强禀赋拥抱产业合作，布局钠电打造新增长极

美联新材（300586） 公司研究/公司点评 强禀赋拥抱产业合作，布局钠电打造新增长极 2022-11-16 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）20.70 近12个月最高/最低（元）24.70/8.65 总股本（百万股）524 流通股本（百万股）389 流通股比例（%）74.14 总市值（亿元）109 流通市值（亿元）80 公司价格与沪深300走势比较 % % % 11/21 % 2/22 5/228/2211/22 132% 90 47 4 -38 主要观点： 事件：与七彩化学合资建设18万吨电池级普鲁士蓝（白）项目，公司持股51% 公司与鞍山七彩化学股份有限公司签署《投资合作协议》，双方约定共同出资5亿 元设立辽宁美彩新材料有限公司，并以该标的公司为实施主体投资25亿元建设“年产18万吨电池级普鲁士蓝（白）项目”，其中公司持股比例为51%，占据主导地位。 依托独特禀赋横向布局普鲁士蓝类钠电正极，产能扩张提升长期竞争力 普鲁士蓝（白）具备较高的能量密度、结构稳定性及成本经济性，在钠电池发展浪潮下商业应用有望提速。公司加码普鲁士类材料具备明显竞争优势：1）技术工艺保障产品性能：公司前次出资1400万获得深圳华钠新材7%股权，后者人才、技术、产品优势显著深耕钠电从而产业化进展顺利，准备进行1000吨级别产品中试，其普鲁士蓝类正极工艺相对成熟，一方面与公司形成稳定可靠的供应关系，另一方面有助于提升公司在该路线的技术积淀。本次合作方七彩化学拥有普鲁士蓝（白）产业化技术、成本以及环保处理优势，其普鲁士蓝正极材料50吨中试生产线已投产，相关产品已通过部分电池厂商的检测，有助于合资项目顺利推进。2）一体化保供降本：氰化钠为普鲁士类正极的核心原材料，子公司营创三征30万吨产能为正极材料扩张提供有力支撑，一体化布局有利于降低成本拓展市场。3）准入壁垒高：氰化物属于危险化学品，其生产制备需要极为严苛的特殊资质， 美联新材沪深300 分析师：陈晓 执业证书号：S0010520050001邮箱：chenxiao@hazq.com 相关报告 1.美联新材深度报告：强竞争力塑造隔膜新星，降本增利扩产业绩释放2022-7-272.美联新材点评：布局钠电拓展电池材料，隔膜产能扩张业绩可期2022-8-8 3.美联新材中报点评：主业巩固向好利润大增，隔膜加速放量不负众望2022-08-224.美联新材点评：前瞻性布局半固态锂电隔膜，打造平台化优势2022-08-24 5.美联新材点评：合作钠电正极材料，强执行力纵向延伸强化优势2022-09-18 6.美联新材三季报预告点评：季节扰动不改向好趋势，隔膜加速放量布局钠电2022-10-10 7.美联新材三季报点评：隔膜产能落地逐步放量，高禀赋拓展钠电享红利2022-10-26 准入及扩产门槛高，行业参与者极少。公司持有稀缺的生产许可以及近二十年生产经验，且产能领先全球，具备明显先发优势。 此次合资项目拟分三期建设：一期1万吨计划投资3亿元预计23年底投产；二期 5万吨计划投资8亿元预计24年投产；三期12万吨计划投资14亿元预计26年投产，产能加快扩张形成有效供给从而提升竞争力。 隔膜产能扩张进展顺利凸显美联速度，优质客户保障订单及质量，业绩有望兑现 公司目前已有三条隔膜生产线建成投产，另有一条生产线已进入试生产阶段，从而建成合计3亿平产能。公司坚定推进产能建设，远期规划或将超过15亿平。客户方面，已通过安驰科技产品认证并完成中试订单交付，其他客户送样认证顺利推进。 投资建议：预计公司22/23/24归母净利润至3.72/5.52/8亿元，对应P/E为 31x/22x/17x，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车发展不及预期；产能扩张产品开发不及预期；材料价格波动等。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标2021A2022E2023E2024E营业收入1881 2898 3975 5355 收入同比（%） 24.0% 54.1% 37.2% 34.7% 归属母公司净利润 63 372 552 800 净利润同比（%） 51.0% 487.4% 48.4% 44.9% 毛利率（%） 17.5% 29.2% 31.3% 32.0% ROE（%） 5.0% 22.2% 24.3% 25.6% 每股收益（元） 0.13 0.67 0.93 1.24 P/E 105.08 30.87 22.30 16.68 P/B 5.61 6.84 5.42 4.28 EV/EBITDA 23.90 14.44 10.44 7.97 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1134 1159 1794 2866 营业收入 1881 2898 3975 5355 现金 325 135 431 1076 营业成本 1552 2052 2732 3639 应收账款 187 289 395 531 营业税金及附加 10 16 22 29 其他应收款 33 2 2 3 销售费用 18 23 24 32 预付账款 33 62 82 109 管理费用 65 101 139 187 存货 247 225 299 399 财务费用 29 13 10 8 其他流动资产 309 447 584 748 资产减值损失 -34 0 0 0 非流动资产 1395 1831 2222 2567 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 96 96 96 96 投资净收益 7 17 16 21 固定资产 666 973 1185 1351 营业利润 121 623 940 1309 无形资产 176 197 218 239 营业外收入 2 10 10 1 其他非流动资产 457 565 723 881 营业外支出 6 5 3 2 资产总计 2529 2990 4015 5434 利润总额 116 628 947 1309 流动负债 577 498 647 845 所得税 11 38 71 79 短期借款 160 0 0 0 净利润 105 590 876 1230 应付账款 150 197 262 349 少数股东损益 42 218 324 431 其他流动负债 267 301 385 497 归属母公司净利润 63 372 552 800 非流动负债 393 313 273 213 EBITDA 309 806 1162 1563 长期借款 143 113 103 73 EPS（元） 0.13 0.67 0.93 1.24 其他非流动负债 250 200 170 140 负债合计 970 811 920 1058 主要财务比率 少数股东权益 283 501 825 1256 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 524 554 594 644 成长能力 资本公积 391 391 391 391 营业收入 24.0% 54.1% 37.2% 34.7% 留存收益 361 733 1285 2084 营业利润 218.7% 416.2% 50.9% 39.3% 归属母公司股东权 1276 1678 2270 3119 归属于母公司净利 51.0% 487.4% 48.4% 44.9% 负债和股东权益 2529 2990 4015 5434 获利能力毛利率（%） 17.5% 29.2% 31.3% 32.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 3.4% 12.8% 13.9% 14.9% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 5.0% 22.2% 24.3% 25.6% 经营活动现金流 126 648 921 1280 ROIC（%） 7.6% 22.9% 25.2% 26.1% 净利润 63 372 552 800 偿债能力 折旧摊销 133 202 247 292 资产负债率（%） 38.4% 27.1% 22.9% 19.5% 财务费用 26 13 10 8 净负债比率（%） 62.2% 37.2% 29.7% 24.2% 投资损失 -3 -17 -16 -21 流动比率 1.96 2.33 2.77 3.39 营运资金变动 -159 -131 -186 -226 速动比率 1.48 1.75 2.18 2.79 其他经营现金流 288 713 1052 1454 营运能力 投资活动现金流 -375 -616 -615 -617 总资产周转率 0.74 0.97 0.99 0.99 资本支出 -327 -625 -623 -631 应收账款周转率 10.07 10.03 10.06 10.08 长期投资 -97 0 0 0 应付账款周转率 10.34 10.43 10.43 10.43 其他投资现金流 48 9 8 13 每股指标（元） 筹资活动现金流 339 -223 -10 -18 每股收益 0.13 0.67 0.93 1.24 短期借款 -6 -160 0 0 每股经营现金流薄） 0.24 1.17 1.55 1.99 长期借款 -45 -30 -10 -30 每股净资产 2.43 3.03 3.82 4.84 普通股增加 68 30 40 50 估值比率 资本公积增加 389 0 0 0 P/E 105.08 30.87 22.30 16.68 其他筹资现金流 -68 -63 -40 -38 P/B 5.61 6.84 5.42 4.28 现金净增加额 87 -190 296 645 EV/EBITDA 23.90 14.44 10.44 7.97 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 陈晓：华安证券新能源与汽车首席分析师，十年汽车行业从业经验，经历整车厂及零部件供应商，德国大众、大 众中国、泰科电子。 宋伟健：�年汽车行业研究经验，上海财经大学硕士，研究领域覆盖乘用车、商用车、汽车零部件，涵盖新能源车及传统车。 牛义杰：新南威尔士大学经济与金融硕士，曾任职于银行总行授信审批部，一年行业研究经验，覆盖锂电产业链。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版