国内充电设施行业领先者，有望受益于行业高景气

国内充电设施行业领先者，积极布局新能源赛道。 收购绿能慧充，切入新能源赛道。2021年11月，公司以现金8300万收购绿能慧充100%的股权，切入新能源行业，实施业务转型。绿能慧充以充电桩起家，横向拓展储能、微网、数字能源平台建设，积极发展光储充一体化，为公司贡献业绩增量。 剥离传统低效业务，定增助力拓展新能源业务。2022年前三季度，公司实现归母净利润-0.14亿元，亏损同比减少，主要为公司热电业务因停产出售不再产生利润及铁路业务、充电桩业务经营亏损所致。公司将聚焦于充电桩及储能业务，大力发展新能源业务。2021年11月22日，公司定增不超过4.53亿元的资金，用于补充流动资金以及投入新能源充电和储能业务的发展，主营业务多元化发展，拓展新的利润增长点。 “新能源+光储充”前景广阔，公司业务转型迎来发展机遇 政策驱动新能源汽车渗透率提高，拉动充电桩需求增加。2022年期间，政府多次下发各类政策大力支持新能源汽车发展。2021年全球新能源乘用车销量为649.5万，市场渗透率为8.3%，高于2020年4.1%。充电桩处于新能源汽车产业链的关键位置，新能源汽车保有量快速增加，带动充电桩需求增长。据中国电动汽车充电基础设施促进联盟数据，2017-2021年全国新能源充电桩市场规模由72亿元增长至4 19.7亿元，CAGR为42.2%，至2023年底全国充电桩市场规模有望突破千亿，2026年底有望达到2870.2亿元，实现快速增长。 “光储充”一体化迎来发展机遇，市场空间广阔。在新基建和碳中和的双重因素驱动下，单一充电桩设施正演变为集分布式光伏发电、储能系统、充放电为一体的基站建设。电化学储能正在快速发展，截至2021年底新型储能中锂离子电池占据约90%的比例，已有百兆瓦级项目并网运行。同时由于分布式光伏储能优势明显，预计“光储充”有望快速发展。 竞争优势明显，坚定向新能源领域转型。 公司具有技术、产品、服务、客户四大核心优势。公司深耕充电桩业务，目前充电设备品类齐全，覆盖场景广泛。同时公司经多年研发积累掌握了星环功率分配技术，可更好应用于直流快充市场。目前公司产品已得到下游客户如国家电网、小桔充电、BP（英国石油）、壳牌等客户验证，公司60kW欧标充电机亦获得TÜV南德产品认证，未来有望获取更多海外市场份额。 对标同行，公司核心优势在于“光储充”一体化发展。公司能够同时兼顾充电与储能领域布局，促进充电产品与储能产品进行优势互补、协同发展。在未来，公司有望在充电、储能、微网三大领域不断实现突破，进行长期战略协同布，巩固核心竞争力。 给予“增持”评级。我们预计公司2022~2024年的归母净利润分别为0.10、0.82、1.44亿元，对应PE分别为455、57、32倍。我们看好公司未来成长性，给予“增持”评级。 风险提示：订单执行进度不及预期；融资不及时导致财务风险；技术创新、新产品开发不及预期风险；市场竞争风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。 1、国内充电设施行业领先者，积极布局新能源赛道 1.1、收购绿能慧充，切入新能源赛道 积极转型新能源充电桩赛道。公司原名江泉实业，在1999年8月于上交所挂牌上市。主营业务为热电业务、铁路专用线运输业务。2021年11月，公司为切入新能源行业，实施业务转型，以现金8300万收购绿能慧充100%的股权，绿能慧充成功并入上市公司平台，同时公司也更名为绿能慧充数字能源技术股份有限公司，并在2022年4月剥离热电业务，成功进入新能源充电桩赛道。 绿能慧充：充电桩起家，横向拓展储能、微网、数字能源平台建设，绿能慧充成立于2012年，原名陕西绿能电子有限公司，自2017年开始布局全国充电桩市场，推出第一代自主研发一体式直流充电产品；2018年，在西安、厦门等地实现充电设备市场占有率第一的表现；2019年，公司与滴滴旗下的小桔充电合作成立小桔绿能，推出全国首创功率分配技术； 2020年，公司荣获中国充电行业十大品牌，推出全国领先的“能盾”四层充电安全防护技术；2021年，推出“Chaoji”充电大功率液冷系统; 并携手西安交通大学成立数字能源研究所，加快拓展储能微网领域；2022年，绿能慧充成功并入上市公司平台，西南研发生产基地正式投产运营。 图表1：绿能慧充发展历程 1.2、剥离传统低效业务，新能源业务盈利潜力大 剥离传统业务，专注新能源板块业务发展。2021年度，公司实现营业收入2.43亿元，同比下降12.28%，实现归母净利润-0.2亿元，同比下降202.73%。公司过去几年业绩下滑主要受原先热电业务和铁路运输业务影响，同时公司去年筹划重大资产出售，计提了大额员工安置补偿预计负债。2022年前三季度，公司实现营收1.71亿元，同比减少3.36%，实现归母净利润-0.14亿元，亏损同比大幅减少，主要系热电业务出售，成本得到控制的原因，同时也开展了新能源行业板块业务。在进行业务重整后，公司明年的新能源业务板块值得期待。 未来充电及储能业务将成为公司主营业务：2022H1公司在充电储能业务实现营业收入0.82亿，占比最大，约为70%，铁路运输业务上实现0.19亿，热电业务上实现营业收入0.10亿，其他业务收入0.07亿。总体来看，在实现业务重组后，新能源板块业务占据主要地位，后续有望出现较大突破。 图表2：公司营业收入及归母净利润情况 图表3：2022H1公司主营业务收入结构 公司产品和服务覆盖了充电设备及储能产品等。①充电设备：主要分为充电桩、充电机、充电堆三类，品类齐全。充电桩为随车配套的便捷充电设备，多适用于小区停车区等场合；充电机为高功率充电设备，充电效率高；充电堆由集成管理的各个充电机和充电桩组成，能够灵活调配充电功率。②储能产品：可应用于分布式储能、集中式储能，以及光储充综合能源管理等场景，利用储能装置在负荷高峰时期放电，负荷低谷时期从电网充电，减少高峰负荷需求，节省用电费用，同时推出光储充一体化系统，光伏发电自用率高，采用模块化设计，光伏、储能系统均可拓展。 图表4：公司充电设备产品 图表5：公司储能产品类别 1.3、经营状况：摆脱历史包袱，未来发展持续向好 毛利回升趋势明显，未来提升潜力大。2021年度公司毛利率为14.27%，净利率为-8.27%，毛利率和净利率较上一年都出现了不小的下滑。从过去三年表现来看，公司毛利率和净利率波动巨大，盈利稳定性较差，并未体现较稳定的盈利能力。在公司并购了绿能慧充后，进入新能源充电储能业务，毛利率进一步恢复，2022年前三季度，公司毛利率为20.62%，同比增加5.18%，净利率为-8.51%，同比减少8.42 %。 2022年公司新增研发投入。2018-2021年公司期间费用率分别为10.14%、8.63%、9.68%、18.62%，2022年前三季度费用率上升至30.06%，其中销售费用率为9.69%，管理费用率为19.46%，财务费用率为0.91%，另外公司新增研发费用率为4.21%，分别同比+9.57%、+7.6%、+0.96%、+4.21%。完成对绿能慧充收购前，公司业务种类单一，未产生研发投入。 图表6：公司毛利率及净利率情况 图表7：公司期间费用率情况 公司经营性现金流情况改善。2018-2021年公司存货周转天数分别为5.94、5.72、6.31、5.03天，2022年前三季度存货周转天数上升至53.66天；应收账款周转天数分别为101.50、23.04、19.85、78.91天，2022年前三季度上升至205.51天。2018年-2021年公司经营活动产生的现金流量净额分别为-10.96、-1.82、20.4、-28.22百万元，2022年前三季度上升至33.89百万元，经营性现金流情况得到明显改善。 图表8：公司存货与应收账款周转天数 图表9：公司经营活动现金流量 1.4、徐益明为实际控制人，定增助力拓展新能源业务 公司实际控制人为徐益明先生。公司第一大股东为深圳景宏益诚实业发展有限公司，持有限售条件流通股数量为70,280,485股，占公司股份总数的13.73%。深圳景宏益诚实业发展有限公司的法人代表为徐益明，徐益明为绿能慧充实际控制人。 图表10：公司股权结构（截至2022年9月30日） 定增有助于公司拓展新能源与储能业务。2021年11月22日，公司启动以非公开发行股票的方式募集不超过4.53亿元的资金，募集资金全部用于补充公司流动资金，并主要投入新能源充电和储能业务的发展，以实现公司主营业务多元化，拓展新的利润增长点。截至目前，公司定增申请已获证监会批准。 2、“新能源+光储充”前景广阔，公司业务转型迎来发展机遇 2.1、政策驱动，新能源汽车市场渗透率逐步提高 新能源汽车渗透率超预期提升：2017年中国新能源汽车市场全年实现77.7万销量，2021年实现352.1万销量，CAGR为35.28%。2022年1-9月份，全国新能源汽车销量共实现456.7万辆，同比去年实现大幅度提升。随着新能源汽车市场的不断拓展，各个传统车企和新势力企业纷纷进军新能源汽车制造领域，不断优化提升新能源汽车续航里程和性能，市场渗透率也在高速攀升。截至到2022年9月份，全国新能源汽车市场渗透率为31.8%，远远高于市场预期。 图表11：我国新能源汽车销量持续超预期 图表12：我国新能源汽车渗透率呈现高增趋势 多项政策利好新能源汽车发展：早在“八五”时期，我国就已将新能源汽车计划提上日程；1995年国家科技部将发展新能源汽车设为“九五”规划的重点项目;“十五”期间，国家投资8.8亿造出了奥运会期间的电动公交车。2020年9月中国首次提出双碳目标，双碳政策对汽车行业的碳排放提出了更高的要求，将促使燃油汽车向新能源汽车进行转变。2022年期间，政府多次下发各类政策和补贴鼓励新能源汽车行业发展。在政策的大力支持利好下，新能源汽车行业快速发展。 图表13：新能源汽车行业相关政策 2.2、新能源汽车渗透率提升，拉动充电桩需求增加 充电桩处于新能源汽车产业链的关键位置。在新能源汽车产业链中，上游主要为原材料和零部件，其中原材料包括锂矿、钴矿、稀土等，零部件包括电机、电池、电控、车身结构件等；中游主要为整车制造，其中包括乘用车、专用车、商用车；下游为充电服务和后市场服务，充电桩关系到新能源动力电车的续航问题，在新能源汽车产业链中占据重要的地位。 图表14：新能源汽车与充电桩产业链情况 充电模块为核心部件。在充电桩产业中，上游为充电桩元器件部分，充电模块技术壁垒与构成壁垒最大，在元器件中成本占比最高，占比超过50%，其他皆为标准化电气产品，制作技术难度小，企业同质化高，产品差异化程度低。 图表15：充电桩元器件成本结构占比 新能源汽车保有量快速增加，带动市场充电桩需求。2020年3月充电桩被国家列入“新基建”之一，促使企业进行充电桩快速扩充。截至2022年9月底，据公安部统计，全国新能源汽车保有量已突破1149万辆，占汽车总量的3.65%，其中，纯电动汽车保有量926万辆，占新能源汽车总量的80.56%。前三季度新注册登记新能源汽车371.3万辆，同比增长98.48%，创历史新高。完善的充电设施是保障电动汽车推广应用的先决条件，在合理的政策引导和高增速新能源汽车市场拉动下，我国充电基础设施产业规模持续扩大。据中国电动汽车充电基础设施促进联盟数据统计，截至2022年9月30日，全国公共充电桩设施已达163.58万个，私人充电桩285.2万个。目前充电基础设施数量稳步增长，在高速公路服务区、城市和乡村逐步形成以快充为主，慢充为辅的公共充电网络。 图表16：全国新能源汽车保有量历年情况 图表17：全国充电桩数量情况 市场需求与政策推动充电桩市场规模高速发展。据中国电动汽车充电基础设施促进联盟数据，2017-2021年全国新能源充电桩市场规模分别为72亿元、124.3亿元、195.1亿元、268.9亿元、418.7亿元，复合年均增长率为4