2022年报点评：整体业绩符合预期，外延并购加速业务版图扩张

国联证券（601456） 证券研究报告·公司点评报告·证券Ⅱ 2022年报点评：整体业绩符合预期，外延并购加速业务版图扩张 买入（维持） 2023年03月29日 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,623 3,186 4,010 4,603 同比 -11.59% 21.45% 25.88% 14.78% 归属母公司净利润（百万元） 767 1,024 1,328 1,502 同比 -13.66% 33.44% 29.70% 13.11% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.27 0.29 0.38 0.43 P/E（现价&最新股本摊薄） 40.74 38.08 29.36 25.96 关键词：#业绩符合预期投资要点 事件：国联证券发布2022年报，公司2022年实现营收26.23亿元，同比 -11.59%，实现归母净利润7.67亿元，同比-13.66%。截至2022年末，公 司归母净资产167.61亿元。 资管业务表现亮眼，投行业务相对稳健。1）资管规模企稳，资管业务收入大幅提升。截至2022年末，证券行业资管规模同比-17%至68,740 股价走势 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% -25% -29% -33% 国联证券沪深300 亿元，国联证券资管规模同比-0.4%至1,020亿元，降幅小于行业。由于 年内平均资产规模同比+45%至1,022亿元，公司资管业务手续费净收入同比+38%至1.94亿元，逆势大幅增长。2）IPO与定增规模一增一减，投行业务收入小幅下滑。据Wind统计，2022年全行业IPO/定增（含配股）规模分别同比+8%/-18%至5,869/7,845亿元，国联证券IPO/定增（含 配股）规模分别同比+251%/-78%至24/28亿元，变动方向与行业一致。基于上年高基数，公司投行业务收入小幅下滑6%至4.77亿元。 市场震荡背景下，经纪、自营业务收入均有所回落。1）经纪业务收入因市场交投情绪低迷而下降。2022年市场股基交易额同比-10%至494 2022/3/292022/7/282022/11/262023/3/27 市场数据 收盘价(元)10.85 一年最低/最高价8.52/13.93 市净率(倍)1.83 万亿元。国联证券全年股基交易额同比-11%至2.4万亿元，导致证券经 纪业务净收入同比-10%至5.50亿元。2）自营业务收入受市场大幅波动影响出现下滑。2022年，在市场情绪持续低迷的背景下（上证指数/创 流通A股市值(百万元) 10,730.37 业板指/沪深300涨跌幅分别为-14.64%/-29.37%-21.33%），国联证券自 营业务收入同比-17%至11.59亿元。 外延并购战略清晰，弯道超车可期.1）收购中融基金，补齐公募业务短板。2023年2月7日，国联证券发布公告称拟29.49亿元收购中融基金100%股权（后因股权质押原因将收购比例降至75.5%）。截至2022年 末，中融基金管理规模1107.54亿元，排名全行业第46位。公司收购中融基金将快速获取公募牌照，同时得以充分发挥自身基金投顾优势，提升在财富管理赛道的综合服务能力。2）控股股东竞得民生证券30%股 权，投行业务具备想象空间。2023年3月15日，国联证券发布公告称 公司控股股东国联集团成功竞得民生证券30.3%股权，成交价91.05亿元。民生证券投行业务属行业第一梯队，2022H1投行业务收入7.24亿元，排名行业第11位，远超国联证券（2022H1投行业务收入2.45亿元，排名行业第27位）。待整合完成后，国联证券投行业务规模及市占率将实现快速提升。参考2022H1情况，二者合并投行业务收入9.68亿元，可排名当期行业第7位。 盈利预测与投资评级：鉴于市场及监管环境变化，我们调整2023-2024年归母净利润预测至10.24/13.28亿元（前值分别为14.02/17.48亿元），同比增速分别为33.44%/29.70%，对应2023-2024年EPS调整至0.29/0.38元；预计2025年公司归母净利润将达到15.02亿元，对应增速将达到13.11%，对应EPS为0.43元。当前市值对应2023-2025年PB分别为1.57/1.51/1.45倍。我们认为国联证券有望通过外延式并购进一步强化财富管理及投行业务能力，在优秀管理层的加持下将迎来业绩的高速增长期。公司中长期发展空间可观，维持“买入”评级。 风险提示：1）并购整合效果弱于预期；2）市场交投情绪波动。 总市值(百万元)30,724.74 基础数据 每股净资产(元,LF)5.92 资产负债率(%,LF)77.47 总股本(百万股)2,831.77 流通A股(百万股)988.97 相关研究 《国联证券(601456)：事件点评拟收购中融基金控制权，加码布局财富管理赛道》 2023-02-07 《国联证券(601456)：投行及资管业务表现亮眼，财富管理赛道仍具高成长性》 2022-10-28 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 表1：国联证券盈利预测（单位：百万元/人民币） 合并资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 合并利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 10,033 15,719 15,774 17,250 营业收入 2,623 3,186 4,010 4,603 其中：客户存款 7,965 13,407 13,347 14,701 手续费及佣金净收入 1,298 1,608 1,980 2,300 结算备付金 2,995 4,235 4,273 4,650 其中：经纪业务手续费净收入 550 605 724 799 其中：客户备付金 1,894 3,184 3,170 3,491 投资银行业务手续费净收入 477 651 749 819 衍生金融资产 980 640 704 775 融出资金 8,816 10,211 11,257 13,002 资产管理业务手续费净收入 194 238 338 431 金融投资 43,725 52,941 61,601 72,717 利息净收入 121 223 462 538 买入返售金融资产 3,264 4,260 5,112 6,134 投资收益 732 996 1,131 1,287 应收款项123146182223其中：对联营企业和合营企业的投资收益 -6000 存出保证金 592 327 327 327 公允价值变动收益 420 350 429 469 长期股权投资 97 103 103 103 汇兑收益 2 -1 -1 -1 投资性房地产 其他收益 7 4 4 4 固定资产 81 112 121 130 其他业务收入 3 4 4 4 使用权资产 156 166 166 166 资产处置收益 41 0 1 1 无形资产 66 58 58 58 营业支出 1,660 1,827 2,250 2,613 商誉 税金及附加 17 21 27 31 递延所得税资产 22 25 25 25 业务及管理费 1,641 1,784 2,205 2,562 其他资产 2,328 467 467 467 信用减值损失 3 22 18 20 资产总计 73,276 89,409 100,169 116,026 资产减值损失 0 0 0 0 应付短期融资款 705 2,635 3,174 3,899 其他业务成本 0 0 0 0 拆入资金 900 1,054 1,270 1,560 营业利润 963 1,358 1,760 1,990 交易性金融负债 1,579 1,613 1,943 2,387 加：营业外收入 4 4 4 4 衍生金融负债 501 521 573 631 减：营业外支出 1 10 10 10 卖出回购金融资产款 14,993 15,864 19,113 23,475 利润总额 965 1,352 1,753 1,983 代理买卖证券款 10,797 16,759 16,683 18,376 减：所得税费用 198 328 426 481 应付职工薪酬 440 825 985 1,169 净利润 767 1,024 1,328 1,502 应交税费 64 140 181 205 归属于母公司股东的净利润 767 1,024 1,328 1,502 应付款项 354 815 1,040 1,302 少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 16 0 0 0 应付债券 19,489 19,969 24,059 29,550 租赁负债 160 0 0 0 预计负债 2 2 2 2 递延所得税负债 201 20 20 20 其他负债 7,419 2,763 3,329 4,089 负债合计 56,516 64,647 74,386 89,139 实收资本（或股本） 2,832 3,532 3,532 3,532 重要财务指标与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 8,174 14,474 14,474 14,474 营业收入增长率 -11.59% 21.45% 25.88% 14.78% 其他综合收益 -28 183 183 183 归母净利润增速 -13.66% 33.44% 29.70% 13.11% 盈余公积 763 830 937 1,057 归母净资产增速 2.32% 47.74% 4.12% 4.28% 一般风险准备 1,913 2,097 2,363 2,663 每股收益(元/股） 0.27 0.29 0.38 0.43 未分配利润 3,106 3,646 4,295 4,978 每股净资产（元/股） 5.92 7.01 7.30 7.61 归属于母公司所有者权益合计 16,76124,76225,78326,887 少数股东权益 0 0 0 0净资产收益率 4.63% 4.93% 5.25% 5.70% 所有者权益合计 16,761 24,762 25,783 26,887P/E（倍） 40.74 38.08 29.36 25.96 负债及权益总计 73,276 89,409 100,169 116,026P/B（倍） 1.87 1.57 1.51 1.45 数据来源：Wind，东吴证券研究所（截至2023年3月28日） 注：此处股本及资本公积假设国联证券70亿元定增于2023年正式落地。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 2/3 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所