首次覆盖报告：东方迎风起，线缆如潮至

公司深度报告 2022年11月11日 东方迎风起，线缆如潮至 ——东方电缆（603606.SH）首次覆盖报告 核心观点 公司是电线电缆龙头企业，业绩表现亮眼。公司业务覆盖海缆、陆缆、海洋工程三大系统，集海底电缆和陆地电缆的研发制造、安装运维为一体，填补多项线缆行业技术空白。受益于海上风电和电网的高速发展，2022年H1公司营收为38.59亿元，同比增长13.96%，2021年归母净利润为11.89亿元，同比增长33.98%。 公司海缆业务受海上风电高景气带动，技术优势作用下，业绩有望持续增高。2021年全球海上风电新增装机量为21.11GW，同比增长208.03%，据GEWC预测，预计2026年全球海上风电将新增装机 31.4GW。我国方面，2021年中国海上风电新增装机量为16.90GW，同比增长339.53%，2021年中国海上风电新增装机量约占全球海上风电新增装机总量的80%，大力推动海上风电发展。公司提供包括脐带缆、动态缆、超高压海陆缆、智能配网等工程在内的一体化系统解决方案。在电线电缆招标愈发趋向于总包的趋势下，公司可提供的EPC总包等系统服务优势凸显。2022年公司接连中标国家级项目，竞争优势显著。客户方面，公司与多家大型企业建立长期合作，具有稳定优质的客户资源。海上风电三大发展趋势下，公司高压柔性直流海缆业务有望受提 振。目前，海上风电正向深远海化、单机大容量化和平价化演变。其中，深远海化因传输距离长、海缆敷设环境复杂，需要柔性直流海缆替代交流海缆；单机大容量化对海缆电压等级提出更高要求；高压直流海缆可减少海缆敷设回路和变流站数量，加快海风平价化进程。预计未来我国海上风电平均离岸距离有望超100km，2022年我国10MW以上单机容量风电机组已批量形成，预计到2028年我国海上风电平均LCOE可降至409RMB/MWh。随海上风电三大趋势来临，公司生产的高压柔性直流海缆需求有望高增。 投资建议 伴随海上风电装机扩张，电网投资不断加码，公司业绩或稳步增长。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为14.75/18.78/22.88亿元，对应的EPS分别为2.15/2.73/3.33元。以2022年11月10日收盘价 75.23元基准，对应PE分别为35.07/27.54/22.61倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 海上风电装机量不及预期、电网投资额不及预期、海外供应增速超预期。 盈利预测 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名李子卓 资格证书S1710521020003 电子邮箱lizz@easec.com.cn 联系人高嘉麒 电子邮箱gaojq700@easec.com.cn 联系人段小虎 电子邮箱duanxh@easec.com.cn 股价走势 基础数据总股本(百万股) 687.72 流通A股/B股(百万股) 687.72/0.00 资产负债率(%) 40.22 每股净资产(元) 7.50 市净率(倍) 10.03 净资产收益率(加权) 14.32 12个月内最高/最低价 86.82/40.35 相关研究 公司研究 ·东方电缆 ·证券研究报告 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 7932.21 10011.45 12621.85 15922.02 增长率（%） 57.00 26.21 26.07 26.15 归母净利润 1188.83 1475.20 1878.29 2287.93 增长率（%） 33.98 24.09 27.32 21.81 EPS（元/股） 1.81 2.15 2.73 3.33 市盈率（P/E） 28.27 35.07 27.54 22.61 市净率（P/B） 7.21 8.46 6.47 5.03 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股 价基准为2022年 11月10日收盘价75.23元 正文目录 1.公司：海陆双向发力，成就全球龙头4 1.1.精研海陆电缆，稳坐全球龙头4 1.2.产品服务协同发展，产销量高增5 1.3.电线电缆领域表现亮眼，经营效率提升7 2.行业：海陆并举，前景广阔9 2.1.概述：国民经济“动脉”，应用领域广9 2.1.1.电线电缆：下游覆盖海陆两界，需求旺盛9 2.1.2.海缆：受海上风电强势影响需求高增13 2.2.海上风电：三大趋势促海缆向高压柔性直流挺进17 2.2.1.深远海化：柔直海缆和动态缆高适配17 2.2.2.单机大容量化：高压海缆逐渐普及18 2.2.3.平价化：海缆成本占比小，高压直流方案有效降本20 2.3.海洋油气开采：能源转型助力脐带缆需求高升21 3.趋势：技术水平领先，系统方案走向世界23 3.1.填补多项技术空白，研发能力世界领先23 3.2.国内外市场双向开拓，系统化方案优势显著24 3.2.1.产业布局合理，一体化优势凸显24 3.2.2.国内外市场双向开拓，在手订单充足25 4.盈利预测26 5.风险提示27 图表目录 图表1.公司业务三大板块4 图表2.公司业务图示4 图表3.东方电缆发展沿革4 图表4.东方电缆股权结构（截至2022年中报）5 图表5.公司主要产品5 图表6.公司施工服务内容及优势6 图表7.2021年公司陆缆产量高增6 图表8.2021年公司陆缆销量高增6 图表9.近年公司海缆产量逐年增长7 图表10.近年公司海缆销量逐年增长7 图表11.2021公司营业总收入大幅增长7 图表12.2021年海缆陆缆为公司主要营收贡献7 图表13.2021年公司毛利润高速增长8 图表14.公司毛利率小幅波动8 图表15.2022上半年公司绝对费用与上年同期持平8 图表16.近五年公司费用率逐步降低8 图表17.2021年公司归母净利润大幅增长9 图表18.公司净利率小幅波动9 图表19.电线电缆分类9 图表20.2021年电线电缆行业市场细分9 图表21.电线电缆产业链10 图表22.相关国家政策10 图表23.全球电线电缆规模预测11 图表24.全球电力电缆规模预测11 图表25.特种电缆应用领域广泛11 图表26.我国电网投资总额上升12 图表27.陆缆和海缆特点比较13 图表28.全球海缆交付量上升13 图表29.全球海缆市场预计持续扩张14 图表30.我国海缆交付量上行14 图表31.我国海缆市场规模持续扩大14 图表32.我国万吨以上泊位数量15 图表39.我国部分深远海海上风电规划17 图表40.直流海缆与交流海缆比较18 图表41.海上风电柔性直流送出方案18 图表42.柔性直流与高压交流成本对比18 图表43.全球海上风电单机容量预计不断扩大19 图表44.2021年欧洲新增海上风电单机容量19 图表45.2021年我国新增海上风电单机容量分布19 图表46.不同电压等级、不同截面交流海缆输送容量20 图表47.全球平均LCOE整体下行20 图表48.我国LCOE预计大幅下降20 图表49.部分海上风机成本占比21 图表50.不同送出方案电气成本及损耗对比21 图表51.脐带缆横截面图22 图表52.脐带缆图示22 图表53.全球海底脐带缆市场规模22 图表54.2021年公司研发投入大幅上涨23 图表55.2021年公司研发人员占比位居第二23 图表56.公司主要研发成果24 图表57.公司敷设船性能一览24 图表58.东方电缆中标总包揽EPC项目汇总25 图表59.东方电缆2022年中标项目一览25 图表60.公司海外项目26 图表61.公司客户资源稳定、优质26 图表62.主要业务板块业绩情况预测27 1.公司：海陆双向发力，成就全球龙头 1.1.精研海陆电缆，稳坐全球龙头 公司业务覆盖海缆、陆缆、海洋工程三大板块，在各领域居龙头地位。公司集海底电缆和陆地电缆的研发制造、安装运维为一体，拥有包括深远海脐带缆和动态缆、超高压电缆和海缆、智能配网电缆和工程线缆、海陆工程服务和运维四大整体系统解决方案，具备从产品到服务的全方位业务能力。公司自成立以来填补多项线缆行业技术空白，数次中标国家级线缆项目，产品被广泛应用于电力、通信、风力发电、海洋油气勘采等领域，是国内以及全球海缆领域的龙头。 图表1.公司业务三大板块图表2.公司业务图示 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 公司存续二十五年间不断进行技术创新与积累。公司于1998年成立，自陆地电缆起家，2007年实现股份制改革，2014年在上交所上市。公司成立后不断优化产业结构，从2005年起进行海缆研发，在光电复合海底电缆、浅海动态缆等领域取得技术优势。此外，2022年公司设立境外全资子公司ORIENTCABLEEUROPEB.V.有限责任公司，开拓海外市场。 图表3.东方电缆发展沿革 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 宁波东方集团有限公司为公司控股股东，夏崇耀和袁黎雨夫妇共为公司实际控制人。根据公司2022年半年度报告信息，公司前五大股东分别为宁波东方集团有限公司、袁黎雨、香港中央结算有限公司、宁波华夏科技投资有限公司和中国建设银行股份有限公司-东方红启东三年持有期混合型证券投资基金，其直接持股比例分别为31.63%、7.76%、5.74%、2.43%和1.64%。夏崇耀与袁黎雨为夫妻关系，为公司实控人。 图表4.东方电缆股权结构（截至2022年中报） 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.产品服务协同发展，产销量高增 公司是国内陆缆和海缆系统的核心供应商，下游领域覆盖广。公司产品分为海缆系统和陆缆系统两大类。海缆方面，主要产品涉及超高压交流海缆、湿式交流阵列海缆、海洋动态电缆等多种海缆，产品具有输送功率大、环境适应高、抗动态疲劳性好等优点，广泛应用于岛屿联网、海上风电、海洋油气等领域。陆缆方面，公司主要产品涉及架空绝缘电缆、低烟无卤阻燃电线、光纤复合中低压电缆等多种陆缆，产品具有容量大、阻燃性高、辐射性低等优点，广泛应用于智能配输电网、智能建筑和家居、装备用电等领域。 图表5.公司主要产品 产品类别 主要产品 产品优势 下游领域 海缆系统 超大输送功率，交流达1.5GW/回、 超高压交流海缆、柔性直流海缆 直流达2.5GW/回 海上风电等 湿式交流阵列海缆、浮式平台风机交流动态海缆 多电压等级、应用水深0-2000m的高环境适应性 海洋动态电缆、海洋装备用脐带缆 抗动态疲劳性、抗水树性 陆缆系统 超高压电力电缆、架空绝缘电缆3500mm²超大容量、μm级控制精度 智能配输电网 低烟无卤阻燃B1级电线电缆、通信电缆 可承受950℃高温、高环保性 轨道交通 阻燃耐火电线、低烟无卤阻燃电线 高阻燃性、高耐火性 智能建筑和家居 光纤复合中低压电缆、变频电缆 低烟无卤性、低辐射性 装备用电 柔性矿物质绝缘防火电缆、特种电缆 电导率≤10μs/mm、透光率≥60% 绿色石油化工 资料来源：公司官网，东亚前海证券研究所 公司开拓海洋工程业务，提供全方位施工服务。公司施工服务主要包含海缆敷设施工、运行维护、抢修服务等方面。敷设施工方面，公司服务包含海底电缆运输、现场接头施工等，具有东方海工01、02专业敷设安装 船等设备，具有定制化、高效率、高精度等优势；运行维护方面，公司服务包含线路应急抢修、各阶段接头供应等；抢修服务方面，公司服务包含导体复原、屏蔽复原等，具有MJ熔接头、硬接头等设备，有绝缘材料性能好、紧固力佳等优点；竣工验收方面，公司服务包含高压试验、光纤衰减试验等，具有先进的高压试验系统，有试验设备先进、试验团队专业等优点。 图表6.公司施工服务内容及优势 服务类别 主要内容 设备与技术 服务优势 敷设施工 海底电缆运输、现场接头施工、海底 电缆等海上升压站平台施工 东方海工01、东方海工02、DP-2控制系统 定制化、高效率、高精度 运行维护 线路应急抢修、各阶段接头供应、故 障点定位 交流500kV及