消费电子与半导体全面开花，业务版图扩张加速

赛腾股份：3C为盾，半导体为矛，持续快速成长。公司成立于2001年，起家于3C自动化设备，在成为苹果合格供应商后便进入发展快车道。2018/2019年，公司通过收购无锡昌鼎和日本Optima，加码布局半导体设备领域。截至目前，公司业务版图包括3C、半导体、新能源汽车三大部分。我们认为，在消费电子终端创新和半导体设备国产替代趋势下，公司消费电子检测/组装设备和半导体设备布局有望深化，推动公司规模体量和行业地位迈上新的台阶。 消费电子业务：现阶端终端创新带来3C自动化设备主要需求，赛腾受客户认可度高，规模体量加速提升。整体上，3C产品生产过程包括前段零组件、中段模组、后段整机三大环节，相对应生产、组装与检测设备需求贯穿全程。目前，传统3C产品出货量进入了稳定成熟阶段，由终端销量高增扩产带来的自动化设备需求驱动力逐渐走弱，而由产品规格升级与创新突破带来的自动化设备替换升级成为主要需求来源。竞争格局上，消费电子终端品牌客户对设备供应商定制化研发能力、交付和技术服务等方面要求均较高，赛腾实力不断得到认可，销售规模与行业地位在持续快速提升。 半导体业务：半导体检测设备壁垒高，国产化空间大，赛腾稀缺优质标的成长空间与确定性兼具。检测和量测是半导体加工过程中的两大质量控制环节。根据VLSI Research统计，全球市场2020年半导体检测与量测设备市场规模为76.5亿美元。 竞争格局上，科磊在半导体量检测市场一家独大。赛腾通过收购日本optima切入半导体量检测设备赛道，依托先进技术水平和服务等优势，已经多次中标半导体项目，技术实力受到下游客户认可。现阶端，受海外环境影响，半导体量检测设备国产替代紧迫性高，替代进程有望提速，我们预计公司半导体业务订单将得到加速释放。 投资建议：公司是国内领先的3C自动化和半导体设备厂商，在下游大客户产品创新和半导体国产替代浪潮推动下，有望持续快速成长。预计2022/2023/2024年公司实现营收分别为32.93/41.86/48.87亿元，同比+42%/27%/17%；归母净利润分别为3.14/4.21/4.97亿元，同比+75%/34%/18%。对应11月11日股价PE分别为24.10/17.95/15.22倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费电子终端产品创新不及预期；公司业务市场拓展不及预期；公司半导体与新能源设备技术研发不及预期。 1.赛腾股份：3C为盾，半导体为矛，持续快速成长 1.1.业务布局：从3C走向半导体、新能源 起家于3C自动化设备，通过收购兼并切入半导体设备领域。赛腾股份成立于2001年，最初是一家主要从事自动化生产设备的公司，在成为苹果合格供应商后便进入发展快车道。2018-2019年，公司接连收购无锡昌鼎和日本Optima，加码布局半导体设备赛道。目前，无论是在3C领域，还是半导体领域，公司均已成为市场上具备核心竞争优势的企业之一。 图1：公司发展历程 公司主要业务包括3C自动化(消费电子检测/组装设备)、半导体设备、新能源汽车设备三大板块。参考2021年财报数据，消费电子、半导体、新能源汽车三块业务分别贡献收入18.80、2.17、2.16亿元，对应占比为81%、9%、9%。展望未来两年，在消费电子终端创新和半导体国产替代趋势下，我们预计，公司消费电子检测/组装设备和半导体设备业务将快速放量，推动公司规模体量和行业地位迈上新的台阶。 1)3C自动化组装设备：主要功能是对产品的零部件进行装配、贴合、覆膜、包装等一系列自动化操作，具有良品率高，易于维护等特点，能够有效取代人工劳动提高客户生产效率。 2)3C自动化检测设备：主要功能是对来料尺寸、外观、功能等进行高精度快速检测，可以配合其他工序设备和物料输送带共同组成全自动流水线系统。 3)3C治具类产品：公司治具类产品主要为功能治具，包括测试治具和生产治具。 测试治具的主要用途是精确测试产品的电压、电流、功率、频率等参数，生产治具则主要用于部件定位、压合、锁螺丝、刷锡膏等生产环节。此外，公司能够应客户要求提供适应半自动化生产或全自动化生产的品类。 4)半导体设备：通过收购日本OPTIMA涉足晶圆检测设备领域，通过收购无锡昌鼎涉足封测设备领域。 图2：公司业务结构按行业划分(2021) 图3：公司业务结构按产品形态划分(2021) 1.2.股权结构集中，子公司分工明确 股权结构较为集中。董事长孙丰先生为公司第一大股东，直接持股44.06%，并通过苏州赛伟间接持股约0.04%，共计约44.10%，股权结构集中有利于公司经营决策与战略方向的执行。 图4：公司股权结构图(截至2022Q3) 子公司分工明确，助力贯彻多元布局战略。一方面，公司积极布局海外子公司，加强与海外客户沟通协调和快速反应能力。另一方面，公司通过收购昌鼎电子和日本optima进军半导体设备领域，通过收购菱欧科技进军汽车电子领域，初步实现以智能装备为核心，面向消费电子、新能源汽车、半导体等应用行业的战略布局和产品图谱，进一步巩固公司在智能装备行业的先发优势，实现多元化发展。 图5：公司投资子公司结构图 1.3.业绩持续快速成长，多点开花 业务布局不断深入，创收创利连续多年快速增长。2017-2021年，受益于市场推广，销售规模扩大，公司实现营业收入从6.83亿增长至23.19亿，CAGR35.7%； 实现归母净利润从0.96亿增长至1.79亿，CAGR为16.9%。2022年前三季度，公司实现营业收入21.11亿，同比增长27.73%，实现归母净利润为2.3亿，同比增长47.63%，业绩增长较快，产品技术与服务质量进一步得到客户认可。 图6：公司营收情况（亿元） 图7：公司归母净利润情况（亿元） 半导体业务放量有望带动盈利能力提升。2017年-2021年公司整体业务毛利率分别为49.14%、47.78%、44.87%、39.01%、39.12%，整体盈利能力保持在较高水平。 未来随着公司半导体业务的放量，有望带动整体盈利水平有效提升。 图8：公司毛利率情况 图9：公司各业务收入及毛利率情况(2021) 费用管控优化，研发支出稳步增加。2018-2021年公司整体费用率分别为35.8%、32.8%、29.8%和31.3%，费用管控呈现逐步优化的趋势。在技术投入与研发支出方面，公司致力于智能自动化设备的深耕，包括消费电子、半导体、光伏、锂电池等领域，以产品技术支撑市场拓展，研发费用逐年增长。 图10：公司三费情况 图11：公司研发费用情况 2.消费电子：终端创新带来3C自动化设备主要需求 2.1.3C行业进入成熟期，VRAR或为主要创新方向 3C自动化是指在3C产品生产过程中，利用自动化设备替代人工，提高生产效率，改善品控、良率。因为3C产品制备工艺复杂，所需自动化设备种类众多，不同环节自动化程度差异明显。 整体上，3C产品生产过程包括前段零组件、中段模组、后段整机三大环节，相对应生产、组装与检测设备需求贯穿全程。 图12：3C产品产业链 传统3C产品进入存量市场，VRAR正处于渗透率快速提升期。消费电子行业发展以创新为主旋律。截至目前，PC、手机、TWS耳机等产品发展均已进入了成熟期，伴随产品迭代的结构性升级成为主旋律。终端方面，VRAR或是下一阶段确定性较高的方向，我们认为，在硬件持续迭代和内容生态建设完善的基础上，VRAR出货量和渗透率有望快速提升。 图13：全球智能机销量情况 图14：全球TWS耳机销量情况 图15：全球智能手表销量情况 图16：全球VR销量情况(万台) 相对应，3C自动化设备需求增量主要来自规格升级、终端创新带来的设备替换。 目前，3C产品出货量进入了稳定成熟阶段，由终端销量高增扩产带来的自动化设备需求驱动力逐渐走弱，而由产品规格升级与创新突破带来的自动化设备替换升级成为主要需求来源。根据共研网信息，2021年我国3c自动化设备行业市场规模为1878.3亿元。 图17：3C制造业固定投资(累计同比；%) 图18：我国3C自动化设备市场规模(亿元) 2.2.果链盈利能力强，把握苹果新品创新带来的自动化设备替代需求机遇 自动化设备企业接单模式分为终端品牌直接下单和代工厂间接下单两种。由于生产阶段直接关系到电子产品的最终质量和安全性，终端品牌公司往往对生产阶段采用直接管控的方式，相关生产设备的采购权由其决定，相关设备供应商均需要直接参与并通过终端品牌公司的打样测试，才能获得订单。下单模式上，终端品牌公司既可以直接与设备供应商签订订单，也可以通过代工厂间接下单。 图19：3C自动化设备厂商与下游客户合作方式 苹果占据智能机市场主要利润空间，果链自动化设备企业受益。由于苹果iPhone盈利能力较强，其占据了智能手机行业大部分利润，有助于支撑其进行持续的自动化生产设备投入，不断提升产品的工艺水平，果链自动化设备企业也就充分受益于苹果新品创新。 图20：2022Q2手机市场份额与利润分配 2.3.赛腾综合竞争力较强，受到下游客户持续认可 3C自动化设备中面向消费电子下游客户多为根据客户需求定制化研发的非标自动化设备，对企业的研发设计、快速生产和技术服务等方面能力要求较高。 市场格局竞合共存，多数3C非标自动化设备制造商选择专注于一个或少数几个领域。3C非标自动化设备品类众多，且各类设备标准要求较高。下游消费电子客户对设备供应商定制化研发能力、交付和技术服务等方面的要求均较为严苛，由此造成了设备商多在几个特定领域深耕，形成各具特色的发展方向和竞争优势，并以此逐渐延伸和丰富产品线。行业内主要企业包括赛腾股份、科瑞技术、博众精工、博杰股份、运泰利(长园集团)等。 表1：赛腾股份、科瑞技术、博众精工3C自动化测试/组装设备产品线对比 可比公司中，赛腾收入复合增速最高，技术与交付、服务能力不断得到下游大客户认可。我们从规模体量、成长速度、研发投入三个维度对赛腾/科瑞/博众三家竞争公司做数据对比。创收体量上科瑞/博众更大一些，而赛腾增速更快，反映出下游大客户对赛腾能力的认可度提高，销售规模与行业地位在不断增加。 图21：赛腾/科瑞/博众收入对比(百万元) 图22：赛腾/科瑞/博众归母净利润对比(百万元) 图23：赛腾/科瑞/博众收入3年/5年复合增速对比 图24：赛腾/科瑞/博众研发费用率对比 3.半导体：检测设备壁垒高，国产化空间大 3.1.半导体量检测设备市场大且壁垒高 检测和量测是半导体加工过程中的两大质量控制环节。应用于前道制程和先进封装的质量控制根据工艺可细分为检测（Inspection）和量测（Metrology）两大环节（以下统称为“量检测”设备）。检测指在晶圆表面上或电路结构中，检测其是否出现异质情况，如颗粒污染、表面划伤、开短路等对芯片工艺性能具有不良影响的特征性结构缺陷；量测指对被观测的晶圆电路上的结构尺寸和材料特性做出的量化描述，如薄膜厚度、关键尺寸、刻蚀深度、表面形貌等物理性参数的量测。 量检测设备分为光学和电子束技术路线，其中光学占主流。从技术原理上看，检测和量测包括光学检测技术、电子束检测技术和X光量测技术等。目前，在所有半导体检测和量测设备中，应用光学检测技术的设备占多数。光学检测技术基于光学原理，通过对光信号进行计算分析以获得检测结果。在生产过程中，晶圆表面杂质颗粒、图案缺陷等问题的检测和晶圆薄膜厚度、关键尺寸、套刻精度、表面形貌的测量均需用到光学检测技术。2020年全球半导体检测和量测设备市场中，光学、电子束占比分别为75.2%、18.7%。由于下游厂商对量产高速的需求，光学检测技术设备仍然占据了主要的市场份额。 图25：半导体检测与量测技术 图26：2020年全球半导体检测和量测设备的市场占比 图27：2020年全球半导体量测和检测设备不同技术市场占比 量检测设备全球市场空间较大。根据VLSI Research统计，全球市场2020年半导体检测与量测设备市场规模为76.5亿美元