建筑材料行业研究周报：盈利能力底已清晰 估值迎催化

行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 盈利能力底已清晰估值迎催化 ——建筑材料行业研究周报 投资摘要： 每周一谈：盈利能力底已清晰 部分子行业盈利能力边际改善已经出现。我们在过去几期的周报中介绍了周期底部中游行业盈利能力修复的逻辑，提示当总需求不佳时，上游原材料价格更 快下行，部分具有定价权的中游行业在衰退中后期享受超额利润增速，超越营收增速。当时我们预判三季度开始管材、涂料等子行业毛利率率先回升。如今虽未在管材全行业内普遍兑现，但龙头企业的毛利率已明显回升。而涂料行业主要企业均实现了盈利能力的环比修复。 防水行业会是下一个迎来盈利能力拐点的行业。既然是一般规律，那么在特性相似的行业之间就会有一定的可扩散性。这些行业一定是具有一定定价权，虽 然在原材料上行期成本不能完全传导，但其利润空间并不会因上游原材料价格的下行而全部转移给下游，消费建材中许多子行业具备这种特征。 值得注意的是盈利能力底并不完全等同于业绩底，营收增速是另一个变量，只要营收增速触底，则业绩底得到两个指标的共同确认。地产弱复苏的背景下，大多数子行业也迎来了营收增长的最底部，短期视角下竣工端强于开工端。 不应将消费建材的需求完全挂钩于地产，非房是今年以来最大的变量，将在较短期限内为部分子行业带来支撑。重点提示制造业领域对防水行业的需求拉动，施工周期使得非房对防水行业的需求支撑缺席，但仍有望在竣工端（屋 面）回补。 重点子行业跟踪： 玻璃：周期底部去产能持续。至11月11日，全国最新玻璃均价为1662.04元 /吨，较上周下跌2.86%。库存继续振荡，新的供给平衡逐步出现。重点监测 省份生产企业库存总量为6185万重量箱，较上周库存微降41万重量箱，降幅0.66%。继续推荐步入新成长期的旗滨集团。 水泥：价格延续修复。截止2022年11月4日，全国水泥均价398.33元/吨， 环比上周小幅上涨0.93%。全国熟料库容比均值为70.81%，与上周相比下降 2.16个百分点。磨机开工负荷43.79%，较上周下降1.81个百分点，生产逐渐转弱。本期水泥-煤炭价格差均值为203.35元/吨，较上周四上升4.63%。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值下跌46.84%。 消费建材：已进入估值周期真正底部，地产政策扭转拉动估值端。整体来 看，建材行业市场表现依然在地产政策预期、基本面验证的范式中循环，地 产政策力度决定弹性大小，地产销售决定上涨的反弹或反转属性。我们认为扩品类以及集中度提升的大逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨虹、伟星、三棵树有望继续实现市占率的提升，此外成本环境也已迎来较大变化，Q3起消费建材将迎来利润增速领先于营收增速，防水行业业绩底略晚却不会缺席。继续建议关注消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。 市场回顾：截至11月11日收盘，建材板块本周上涨5.19%，沪深300指数上 涨0.56%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第2位。年 初至今涨幅为-27.54%，在申万31个板块中位列第29位。 个股涨幅前五名：深天地A、四川双马、北玻股份、坚朗五金、科顺股份。 个股涨幅后五名：金刚光伏、洛阳玻璃、金晶科技、南玻A、长海股份。 投资策略：稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构，迎来拐点的强者东方雨虹；地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、持续兑现 利润的三棵树、建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝；新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。 风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。 评级增持（维持） 2022年11月13日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 刘宇栋研究助理 SAC执业证书编号：S1660121110016 行业基本资料 股票家数74 行业平均市盈率13.65 市场平均市盈率16.79 行业表现走势图 20% 建筑材料（申万） 沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 1、建材行业研究周报：《基金持仓占比降至冰点》2022-11-06 2、建材行业研究周报：《产业视角详解防水新规》2022-10-30 3、建材行业研究周报：《建材估值周期进入真正底部》2022-10-23 4、建材行业研究周报：《防水毛利率回升在望》2022-10-16 证券简称 2021 EPS(元)2022E 2023E 2021 PE2022E 2023E 投资评级 伟星新材 0.78 0.9 1.18 26.78 23.21 17.70 买入 鸿路钢构 2.07 1.85 2.46 15.93 17.84 13.42 买入 三棵树 -1.11 2.64 3.99 / 39.88 26.38 买入 东方雨虹 1.74 1.24 1.85 17.12 24.02 16.10 买入 行业重点公司跟踪 资料来源：公司财报、Wind，申港证券研究所 内容目录 1.每周一谈：盈利能力底已清晰4 2.市场回顾5 3.宏观数据：基建维持高增地产同比降幅收窄6 3.1地产供需双弱6 3.2稳增长持续发力基建投资保持较高增速7 4.本周重点子行业跟踪8 4.1玻璃：周期底部去产能持续8 4.2消费建材：地产预期主导估值修复9 4.3水泥：价格延续稳健修复11 5.本周投资策略及重点建议12 6.风险提示12 图表目录 图1：管材行业单季度毛利率（%）4 图2：涂料行业单季度毛利率（%）4 图3：防水行业单季度毛利率（%）4 图4：消费建材龙头单季度营收增速（%）5 图5：房与非房开工情况5 图6：建材申万子行业表现6 图7：销售面积增速引领地产周期（12月移动平均同比）6 图8：固定资产投资（基础设施）同比增速（%）7 图9：全国玻璃销售价格（元/吨）8 图10：重点八省玻璃库存（万重量箱）8 图11：纯碱价格（元/吨）9 图12：液化天然气价格（元/吨）9 图13：丙烯酸及丙烯酸丁酯价格变动（元/吨）10 图14：钛白粉（金红石型）价格（元/吨）10 图15：市场价：SBS改性沥青：华东地区（元/吨）10 图16：市场价：SBS改性沥青：华北地区（元/吨）10 图17：PP市场价（元/吨）10 图18：PVC市场价（元/吨）10 图19：东方雨虹单季度毛利率与原油价格变动11 图20：东方雨虹单季度毛利率与沥青价格变动11 表1：地区间玻璃均价（元/吨）8 1.每周一谈：盈利能力底已清晰 部分子行业盈利能力边际改善已经出现。我们在过去几期的周报中介绍了周期底部中游行业盈利能力修复的逻辑，提示当总需求不佳时，上游原材料价格更快下行，部分具有定价权的中游行业在衰退中后期享受超额利润增速，超越营收增速，实际景气度并不低。当时我们预判三季度开始管材、涂料等子行业毛利率率先回升。如今虽未在管材全行业内普遍兑现，但龙头企业的毛利率已明显回升。而涂料行业主要企业均实现了盈利能力的环比修复，随着主要原材料价格的进一步下滑，涂料行业的盈利能力修复仍是进行时。 图1：管材行业单季度毛利率（%）图2：涂料行业单季度毛利率（%） 伟星新材 纳川股份 青龙管业 雄塑科技 公元股份 东宏股份 顾地科技 亚士创能 三棵树 6045 40 50 35 4030 25 30 20 2015 10 10 5 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 00 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 防水行业会是下一个迎来盈利能力拐点的行业。既然是一般规律，那么在特性相似的行业之间就会有一定的可扩散性。这些行业一定是具有一定定价权，虽然在 原材料上行期成本不能完全传导，但其利润空间并不会因上游原材料价格的下行而全部转移给下游，消费建材中许多子行业具备这种特征。对于当下的防水行业而言，这一逻辑还未演绎却即将发生。 图3：防水行业单季度毛利率（%） 东方雨虹 凯伦股份 科顺股份 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：Wind，申港证券研究所 防水行业毛利率的回升并不一定需要以沥青价格的回落为前提，其具备一定向下游调价的能力，只要上游原材料价格企稳，则盈利能力修复的空间已经打开。 值得注意的是盈利能力底并不完全等同于业绩底，营收增速是另一个变量，只要营收增速触底，则业绩底得到两个指标的共同确认。地产弱复苏的背景下，大多 数子行业也迎来了营收增长的最底部，短期视角下竣工端强于开工端，毕竟开工的修复晚于销售复苏，而竣工仍处在上一轮销售高峰的周期中。 100 北新建材 坚朗五金 伟星新材 三棵树 科顺股份 东方雨虹 80 60 40 20 0 -20 -40 图4：消费建材龙头单季度营收增速（%） 资料来源：Wind，申港证券研究所 不应将消费建材的需求完全挂钩于地产，非房是今年以来最大的变量，将在较短期限内为部分子行业带来支撑。重点提示制造业领域对防水行业的需求拉动，施工周期使得非房对防水行业的需求支撑缺席，但仍有望在竣工端（屋面）回补。 图5：房与非房开工情况 房屋新开工面积当季同比 非房新开工面积当季同比 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 2005-3 2005-9 2006-3 2006-9 2007-3 2007-9 2008-3 2008-9 2009-3 2009-9 2010-3 2010-9 2011-3 2011-9 2012-3 2012-9 2013-3 2013-9 2014-3 2014-9 2015-3 2015-9 2016-3 2016-9 2017-3 2017-9 2018-3 2018-9 2019-3 2019-9 2020-3 2020-9 2021-3 2021-9 2022-3 2022-9 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% 资料来源：Wind，申港证券研究所 2.市场回顾 建材行业短期涨幅较大，主因是地产预期扭转带来的博弈。尤其是民营地产融资端的放松让地产相关行业的预期发生较大变化，消费建材亦迎来估值端的扭转，短期抬升估值的路径较为明确，我们建议在较短的时间维度上顺应趋势。 冷静的投资者也许会发现地产融资端放松也并不代表地产销售将复苏至以往的较高水平，房产的去金融属性使得过去居民基于涨价的购房热情被打破，投资者对地产销售复苏的力度存疑，对消费建材基本面复苏的路径存疑，进而疑虑本轮上涨又或是一次预期的博弈，并随着销售回暖预期的证伪而结束。 我们认为即便中期地产地下台阶成立，消费建材领域也会有极多投资机会，地产预期悲观之时亦是投资机遇。关键词是其他固定资产投资及存量消费化，各个子 行业均有机会，防水行业将受益于一轮新的制造业投资周期，而管材、涂料龙头有望在品牌端构筑更宽广的护城河，庞大人口基数决定了与居住相关的产业长期有着巨大市场。 市场回顾：截至11月11日收盘，建材板块本周上涨5.19%，沪深300指数上涨 0.56%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第2位。年初至 今涨幅为-27.54%，在申万31个板块中位列第29位。 个股涨幅前五名：深天地A、四川双马、北玻股份、坚朗五金、科顺股份。