利润率扩张，即使我们正在考虑GMV和AWS增长放缓

2022年10月20日 美国股票研究美洲| 亚马逊com.n:行情)。 amazon 利润率扩张，即使我们正在考虑GMV和AWS增长放缓 目标价(12m美元)159.00 跑赢大盘 消费者互联网|评论 事件:我们预览亚马逊的3Q22业绩，将于10月27日报告。我们对模型进行了许多更改，从更保守的GMV增长开始，并针对外汇进行了更新。我们的目标价从前值的170美元降至159美元，AMZN股票仍然是我们的首选。我们的22/23财年每股收益估计现在为3.11美元/4.89美元（之前为3.14美元/5.34美元）。 投资情况:我们预计22年第三季度的业绩将为亚马逊在自大流行开始以来的积极投资后进入收获期提供另一个数据点——即鉴于以下因素的汇合，可持续的营业利润增长：1）更高的服务水平和更大的1天/当日主要交付的可用性推动了份额增长（在最近的一份报告中进行了讨论），以及2）放缓运营支出增长（尤其是运输和履 行），因为亚马逊现在才开始扩大其扩张基础设施（我们估计2024年将标志着其产能利用率的正常化）。因此，亚马逊应该会从22年第三季度开始超越运营支出峰值和资本支出峰值增长，我们预计这将转化为同一季度FCF增长的恢复以及从22年第四季度开始的营业利润率扩张。我们相信，即使我们将2023年的GMV增长假设下调（1P和3P的FXN为7%和8%，而之前的分别为11%和10%）以及AWS，亚马逊也能实现利润率扩张，我们预计AWS的收入将增长~$14.5b（或18%对2022年的~$17.8b，2021年的$16.8b，和$10.3b在2020年）。我们维持“跑赢大盘”评级，论文基于以下几点：1）电子商务部门营业利润率随着其发展成为更大的基础设施而扩大，2）相对于其广告部门而言，FCF增长速度快于预期，以及3）对AWS收入预测的上行偏见，以及业务中持续的资本密集度所表明的可能更温和的减速路径。 估值:我们基于DCF的目标价为10.5%的WACC和3%的终端增长，为159美元（前值为170美元）。电子商务或AWS的资本密集度高于预期或COVID-19影响持续时间延长是我们的价格目标和估计面临的风险。 金融和估值指标 之前的目标价(12米,美元)170.00 价格(美元)19日10月22日115.07 52周的价格范围184.80 企业价值(美元米)1,181,854 研究分析师 史蒂芬。朱 2123258662 泰勒塞德曼 2123253604 弗朗索瓦丝Yoshida-Are 2123254347 股价表现 一年 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 每股收益(除外的ESO)(美元) 3.34 3.11 4.89 6.98 每股收益(CSadj。) 3.34 3.11 4.89 6.98 上一页。每股收益(CS的美元) - 3.14 5.34 7.50 迟的,P/E(CS)(x) 34.5 36.9 23.5 16.5 P/Erel(CSadj。,%) 177.6 208.6 142.4 108.5 P/Erel。(%) 厦门市 厦门市 厦门市 厦门市 收入(美元) 469,822.0 508,382.7 553,351.7 621,854.6 净债务(m美元) 12,524 9,572 -19,254 -94,361 OCFPS(美元) 4.50 5.54 8.06 12.41 P/OCF(x) 25.6 20.8 14.3 9.3 2022年10月19日，标准普尔500指数收于3585.62Daily2021年 股票的数量(米) 10,187.55 价格/销售(x) 2.37 BV/分享(下一个季度,美元) 13.2 P/BVPS(x) 8.0 净债务(下一个季度,m)美元股息收益率(%) 25,248.0 - 10月19日-2022年10月19日-21年10月19日=172.2075美 元 季度每股收益q1第三季度第四季度 2021年,一个1.021.110.610.60 资料来源：公司数据、路孚特、瑞士信贷估计2022e 0.80 0.86 0.64 0.82 2023e 1.10 1.13 1.20 1.45 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师认证、 法人实体披露和非美国分析师的地位。美国披露：瑞士信贷正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突， 可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 亚马逊com.n:行情)。(amazon)分析师:史蒂芬。朱 损益表 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 收入(美元) 469,822.0 508,382.7 553,351.7 621,854.6 息税前利润 59,175.0 54,095.8 86,365.9 116,814.2 营业利润 24,879.0 13,495.8 38,950.0 64,058.2 反复出现的利润 38,151.0 (3,001.8) 35,735.0 60,921.2 现金流 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 的现金流 46,327 57,145 83,620 129,836 资本支出 (55,396) (58,854) (47,808) (48,699) 自由现金流的公司 (9,069) (1,708) 35,812 81,137 投资现金流 (58,154) (42,186) (47,808) (48,699) 净发行股票/(回购) 0 0 0 0 分红 0 0 0 0 发行(退休)的债务 - - - - 其他 6,291 1,440 (9,985) (13,280) 筹资活动现金流 6,291 1,440 (9,985) (13,280) 汇率的影响 (364) (396) 0 0 现金/净债务的变化 (22,830) 2,952 28,826 75,107 净债务在结束 12,524 9,572 (19,254) (94,361) 资产负债表 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 资产的现金 36,220 52,481 78,307 146,164 其他流动资产 59,829 23,232 23,232 23,232 流动资产总额 161,580 145,576 176,324 238,079 总资产 420,549 467,055 531,408 622,459 负债短期债务 0 0 0 0 短期的递延收入 - - - - 流动负债总额 142,266 169,447 183,611 203,186 长期债务 48,744 60,053 55,803 49,553 长期递延收入 - - - - 总负债 282,304 318,373 326,384 303,007 股东权益 138,245 148,682 205,024 319,451 总负债和股权 420,549 467,055 531,408 622,459 净债务 12,524 9,572 (19,254) (94,361) 每股 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 不。的股票(西医avg) 10,290 10,315 10,379 10,462 CS轮廓分明的每股收益 3.34 3.11 4.89 6.98 上一页。每股收益(美元) - 3.14 5.34 7.50 股息(美元) 0.00 0.00 0.00 0.00 每股自由现金流 (0.88) (0.17) 3.45 7.76 收益 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 销售增长(%) 21.7 8.2 8.8 12.4 净利润增长率(%) 12.8 (6.4) 57.9 43.9 税前利润率(%) 5.3 2.7 7.0 10.3 估值 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 电动汽车/销售(x) 2.52 2.32 2.08 1.73 电动汽车/息税前利润(x) 47.6 87.6 29.6 16.8 P/E(x) 34.5 36.9 23.5 16.5 季度每股收益 第一季度 第二季 第三季 第四季度 2021年,一个 1.02 1.11 0.61 0.60 2022e 0.80 0.86 0.64 0.82 2023e 1.10 1.13 1.20 1.45 价格(2022年10月19日):115.07美元目标价格:(170.00)159.00等级:跑赢大盘 公司背景 Amazon.com是一家以客户为中心的公司，拥有3个主要客户群：消费者，卖家和企业 。此外，它还通过其他营销和促销服务（如在线广告和联合品牌信用卡协议）产生收入 。 蓝色/灰色天空场景 我们的蓝色的天空场景(美元)261.00(285.00) 我们还选择在未来十二个月的估计中使用历史自由现金流收益率对AMZN股票运行蓝天/灰天情景——AMZN股票的交易范围为~1.1%-4.3%，平均为~2.5%，标准差为 ~0.7%。在上行潜力方面，我们对2024年FCF估计采用2.3%的FCF收益率，贴现率为20%，得出261美元的蓝天情景。 我们的灰色天空场景(美元)76.00(101.00) 为了衡量下行潜力，我们对2023年FCF的估计采用3.7%的FCF收益率，我们得出 76美元的灰色天空情景。 股价表现 2022年10月19日，标准普尔500指数收于3585.62 每日2021年10月19日-2022年10月19日=172.2075美元 资料来源：FTI、公司数据、路孚特、瑞士信贷证券（欧洲）有限公司估计 投资案例：即使我们正在考虑GMV和AWS增长放缓，利润率也会扩大 我们预览亚马逊的3Q22业绩，将于10月27日报告。我们对模型进行了许多更改，首先是对2023年下半年及以后更保守的GMV增长预测，因为我们希望考虑到可能受限的消费者支出环境 以及外汇。因此，我们的目标价从之前的170美元降至159美元。 我们预计22年第三季度将为亚马逊在大流行爆发后的积极投资后进入实际上的收获期提供另一个数据点——换句话说，鉴于以下因素的汇合，可持续的营业利润增长：1）更高的服务级别，增加1天和当日的可用性（此处讨论）主要交付推动份额收益恢复，2）缓和运营费用增长（特别是运输和履行费用），因为亚马逊现在才开始发展其扩展的基础设施（我们估计2024年将标志着其产能利用率的正常化）。 下面我们重点介绍我们目前对增加毛利和营业利润的预期。亚马逊应该会从22年第三季度开始达到运营费用增长的峰值以及资本支出的峰值，我们预计这将转化为同一季度自由现金流增长的恢复以及从22年第四季度开始的营业利润率扩张： 图1：Amazon.com，Inc.–毛利润将超过运营费用增长，实现利润率扩张 在数百万,除非另有说明 毛利美元增长运营费用增长 1对方篮 14920 里2q213q214q21 126528843 8306 1如2q22 3830 3q224q225906 9000 7869 1q23处2q233q234q23 11268894510543 11986 10044 10793 10185 11719 9026 10291 11432 7240 6531 3549 3384 3823 营业利润美元增长 4876 1859(1342) (3413) (5196) (4385) (2432)630 4736 5396 7159 8163 公认会计准则营业利润率 8.2% 6.8% 4.4% 2.5% 3.2% 2.7% 1.9% 2.8% 6.7% 6.6% 7.0% 7.7% 自由现金流美元增长(6053) (15533)(6671) (3677)23465 15540 资料来源:公司数据,瑞士信贷(CreditSuisse)估计 我们相信亚马逊将能够实现利润率扩张，即使我们更新的估计考虑了