石化行业投资策略：石化行业已行至底部区间，看好宏观经济逐步复苏下的盈利修复

石油石化 2022年11月11日 投资评级：看好（维持）行业走势图 石化行业已行至底部区间，看好宏观经济逐步复苏下 的盈利修复 ——石化行业投资策略 金益腾（分析师）龚道琳（分析师）徐正凤（联系人） 24% 石油石化沪深300 jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002  gongdaolin@kysec.cn 证书编号：S0790522010001 xuzhengfeng@kysec.cn 证书编号：S0790122070041 12% 0% -12% -24% -36% 2021-112022-032022-072022-11 数据来源：聚源 相关研究报告 《光伏行业高景气，EVA供需结构有望维持紧平衡—EVA行业深度报告》 -2022.8.18 俄乌冲突推动原油、天然气价格加速上涨，现仍处历史高位 目前原油、天然气价格高位运行，给石化行业带来较大的成本压力。原油端， 2022年2月份，俄乌冲突发生后，全球油价加速上涨。2022年3月8日，布伦 特原油主力合约最高涨至139.13美元/桶，创2008年金融危机以来的油价新高。自2022年6月起，油价震荡下行。但OPEC的减产使得当前油价依旧运行在历 史高位区间。天然气端，2022年9月份，欧盟提前完成天然气补库目标，随后 全球气价开始下跌。根据AGSI+统计，截至2022年10月17日，欧盟天然气储气率已达92.66%。虽然目前欧盟天然气已接近满库，但“北溪”管道受损、欧洲冬季是否会出现极端气候等问题，使得气价能否延续下行存在一定不确定性。 石化板块价差受损，2022Q3石化企业业绩跌至历史低点，静待需求复苏 受油气价格高企及下游需求不振的双重影响，2022Q3石化公司业绩跌至历史低点。2022年前三季度，油气成本端压力叠加下游需求萎靡，我国原油裂解环节、 烯烃产业链、芳烃产业链（涤纶产业链）价差普遍受损。2022年前三季度，我们选取的47家石油石化上市公司的利润率环比持续走低，我们据Wind数据计算出：2022Q3我国47家石油石化上市公司的归母净利润环比-22.84%；剔除中国石油、中国石化后，归母净利润环比-25.51%；2022Q3我国石化企业利润明显承压。我们重点追踪的8家石化企业（恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股 份、新凤鸣、东方盛虹、卫星化学、海利得）2022年前三季度的归母净利润同比下滑，2022Q3环比下滑严重，Q3单季度业绩跌至历史低点。我们认为未来随着宏观经济及需求的逐步复苏，石化产业链公司有望迎来盈利修复。 石化龙头集体进军新材料领域，未来成长空间充足，有望带来估值提升 石化龙头向产业链下游做精细化延伸，为长期增长赋能。POE：随着双玻组件 和N型电池的普及，未来POE在光伏胶膜中的渗透率有望持续提升。目前国内POE消费依赖进口，我们根据海关数据计算出2022年1-9月POE进口均价已涨至1.93万元/吨，预计2022年国内POE市场规模将突破百亿元。万华化学、 东方盛虹、荣盛石化、卫星化学均有布局POE，其中万华化学、东方盛虹旗下斯尔邦的POE中试装置已成功投产，未来国内大化工企业有望打破国外垄断。 EVA：我们认为2022-2023年我国光伏级EVA或将维持紧平衡，未来东方盛虹 及荣盛石化有望持续受益。锂电隔膜：我们预计2025年我国锂电隔膜需求量将 突破200亿平米，恒力石化16亿平方米/年的锂电隔膜在建项目如期推进。我们看好石化龙头依托全产业链资源禀赋切入下游精细化工，未来成长空间广阔。受益标的：恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、新凤鸣、桐昆股份、海利得、恒逸石化。 风险提示：油价大幅波动；下游需求持续低迷；产品竞争格局恶化。 行业研究 行业投资策略 开源证券 证券研究报 告 目录 1、原油、天然气价格均处历史高位，未来不确定性尚存4 1.1、俄乌冲突加速原油价格上涨，目前仍处于历史高分位值4 1.2、俄乌冲突推动欧盟加速补库，天然气价格高位运行5 2、石化板块价差受损，业绩低点已现，静待需求复苏6 2.1、油气价格上涨叠加需求萎靡，2022年石化产业链价差普遍受损，看好未来盈利修复6 2.2、2022Q3我国石化板块业绩环比下滑明显，利润率进一步走低10 2.3、2022Q3我国石化企业或已步入低谷，静待“黎明曙光”12 3、石化龙头集体进军新材料领域，未来成长空间广阔15 3.1、POE：光伏胶膜的重要原材料，石化龙头有望打破国外垄断15 3.2、EVA：预计2023年我国光伏级EVA有望维持紧平衡，东方盛虹、荣盛石化或将持续受益17 3.3、锂电隔膜：需求空间广阔，恒力石化强势切入为成长赋能18 4、盈利预测与估值20 5、风险提示20 图表目录 图1：2022年3月份，布伦特原油期货结算价迫近130美元/桶，创2008年金融危机以来新高4 图2：俄乌冲突及欧盟补库驱动天然气价格高位运行5 图3：目前国内原油裂解价差处历史低位6 图4：进入2022下半年新加坡原油裂解价差震荡下行6 图5：2022年乙烯-石脑油价差收窄至历史底部6 图6：目前乙烷制乙烯价差位于底部，盈利能力弱6 图7：目前LLDPE价差处于低位7 图8：目前HDPE价差同样处于低位7 图9：2022年我国丙烯-石脑油价差震荡下行趋势7 图10：丙烷制丙烯价差已经行至底部，PDH装置承压7 图11：目前聚丙烯价差收窄，位于底部区间7 图12：PDH法制聚丙烯价差低位，盈利能力承压7 图13：2022年我国丙烯酸-丙烯价差平稳运行8 图14：2022年我国丙烯酸甲酯价差大幅收窄8 图15：2022年我国丙烯酸丁酯价差持续收窄8 图16：2022年下半年丁二烯-石脑油价差快速缩窄8 图17：2022年我国PX-石脑油价差高企9 图18：2022年我国PTA-PX价差底部运行9 图19：2022年我国涤纶长丝POY价差承压9 图20：2022年涤纶长丝开工率处于偏低状态9 图21：2022年江浙织机开工率低于历史同期9 图22：2022年我国涤纶长丝库存高于历史同期9 图23：2022年1-9月我国石化企业整体营收同比+29%10 图24：2022年1-9月我国石化企业营收同比+37%10 图25：2022年1-9月石化企业归母净利润同比+35%10 图26：2022年1-9月石化企业归母净利润同比+41%10 图27：2022Q3我国石化企业整体营收环比-1.39%11 图28：2022Q3我国石化企业营收环比-7.36%11 图29：2022Q3我国石化企业整体净利率环比-1.38pcts11 图30：2022Q3我国石化企业净利率环比-2.48pcts11 图31：2022Q3石化企业整体归母净利润环比-22.84%12 图32：2022Q3石化企业归母净利润环比-25.51%12 图33：2022年1-9月荣盛石化营收同比+74.03%12 图34：2022年1-9月东方盛虹营收同比+86.26%12 图35：2022年1-9月荣盛石化归母净利润同比-46.15%13 图36：2022年1-9月东方盛虹归母净利润同比+10.24%13 图37：2022Q3荣盛石化归母净利润环比-96.27%13 图38：2022Q3海利得归母净利润环比-23.45%13 图39：2022Q3海利得、荣盛石化毛利率约为16%、9%14 图40：2022Q3海利得、卫星化学净利率约为5%、3%14 图41：2022年1-9月新凤鸣的存货周转率达8.39%14 图42：2022Q3海利得、卫星化学的ROE约为2%、1%14 图43：2021年我国光伏领域对POE的需求占比达40%15 图44：未来POE/EPE胶膜封装组件的占比将持续提升15 图45：2022年1-9月中国POE进口量已达50.72万吨16 图46：自2020年起，POE进口单价呈上涨趋势16 图47：2021年我国光伏胶膜领域对EVA的需求占比高达39.72%17 图48：锂电隔膜在充放电时为锂离子迁移提供通道18 图49：2022上半年我国锂电隔膜出货量达54亿平米19 图50：2021年恩捷股份的隔膜市场占有率达38.6%19 表1：万华化学、斯尔邦的POE中试装置已成功投产16 表2：2022-2023年我国光伏级EVA的供需结构有望维持紧平衡18 表3：恒力石化强势进军锂电隔膜等新材料领域，打开未来成长空间19 表4：盈利预测与估值表20 1、原油、天然气价格均处历史高位，未来不确定性尚存 1.1、俄乌冲突加速原油价格上涨，目前仍处于历史高分位值 俄乌冲突推动原油价格大幅上涨，现仍处历史高位。以沙特为首的OPEC产油国、以俄罗斯为代表的非OPEC产油国、以美国为代表的新型原油产油国是国际原油市场的主要供应国。2008-2014年，页岩油技术革命推动美国页岩油产量高速增长，据中国科学报报道，2014年美国的页岩油产量高达2亿吨。2014年全球原油市场正值需求低迷，而OPEC成员国试图利用低成本优势挤兑美国页岩油的市场份额，拒绝采取减产措施。供过于求驱动油价进入下行通道，据Wind统计，布伦特原油期货结算价自2014年6月份的115美元/桶延续下跌至2016年2月份的30美元/桶。随后，四大产油国达成石油产量冻结协议，油价触底并步入上行期。2020年初，新冠 疫情导致需求萎靡，2020年2月份油价低于60美元/桶，OPEC与俄罗斯开始新一轮减产谈判。2020年3月6日，俄罗斯与OPEC谈判破裂，沙特增产与俄罗斯竞争市场份额，油价由3月初的50元/桶跌至月底的25美元/桶，跌幅超50%。自2020年 4月起，OPEC与俄罗斯联合减产，油价再次步入上行通道。2022年2月份，俄乌冲 突使得原油市场供给受限，带动油价大幅上涨。2022年3月8日，布伦特原油主力 合约最高涨至139.13美元/桶，当日结算价达127.98美元/桶，突破2008年金融危机 以来的最高油价。自2022年6月起，美联储大幅加息引发海外经济悲观预期增强，油价震荡下行。2022年10月，OPEC+组织在维也纳召开部长级联席会议，决定自2022年11月起，将石油产量较8月份下调200万桶/日，减产量约为全球原油供应总量的2%，OPEC减产使得油价维持在高位运行。 图1：2022年3月份，布伦特原油期货结算价迫近130美元/桶，创2008年金融危机以来新高 140 1、全球经济稳健运行，1、油价创2015年底以来新高 美联储持续 加息，悲观预期增强 120 1、OPEC会议不减产 2、希腊“脱欧”公投 3、伊朗核谈判达成全面协议 1、美国石油钻机数增长 放缓，飓风影响原油产量2、2017Q2全球石油需求增速超预期 3、中国9月加大原油进口 石油需求稳增2、沙特、美国、俄罗斯大幅增产， 2、伊朗民政对抗，地美国成为全球第一大产油国 缘危机提供上行动力3、页岩油活跃钻机数达1300座 2022年3月油 100 80 1、页岩油产量激增，OPEC拒绝减产 2、中国需求放缓 3、美元走强、 利比亚复产 美国历史原 油库存达最高点 1、OPEC产量再创新高 2、美国石油钻机数回升 3、美国石油需求未达预期 OPEC减产 前景向好 价突破130美1、3月6日，OPEC与非元/桶，创2008OPEC产油国减产磋商因年以来新高 俄方态度坚决而宣告破裂 2、沙特随即发动价格战 OPEC决定缩 减减产规模 60 2022年2月26日，俄乌武装冲突，供给受限 40 1、美联储推迟加息美国钻井一周减2、沙特大规模空袭 OPEC非正式会议 意外达成限产协议 油价超跌反 弹，OPEC 减产超预期 汽柴油消耗进 入传统旺季，下游需求带来利好支撑 少94座（约7%） 1、全球疫情缓解 2、美联储宽松货币政策刺激经济3、OPEC等放松限产计划 20 1、四大产油国达成“石油产量冻结协议” 也门胡塞武装组织2、我国发改委推出成品油地板价全球贸易摩擦降低需3、加拿大等产油国供应中断