区间图6：腾讯市销率区间 市盈率均值(31.7x) +1标准差(38.5x)+2标准差(45.4x) 市销率均值(7.5x) +1标准差(9.2x)+2标准差(10.8x) -1标准差(24.8x) -2标准差(17.9x) 45.035.0 25.0 15.0 13.0 11.0 9.0 7.0 -1标准差(5.9x) -2标准差(4.2x) 5.0 3.0 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 彭博终端报告下载：NHCMS<GO>2 百万元人民币 3Q21 2Q22 3Q22 2Q22 yoy 3Q22 yoy 2Q22 qoq 3Q22 qoq 实际数据与招商证券预测对比 3Q22E%diff 实际数据与一致预测对比 3Q22E%diff 收入增值服务在线游戏 国内国际 社交网络服务在线广告金融科技及企业服务毛利润利息收入其他收益净额销售及市场推广开支一般及行政开支经营利润非IFRS经营利润财务成本净额分占联营公司及合营公司盈利╱（亏损）净额除税前盈利所得税开支少数权益归母净利润非IFRS归母净利润经营性现金流自由现金流总现金短期负债长期负债净现金（负债）总权益净现金/权益微信总MAU（百万）增值服务的注册会员数（百万） 142,36875,20344,90033,60011,30030,30322,49544,67062,7471,70322,984(10,435)(23,862)53,13740,828(1,942)(5,668)45,527(5,452)56539,51031,75140,90024,100255,82526,276289,352(59,803)931,376-6%1,263235 134,03471,68342,50031,80010,70029,18318,63843,71357,8671,9454,420(7,932)(26,233)30,06736,667(1,809)(4,460)23,798(4,568)61118,61928,13935,70022,500293,68430,535305,809(42,660)803,881-5%1,299235 140,09372,72742,90031,20011,70029,82721,44345,92361,9832,32820,886(7,124)(26,480)51,59340,907(1,950)(3,697)45,946(7,104)(1,101)39,94332,25441,00027,600293,51620,340322,544(49,368)818,406-6%1,309229 -3% -2% -1% 5% 144,254-3% 141,405 -1% 0% -3% -1% 1% 76,231-5% -1% -4% -3% 1% 46,553-8% -1% -7% -4% -2% 35,613-12% -1% 4% 1% 9% 10,9407% 1% -2% 0% 2% 29,6781% -18% -5% 4% 15% 19,6209% 1% 3% -2% 5% 48,403-5% -8% -1% 1% 7% 63,098-2% 60,856 2% 19% 37% 12% 20% 3,001-22% -79% -9% -66% 373% 4,328383% -21% -32% -2% -10% (8,655)-18% 16% 11% -2% 1% (26,333)1% -43% -3% -19% 72% 35,43946% 35,411 46% -14% 0% 0% 12% 38,8585% -7% 0% -7% 8% (3,048)-36% 16% -35% -29% -17% 0n.a. -49% 1% -18% 93% 32,39142% 31,460 46% 25% 30% -13% 56% (5,829)22% 40% n.a. 91% n.a. 1,121n.a. -56% 1% -20% 115% 25,44257% 25,191 59% -17% 2% 10% 15% 30,7315% 30,156 7% 12% 0% 6% 15% 30% 15% 48% 23% 4% 4% 1% 1% 2% -3% -2% -3% 利润率分析（%）毛利率 增值服务在线广告 金融科技及企业服务和其他非IFRS经营利润率非IFRS净利润率 44.153.046.427.928.722.3 43.250.640.632.027.421.0 44.251.746.331.529.223.0 -2.2ppt-2.3ppt-8.2ppt1.0ppt-3.6ppt-3.6ppt 0.2ppt -1.3ppt -0.1ppt3.6ppt0.5ppt 0.7ppt 1.0ppt0.2ppt3.9ppt1.2ppt0.4ppt2.1ppt 1.1ppt1.0ppt5.7ppt -0.5ppt1.8ppt 2.0ppt