收购司米剩余49%股权，机制理顺有望加速抢占高端市场

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 索菲亚（002572） 证券研究报告 2022年11月16日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 17.53元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 912.37 流通A股股本(百万股) 638.78 A股总市值(百万元) 15,993.85 流通A股市值(百万元) 11,197.80 每股净资产(元) 6.45 资产负债率(%) 51.37 一年内最高/最低(元) 28.39/13.46 作者 尉鹏洁 分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《索菲亚-季报点评:单季度毛利率环比提升，主品牌零售收入同比双位数增长》 2022-10-29 2 《索菲亚-半年报点评:四大品牌发展稳步推进，整家战略推动客单价提升》 2022-09-01 3 《索菲亚-公司点评:正式入局门窗赛道，前瞻性布局存量房改造市场》 2022-07-11 股价走势 收购司米剩余49%股权，机制理顺有望加速抢占高端市场 公司拟以自有资金3.43亿收购SG所持司米厨柜剩余49%股权。交易完成后，司米将成为公司全资子公司，有利于公司全面实施“多品牌、全品类、全渠道”大家居战略，增强对司米品牌产品研发、制造销售决策力度，有利于司米品牌抢占高精客群。 司米品牌正式切入大家居，品类拓展打开发展空间。22Q1-Q3司米营收7.2亿，工厂端平均客单价12132元，同比+6%。订购衣柜、橱柜等全屋产品工厂端平均客单价36528元，全品类客单价拉动显著。此次收购后，司米业务战略正式从橱柜衣柜单品类向全屋定制以及大家居延伸，发展空间更为广阔。截至Q3末，司米经销商663个，专卖店584家，伴随司米经销商及门店持续调整，司米和索菲亚品牌经销商重叠度降低，团队积极性有望不断激发，机制理顺后司米有望步入快速发展通道。 品牌矩阵逐步完善，全方位覆盖各层次客群。22Q1-Q3索菲亚品牌实现67.7亿元，同比+11%，工厂端平均客单价18133元，同比+34.89%，前三季度“索菲亚”品牌经销商1776个，门店达2808家（今年净增加78家）。公司旗下互联网轻时尚品牌米兰纳2021年独立招商，截至22Q3已发展加盟商455家，营业门店数315家。22Q1-Q3，米兰纳品牌收入1.96亿元，同比+276.82%，工厂端客单价12620元，同比+14%，增速靓丽。华鹤品牌22年前三季度实现1.21亿元，同比+23.07%，工厂端客单价7189元。 盈利预测与估值：我们长期看好公司持续推进零售业务变革，整家定制套餐有望推动客单值逐步提升；索菲亚品牌通过门店焕新注入新动力，司米及米兰纳定位明确、蓄势待发。预计公司22-24年归母净利12.0/14.4/17.1亿元，同增+882%/19%/19%，对应PE13x/11x/9x，维持“买入”评级。 风险提示：新房竣工交房不及预期，地产调控政策趋严，同业竞争加剧，疫情影响反复等。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,352.83 10,407.09 11,483.23 13,632.15 16,321.63 增长率(%) 8.67 24.59 10.34 18.71 19.73 EBITDA(百万元) 2,088.68 2,336.33 2,100.12 2,498.64 3,022.06 归属母公司净利润(百万元) 1,192.25 122.58 1,204.13 1,436.02 1,714.10 增长率(%) 10.66 (89.72) 882.36 19.26 19.36 EPS(元/股) 1.31 0.13 1.32 1.57 1.88 市盈率(P/E) 13.41 130.48 13.28 11.14 9.33 市净率(P/B) 2.61 2.84 3.35 5.29 (161.95) 市销率(P/S) 1.91 1.54 1.39 1.17 0.98 EV/EBITDA 9.98 7.84 7.49 6.20 6.46 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-17%-6%5%16%27%38%49%2021-112022-032022-07索菲亚沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,556.51 2,710.21 918.66 1,090.57 1,305.73 营业收入 8,352.83 10,407.09 11,483.23 13,632.15 16,321.63 应收票据及应收账款 1,784.10 1,179.72 2,019.87 1,319.66 2,678.72 营业成本 5,298.97 6,951.21 7,531.42 8,905.63 10,661.37 预付账款 54.30 91.92 56.46 116.03 97.57 营业税金及附加 68.77 94.34 91.87 109.06 130.57 存货 492.75 741.10 432.93 1,022.61 655.45 销售费用 766.35 1,009.22 1,085.16 1,274.61 1,501.59 其他 1,113.50 785.55 827.10 863.90 883.21 管理费用 611.35 729.94 803.83 954.25 1,142.51 流动资产合计 6,001.16 5,508.50 4,255.02 4,412.76 5,620.68 研发费用 207.03 289.90 333.01 354.44 326.43 长期股权投资 39.88 61.36 61.36 61.36 61.36 财务费用 35.25 68.02 83.37 114.43 215.33 固定资产 3,101.02 3,162.02 2,836.39 2,510.77 2,185.14 资产/信用减值损失 (33.07) (926.84) (31.50) (46.50) (26.50) 在建工程 215.23 591.84 591.84 591.84 591.84 公允价值变动收益 91.49 8.83 0.00 0.00 0.00 无形资产 559.37 1,760.25 1,689.13 1,618.01 1,546.90 投资净收益 65.90 58.84 58.95 61.23 59.67 其他 930.95 1,308.76 874.51 983.98 1,022.55 其他 (284.15) 1,676.83 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 4,846.46 6,884.22 6,053.23 5,765.96 5,407.79 营业利润 1,524.94 446.80 1,582.01 1,934.47 2,376.99 资产总计 10,868.02 12,427.54 10,308.25 10,178.73 11,028.46 营业外收入 0.48 1.78 1.00 1.00 1.00 短期借款 979.73 1,302.39 1,681.24 1,942.41 6,751.16 营业外支出 4.40 2.62 3.00 5.00 5.00 应付票据及应付账款 1,315.42 1,558.17 1,283.82 2,268.31 1,800.64 利润总额 1,521.02 445.97 1,580.01 1,930.47 2,372.99 其他 947.37 1,448.05 2,066.62 2,647.87 2,782.28 所得税 297.01 292.06 268.60 328.18 403.41 流动负债合计 3,242.52 4,308.61 5,031.68 6,858.59 11,334.08 净利润 1,224.01 153.91 1,311.41 1,602.29 1,969.58 长期借款 96.50 1,016.61 166.00 150.00 100.00 少数股东损益 31.76 31.33 107.27 166.27 255.48 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,192.25 122.58 1,204.13 1,436.02 1,714.10 其他 113.47 181.49 131.75 142.24 151.83 每股收益（元） 1.31 0.13 1.32 1.57 1.88 非流动负债合计 209.97 1,198.10 297.75 292.24 251.83 负债合计 4,245.69 6,491.34 5,329.43 7,150.83 11,585.91 少数股东权益 499.49 295.55 210.91 6.39 (458.68) 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 912.37 912.37 912.37 912.37 912.37 成长能力 资本公积 1,303.90 1,320.01 1,320.01 1,320.01 1,320.01 营业收入 8.67% 24.59% 10.34% 18.71% 19.73% 留存收益 3,930.16 3,505.56 2,555.53 789.14 (2,331.14) 营业利润 13.11% -70.70% 254.07% 22.28% 22.88% 其他 (23.58) (97.29) (20.00) 0.00 (0.00) 归属于母公司净利润 10.66% -89.72% 882.36% 19.26% 19.36% 股东权益合计 6,622.33 5,936.20 4,978.82 3,027.90 (557.44) 获利能力 负债和股东权益总计 10,868.02 12,427.54 10,308.25 10,178.73 11,028.46 毛利率 36.56% 33.21% 34.41% 34.67% 34.68% 净利率 14.27% 1.18% 10.49% 10.53% 10.50% ROE 19.47% 2.17% 25.25% 47.53% -1735.62% ROIC 38.37% 5.31% 37.21% 37.67% 85.47% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 1,224.01 153.91 1,204.13 1,436.02 1,714.10 资产负债率 39.07% 52.23% 51.70% 70.25% 105.05% 折旧摊销 366.19 419.43 396.74 396.74 396.74 净负债率 -21.24% -4.96% 20.66% 36.06% -1011.92% 财务费用 43.80 87.88 83.37 114.43 215.33 流动比率 1.49 1.05 0.85 0.64 0.50 投资损失 (65.90) (58.84) (58.95) (61.23) (59.67) 速动比率 1.37 0.91