2022年10月城投债市场运行情况分析：城投债融资延续低迷表现，信用利差普遍走阔

——2022年10月城投债市场运行情况分析 作者：丛晓莉刘暮菡 城投债融资延续低迷表现，信用利差普遍走阔 核心观点： 2022年10月，城投公司债券发行延续低迷表现，净融资进一步恶化；近期监管走势来看，严控新增隐性债务风险问题的基调延续，地方政府债务监管不会放松，预计年内城投发债融资环境难有明显好转。 短期城投债发行占比小幅提升，中高评级城投再融资占比加大，低资质城投的融资阻力难有缓解；融资呈现净偿还的省份进一步增加；私募债融资占比有所下滑，企业债净融资由负转正。 受十一假期等季节性因素影响，10月城投债二级市场交易活跃度明显下降；由于前期城投债利差压缩幅度较大，短久期下沉策略的性价比下降，各期限中债城投债收益率波动上行，平均信用利差开始有所走阔；异常交易次数环比略有增加，其中贵州、山东、云南城投公司异常交易次数持续数月高于其他省份，显示市场仍对上述区域较为谨慎。但从近期政策面来看，国务院及财政部接连发文支持山东深化新旧动能转换推动高质量发展，一定程度上有利于山东部分高风险地区的风险缓释。 对地方政府隐性债务管控“控新增化存量”的政策仍一以贯之，城投公司债券融资等依然未见明显放松，整体再融资能力持续受到约束。10月城投债推迟或取消发行数量和计划发行规模环比均有所下降，尤其低评级主体。10月未发生城投企业评级下调或展望被调整为负面的事件。风险事件方面，根据上海票据交易所票据信息披露平台信息，截至10月末，广西柳州市东城投资开发集团有限公司尚有5笔票据状态为逾期，建议持续关注偿债能力变化。 一、一级市场 10月城投公司债券发行延续低迷表现，净融资进一步恶化；1年期以下的短期城投债发行占比小幅提升，中高评级城投再融资占比加大，低资质城投的融资阻力难有缓解；融资呈现净偿还的省份进一步增加；私募债融资占比有所下滑，企业债净融资由负转正；城投债平均发行利率环比波动不大。 2022年10月，城投债发行规模和净融资额环比进一步走低。数据显示1，10月城投公司共发行债券3672.13亿元，同比增幅14.65%，环比降幅20.22%。从偿还量看，今年10月城投债总偿还额同比增加499.80亿元，增幅18.07%；环比减少807.58亿元，降幅19.83%，仍以到期偿还为主。总体来看，10月城投债合计发行518只，较上月减少114只，降幅18.04%；城投净融资额同比下滑30.57亿元，降幅6.99%；环比减少122.85亿元，降幅23.19%。城投债融资在经历了上月的大幅回落后，10月进一步恶化，同比环比表现均较为低迷，一定程度上说明总体偏紧的融资环境仍在延续。 数据来源：Wind，东方金诚 今年1-10月，城投债总发行量46219.55亿元，较去年同期减少275.25亿元；前十个月城投净融资规模合计13424.32亿元，同比大幅下滑25.33%。近期城投净融资持续低迷表明，监管发行方面审核偏严的态势仍未放松。值得注意的是，近期财政部预算司印发了《关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》（以下简称《通知》或“126号文”），明确严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收 1本文所涉城投债数据来自东方金诚城投行业数据库，统计时间为11月9日，下同。 数据来源：Wind，东方金诚 3 入，弥补财政收入缺口等，引发市场对城投公司拿地的进一步关注。今年以来，地方政府国有土地使用权出让金收入下降已经令投资者对城投企业的回款和偿债保障产生担忧，此次 《通知》后，若管控措施强化，部分地区城投托底拿地现象或受打击，土地出让收入恐进一步下滑。尽管城投平台拿地的情况短期可能不会发生大幅度改变，但从政策意图来看，城投平台举债拿地及地方政府违规返还出让金等操作已经引发监管关注，严控新增隐性债务风险问题的基调延续，地方政府债务监管不会放松，预计年内城投发债融资环境难有明显好转。 数据来源：Wind，东方金诚 从发行期限看，今年10月份城投债发行的期限整体波动不大，加权平均发行期限由上月 的3.07年升至3.08年，环比基本持平。具体看，1年期及以下期限发行占比环比上行1.70个百分点至32.40%，1-3和3-5年期发行占比环比分别下行1.20和0.78个百分点，5-10年期的发行占比则提高0.28个百分点至5.78%。总体来看，1年期以下的短期城投债发行占比进一步提升，城投发行期限短期化特征仍然显著。 从信用级别分布看，AAA城投主体净融资占比提升较为显著。10月，AAA级城投主体发行占比环比进一步增加0.22个百分点，且由于偿还量明显下滑，净融资占比大幅提升；AA+ 级城投主体发行量占比增加5.45个百分点，不过由于偿还量增幅更大，升至1318.85亿元， 10月AA+主体的净融资额占比小幅下行14.64个百分点；AA级城投主体发行和净融资额环比均现下滑。总体来看，中高评级城投再融资占比仍在提升，低资质城投的融资阻力难有缓解。 数据来源：Wind，东方金诚 从区域分布看，10月城投债融资呈现净偿还的省份进一步增加。江苏城投企业的发行量仍位于首位，但发行规模延续低位，净融资由负转正。从实际净融资规模来看，10月净融资为正的省份，多数规模仅为小幅正值，共有13个省份呈现净偿还状态，较上月增加1个。天津、广西、云南、广东、重庆、湖南、西藏、吉林、新疆、甘肃、安徽、河北和贵州净融资均为负值，其中，河北、贵州、新疆、吉林、甘肃、广西和西藏10月份发行明显紧缩，相关区域城投偿债压力需重点关注。 数据来源：Wind，东方金诚 从行政级别分布看，10月份，地市级城投债券发行量在全部城投类型中仍居首位，但发行规模占比环比下降2.54个百分点。省级和园区类城投发行占比环比基本持平；区县级城投债发行占比由27.67%升至30.62%。总体来看，10月区县级平台的城投债发行占比环比有所改善，不过，在偏紧融资环境延续的情况下，弱资质主体融资的阻力依然较大。 数据来源：Wind，东方金诚 10月城投债发行品种中，私募债、超短融和中票三个品种仍位列发行量的前三位。私募 债的发行占比环比下降5.73个百分点至28.89%，同时净融资占比大幅减少28.25个百分点。 企业债净融资由负转正，发行占比环比提升1.22个百分点。 数据来源：Wind，东方金诚 从发行成本看，10月城投债加权平均票面利率为3.46%，较上月小幅下行11个基点，整体波动不大。分主体等级和债券期限看，中长期限的3年期AA和AAA级主体，以及5年期AA+和AAA级主体平均发行利率小幅上行，其他主要城投债各期限、各等级平均发行票面利率环比均现下行。 二、二级市场 受十一假期等季节性因素影响，10月城投债二级市场交易活跃度明显下降；由于前期城投债利差压缩幅度较大，短久期下沉策略的性价比下降，各期限中债城投债收益率波动上行，平均信用利差开始有所走阔；异常交易次数环比略有增加，其中贵州、山东、云南城投公司异常交易次数持续数月高于其他省份，显示市场仍对上述区域较为谨慎。但从近期政策面来看，国务院及财政部接连发文支持山东深化新旧动能转换推动高质量发展，一定程度上有利于山东部分高风险地区的风险缓释。 受十一假期等季节性因素影响，10月，城投债二级市场交易活跃度明显下降，当月交易额约8939.72亿元，环比大幅下降69.41%，较上年同期提高10.49%。从省份来看，仍然是江苏、浙江、山东、广东和湖南等省份成交笔数较多。 数据来源：iFinD，东方金诚 7 数据来源：iFinD，东方金诚 由于前期城投债利差压缩幅度较大，短久期下沉策略的性价比下降，各期限中债城投债收益率波动上行，平均信用利差开始有所走阔。具体从收益率看，中长期限中债城投债收益率波动上行。利差方面，我们用中债城投债收益率与同期限国开债到期收益率计算信用利差，10月各期限城投债信用利差先上后下，多数平均信用利差有所走阔，其中短期限城投债平均信用利差走阔幅度较大，主体信用AAA、AA+和AA级的1年期城投债信用利差较上月分别变动3.19BP、2.81BP和4.66BP。10月31日多数期限和等级城投债利差较上月末利差走阔，收 窄幅度在1BP～7BP之间。根据Wind兴业研究利差数据，10月多数省份城投债月均信用利差 中位数有走阔的趋势，贵州、湖南、广西等省份利差走阔幅度相对靠前，区域分化依然十分明显。 异常交易方面，10月共有87家城投公司主体的债券出现异常交易，较上月增长16%，其中48家城投公司多日出现交易价格异动，较上月略有增加。昆明交通产业股份有限公司、毕节市安方建设投资(集团)有限公司、济宁市兖州区惠民城建投资有限公司、毕节市七星关区新宇建设投资有限公司、遵义经济技术开发区投资建设有限公司、广西柳州市东城投资开发集团有限公司和兰州投资(控股)集团有限公司等涉及的异常交易日分别达到20天、14天、13天、12天、12天、11天和11天（详见附表1）。另外，10月城投债异常交易平均价差幅度约为-1.71%，环比小幅收窄；平均到期收益率偏离90.90Ps，较上月下降377.30BPs。 分省来看，贵州省城投公司的异常交易次数为84次，山东省城投公司的异常交易次数为 51次，云南省城投公司的异常交易次数为44次，远高于其他省份，异常交易主体所在地区较为集中，但仍处于永煤事件以来的低位。表明部分投资者对贵州、山东、云南等区域的城投公司的规避情绪仍然较强。但从近期政策面来看，国务院及财政部接连发文支持山东深化新旧动能转换推动高质量发展，这是近年来继贵州之后中央再次专门发文支持某一地方发展，表明中央对山东经济发展的重视，也侧面反映出山东部分地区债务压力较大的事实。政策明确提出“充分考虑财力水平、债务风险等因素，在分配分地区新增地方政府债务限额时统筹予以支持，将符合条件的重点项目纳入支持范围，加快补齐公共服务领域短板”，“指导山东逐步降低高风险地区债务风险水平”，可以预见潍坊、济宁等部分债务风险较大区域将得到化债方面实质性的支持举措，如新增专项债额度的分配倾斜等，一定程度上有利于山东部分高风险地区的风险缓释。 数据来源：iFinD，东方金诚 三、城投信用环境及事件 对地方政府隐性债务管控“控新增化存量”的政策仍一以贯之，城投公司债券融资等依然未见明显放松，整体再融资能力持续受到约束。10月城投债推迟或取消发行数量和计划发行规模环比均有所下降，尤其低评级主体。10月未发生城投企业评级下调或展望被调整为负面的事件。风险事件方面，根据上海票据交易所票据信息披露平台信息，截至10月末，广 西柳州市东城投资开发集团有限公司尚有5笔票据状态为逾期，建议持续关注偿债能力变化。 1.政策热点 10月8日，财政部发布《财政部关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》，明确严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口。进一步规范地方事业单位债务管控，建立严格的举债审批制度，禁止新增各类隐性债务，切实防范事业单位债务风险。 10月16日中共第二十次全国代表大会召开，大会报告提出加快构建新发展格局、着力推动高质量发展，并多次提及基础设施建设。在“建设现代化产业体系”部分，报告提出“优化基础设施布局、结构、功能和系统集成，构建现代化基础设施体系”；在“全面推进乡村振兴”部分，报告提出“统筹乡村基础设施和公共服务布局”；在“促进区域协调发展”部分，报告提出“推进以县城为重要载体的城镇化建设”以及“实施城市更新行动，加强城市基础设施建设”。 10月19日，山西省财政厅党组书记、厅长接受专访表示：坚守政府债务风险底线。健全规范政府举债融资机制，强化政府债券“借、用、管、还”全过程管理，分类推进融资平台公司市场化转型，抓实政府性债务风险化解工作，严守不发生系统性、区域性风险底线。坚守金融风险底线。 10月25日，全国人大常委汇总编制了《对今年以来预算执行情况报告的意见和建议》，指出今