2017年报点评：业绩略超预期，迈入高速展店阶段

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 商业贸易 [Table_StockInfo] 天虹股份(002419) 买入 2017年报点评 （维持评级） 零售 2018年03月15日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 800/800 总市值/流通(百万元) 15,684/15,679 上证综指/深圳成指 3,291/11,140 12个月最高/最低(元) 21.18/12.75 相关研究报告： 《天虹股份-002419-盈利持续改善，业绩超预期》 ——2018-03-01 《天虹股份-002419-员工持股助力费控，盈利能力持续提升》 ——2018-01-18 《天虹股份-002419-数字化、多业态并进，体验式新零售典范》 ——2017-12-18 证券分析师：王念春 电话： 0755-82130407 E-MAIL： w angnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 联系人：刘馨竹 E-MAIL： liuxinz@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩略超预期，迈入高速展店阶段  零售业务收入增长，利润增速超预期 2017年，公司实现营业收入185.36亿元，，同比增长7.31%；归母净利润7.18亿元，同比增长37.03%；扣非后归母净利润6.35亿元，同比增长44.22%，利润增速略超预期。其中，2017年零售业务收入为173.20亿元，同比增速为3.59%，主要由展店贡献；全年同店收入增速小幅下滑，可比门店（两年期店）收入下滑了0.22%；地产业务17年收入为7.42亿元，同比大幅增长375%.公司拟10股派发现金红利4.50元（含税），同时以资本公积金向全体股东每10股转增5股。  毛利率优化明显，盈利能力持续改善 盈利能力方面，17年，公司毛利率为25.76%，同比上升1.60个百分点，其中，零售业务毛利率为25.25%，同比优化了1.25个百分点；地产业务毛利率为31.90%，同比大幅提升将近10个百分点。零售毛利率改善明显，主要因：1）体验式业态转型以及购物中心业态增加，租赁业务占比持续提升；2）门店持续调整优化，产品结构升级，服装等产品毛利率提升尤其明显。17年公司期间费用率为20.44%，同比上升0.42个百分点，员工薪酬增加明显导致管理费用率和销售费用率小幅提升。  多业态并进展店加速，同店盈利提升 截至17年底，公司共经营购物中心店 7 家和综合百货店 67 家、独立超市门店 2 家、便利店148 家。17年公司可比店利润总额同比增幅17.71%。18年，公司经营策略转为成长和盈利并重，进入加速展店阶段，强大异地复制能力+成熟体验式业态定制，也将使得公司收入端提升明显。  风险提示 门店扩张不及预期。  成长及盈利进一步改善，维持“买入”评级 我们看好公司多业态探索模式，18年将迈入高速展店阶段，百货+购物中心体验式业态逐步固化也将带动同店增长。同时，员工持股超额利润分享激励充分，有望实现费用端逐步优化。预计公司18/19/20年EPS为1.07/1.24/1.43元，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 17,273 18,536 19,938 21,660 23,502 (+/-%) -0.7% 7.3% 7.6% 8.6% 8.5% 净利润(百万元) 524 718 855.25 988.31 1141.20 (+/-%) -56.6% 37.0% 19.1% 15.6% 15.5% 摊薄每股收益(元) 0.65 0.90 1.07 1.24 1.43 EBIT Marg in 4.2% 5.0% 5.1% 5.5% 5.9% 净资产收益率(ROE) 9.4% 11.9% 13.1% 13.9% 14.6% 市盈率(PE) 29.9 21.8 18.3 15.9 13.7 EV/EBITDA 22.5 18.8 13.0 11.3 10.2 市净率(PB) 2.8 2.6 2.40 2.20 2.01 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 M-17M-17J-17S-17N-17J-18上证指数天虹股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 零售业务收入增长，利润增速超预期 2017年，公司实现营业收入185.36亿元，同比增长7.31%；归母净利润7.18亿元，同比增长37.03%；扣非后归母净利润6.35亿元，同比增长44.22%，利润增速略超预期。其中，2017Q4收入55.98亿，同比增长13.85%；归母扣非后净利润1.99亿元，同比高速增长46.32%。公司拟10股派发现金红利4.50元（含税），同时以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 其中，2017年零售业务收入为173.20亿元，同比增速为3.59%，主要由展店贡献；全年同店收入增速小幅下滑，可比门店（两年期店）收入下滑了0.22%；地产业务17年收入为7.42亿元，同比大幅增长375%。 图1：公司历年营业收入及增速（百万元、%） 图2：公司历年净利润及增速（百万元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司分季度收入及收入增速（百万元，%） 图4：公司分季度归母净利及净利增速（百万元，%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 分产品营收构成来看，公司营业收入主要来自于服装、食品等日常消费品。2017年，公司服装类营业收入为62.71亿元，同比增长2.57%，在收入中占比为34%；食品类产品营业收入为46.62亿元，同比增长8.04%。 分地区来看，公司深耕华南区市场，2017年华南去营业收入达113.20亿元，同比增速为2.95%，华南区营收占总营收比达61.06%。 -10%0%10%20%30%0 5,000 10,000 15,000 20,000 2011201220132014201520162017营业收入（百万元）同比增速-100%-50%0%50%100%150%0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2011201220132014201520162017归母净利（百万元）同比增速-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%01,0002,0003,0004,0005,0006,000收入收入增速-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%02004006008001,0001,200归母净利归母净利增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 5：公司分产品营业收入构成（%） 图 6：公司分地区营业收入构成（%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 表1：2017年公司分业态可比店店效情况 业态 销售额（亿元） 销售额同比增幅（%） 坪效（元/m2） 营业收入（亿元） 营业收入同比增幅（%） 利润总额同比增幅（%） 百货 139.92 2.88% 9,782 105.83 -0.08% 19.55% 超市 60.43 -0.70% 22,552 52.73 -0.42% 7.37% 购物中心 17.55 15.06% 8,500 5.63 -1.25% 77.74% 便利店 1.04 14.86% 28,928 0.72 3.16% 103.33% 合计 218.94 2.78% 11,473 164.92 -0.22% 17.71% 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 毛利率优化明显，盈利能力改善明显 盈利能力方面，17年，公司毛利率为25.76%，同比上升1.60个百分点，其中，零售业务毛利率为25.25%，同比优化了1.25个百分点；地产业务毛利率为31.90%，同比大幅提升将近10个百分点。公司零售毛利率改善明显，主要有两方面原因： 1）体验式业态转型以及购物中心业态增加，租赁业务占比持续提升； 2）门店持续调整优化，产品结构升级，服装等产品毛利率提升尤其明显。 17年公司期间费用37.88亿元，同比增长9.54%，期间费用率为20.44%，同比上升0.42个百分点，主要因员工薪酬增加明显导致管理费用率和销售费用率小幅提升所致。其中，销售费用率18.42%，同比上升0.34个百分点，管理费用率2.07%，同比小幅上升0.23个百分点；财务费用率-0.05%，较去年同期优化0.15个百分点。我们认为，公司员工持股计划落地有望助力费控能力加强，同时，展店加速对收入端的撬动也将利于费用率改善。 由于毛利率的明显优化，在费用率小幅提升的状况下，公司净利率持续优化，2017年净利率为3.87%，同比上升0.85个百分点。 服装类34%食品类25%化妆精品类9%皮鞋皮具类8%日用品类7%家居童用类7%餐饮娱乐类3%电器类1%地产4%其他业务收入2%华南区61%华中区15%东南区8%华东区6%北京3%成都1%地产业务收入4%其他业务收入2% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图7：公司历年的毛利率、费用率和净利率（%） 图8：公司历年销售、管理、财务费用率（%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 表2：公司分产品营收、毛利率及同比变化情况（亿元、%） FY20 17 FY20 16 营业收入 （亿元） 营收占比（%） 毛利率 （%） 营业收入 （亿元） 营收占比 （%） 毛利率 （%） 营收同比增速 （%） 毛利率同比变化 （%） 服装类 62.71 33.83% 30.99% 61.14 35.40% 28.82% 2.57% 2.18% 食品类 46.62 25.15% 31.17% 43.15 24.98% 30.16% 8.04% 1.01% 化妆精品类 16.18 8.73% 30.53% 15.29 8.85% 28.92% 5.81% 1.61% 皮鞋皮具类 15.79 8.52% 27.81% 16.49 9.55% 26.64% -4.27% 1.17% 日用品类 12.91 6.96% 36.87% 12.80 7.41% 36.01% 0.84% 0.87% 家居童用类 12.37 6.67% 35.19% 11.47 6.64% 32.49% 7.84% 2.70% 餐饮娱乐类 5.07 2.73% 298.91% 4.11 2.38% 312.69% 23.26% -13.78% 电器类 1.58 0.85% 6.91% 2.76 1.60% 9.44% -42.95% -2.54% 主 营 业 务 收入：地产 7.42 4.00% 46.84% 1.56 0.90% 28.45% 375.63% 18.39% 其他业务收入 4.74 2.56% 53.57% 3.96 2.29% 46.57% 19.58% 7.00% 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 多业态并进展店加速，同店盈