业绩恢复明显，国内外申报持续推进

博瑞医药（688166）：业绩恢复明显，国内外申报持续推进 分析师：�雯 执业证书编号：S1380516110001 摘要： 2022年11月3日 公司研究 证券研究报告 公司点评报告 联系电话：010-88300898 邮箱：wangwen@gkzq.com.cn 公司评级 当前价格：22.4元/股 上次评级：推荐 本次评级：推荐 公司基本数据 总股本（百万股）：410 流通股本（百万211 流通A股市值（亿）47 每股净资产（元）：4.6 资产负债率（%）：50.75 博瑞医药近一年股价走势 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% 博瑞医药上证指数 数据来源：wind,国开证券研究与发展部 相关报告 1.疫情影响短期业绩，制剂业务快速增长——博瑞医药（688166）2022年半年报点评 2.全年业绩快速增长，静待产能释放 ——博瑞医药（688166）2021年年报点评 3.稀缺的高技术壁垒仿创药企，有望步入快速成长期——博瑞医药 （688166）公司深度报告 公司发布了2022年三季报，前三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归 母净利润分别为7.7亿元、1.98亿元和1.8亿元，分别同比增长3.2%、11.7%和4.7%。其中三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为 2.72亿元、0.86亿元和0.86亿元，分别同比增长1%、22%和24%，基本符合市场预期。 三季度业绩快速恢复，四季度业绩有望持续好转。三季度公司收入端环比 由负转正，同时利润端增长大幅改善。利润端增长显著高于收入端主要原 因是：三季度公司毛利率同比提升3.2%带动销售成本同比下降超过了7%，同时管理费用、财务费用的负增长以及政府补助等其它收益的增长也均推动了三季度利润端的同比增长。受限于疫情环境与防疫政策，以及全国各地的物流政策，二季度公司供应、生产及物流货运多方面受到了影响，为上市以来首个业绩增速为负的季度。二季度预计是公司受疫情影响最大的季度，四季度预计持续好转。 三季度公司多品种注册取得进展，研发实力持续体现。第三季度公司多个 产品注册取得进展，国内方面，富马酸丙酚替诺福韦原料药取得上市批准， 米卡芬净钠原料药已完成审评审批，BGC1201片取得临床试验批准通知书；国际注册方面，依维莫司原料药在日本获批，羧基麦芽糖铁原料药、莫努匹韦原料药、卡前列素氨丁三醇原料药向美国递交DMF等。 投资建议：公司是国内较为稀缺的拥有较高技术壁垒的仿创药企，凭借多 个技术平台，已成功开发出多款在全球供应中占据主导优势的原料药品种， 品种丰富，预期增长稳健。同时公司布局多个潜力领域，如长效PDC偶联技术平台、非生物大分子技术平台以及吸入制剂平台等。目前公司发展受产能制约较大，随着产能的逐步释放，公司凭借多年来积累的技术实力和品种资源，发展有望迈入新台阶。考虑到疫情影响及产能投放进度，我们调整了收入端预测，维持利润端预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为11.7亿元、13.9亿元和17.2亿元，分别同比增长11%、19%和24%，实现EPS分别为0.66元，0.77元，0.99元。2022年11月3日收 盘价对应2022年的估值约34倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。风险提示：疫情影响超预期；集采等政策影响超预期；业绩增长不及预期风险；产品竞争加剧风险；产品获批进度不及预期风险；产能释放不及预 期；生产安全事故风险；产品研发风险；订单波动风险；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 财报摘要（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 785.38 1,052.41 1,165.57 1,389.83 1,719.54 (+/-)% 56.09% 34.00% 10.75% 19.24% 23.72% 息税前利润（EBIT） 191.69 268.66 292.82 347.58 462.79 (+/-)% 62.05% 40.15% 8.99% 18.70% 33.15% 归母净利润 169.88 243.95 270.13 313.78 405.91 (+/-)% 52.93% 43.60% 10.73% 16.16% 29.36% 每股净收益（元） 0.41 0.60 0.66 0.77 0.99 数据来源：wind,公司公告，国开证券研究与发展部。2022-2024年数据系作者预测值。 公司发布了2022年三季报，前三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为7.7亿元、1.98亿元和1.8亿元，分别同比增长3.2%、11.7%和4.7%。其中三季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为2.72亿元、0.86亿元和0.86亿元，分别同比增长1%、22%和24%，基本符合市场预期。 三季度业绩快速恢复，四季度业绩有望持续好转。三季度公司收入端环比由负转正，同时利润端增长大幅改善。利润端增长显著高于收入端主要原因是：三季度公 司毛利率同比提升带动销售成本同比下降超过了7%，同时管理费用、财务费用的负增长以及政府补助等其它收益的增长也均推动了三季度利润端的同比增长。受限于疫情环境与防疫政策，以及全国各地的物流政策，二季度公司供应、生产及物流货运多方面受到了影响，为上市以来首个业绩增速为负的季度。二季度预计是公司受疫情影响最大的季度，四季度预计持续好转。 三季度公司多品种注册取得进展，研发实力持续体现。第三季度公司多个产品注册取得进展：国内方面，富马酸丙酚替诺福韦原料药取得上市批准，米卡芬净钠原料药已完成审评审批，BGC1201片取得临床试验批准通知书；国际注册方面，依维莫司原料药在日本获批，羧基麦芽糖铁原料药、莫努匹韦原料药、卡前列素氨丁三醇原料药向美国递交DMF等。 多个产能步入建设后期，静待产能释放。目前，1）泰兴原料药和制剂生产基地（一期）已通过试生产方案备案审查。2）博瑞（山东）原料药一期项目已经取得生产许可证，具备试生产条件。3）苏州海外高端制剂药品生产项目，车间目前处于设备调试验收阶段。4）苏州吸入剂及其他化学药品制剂生产基地和生物医药研发中心项目（一期）厂房（一）机电安装调试阶段中。5）博瑞印尼项目土建工程也已 完成。由于新生产线涉及许可、认证等问题，法规市场相关产品产能释放或晚于非法规市场，但非法规市场及研究阶段品种可以转移到新产线，公司产能有望逐步释放。 毛利率提升显著，研发费用仍保持较快增长。前三季度公司毛利率为62.5%，同比 提升4.65%。销售/管理/财务费用率分别为7.8%/10%/-0.61%，分别同比提升4.8%/提升0.2%/下降1.63%。同时销售费用同比增长168%，预计与制剂销售提升有关。前三季度公司净利率为23%，同比提升0.21%。同时研发依旧保持较高强度，前三季度研发投入合计约1.39亿，同比增长16%，研发费用率为18%，同比提升2%。 投资建议：公司是国内较为稀缺的拥有较高技术壁垒的仿创药企，凭借多个技术 平台，已成功开发出多款在全球供应中占据优势的原料药品种，品种丰富，预期增长稳健。同时公司布局多个潜力领域，如长效PDC偶联技术平台、非生物大分子技术平台以及吸入制剂平台等。目前公司发展受产能制约较大，随着产能的逐步释放，公司凭借多年来积累的技术实力和品种资源，发展有望迈入新台阶。考虑到疫情影响及产能投放进度，我们调低了收入端预测，维持利润端预测，预计公司2022 年-2024年分别实现营业收入为11.7亿元、13.9亿元和17.2亿元，分别同比增长 11%、19%和24%，实现EPS分别为0.66元，0.77元，0.99元。2022年11月 3日收盘价对应2022年的估值约34倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：疫情影响超预期；集采等政策影响超预期；业绩增长不及预期风险；产品竞争加剧风险；产品获批进度不及预期风险；产能释放不及预期；生产安全事故风险；核心产品销售不及预期风险；产品研发风险；订单波动风险；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 附录：盈利预测表 利润表（百万 元） 2021202220232024资产负债表（百万 元） 2021202220232024 营业收入1052116613901720货币资金3374688111063 营业成本461490608754交易性金融资产1111 税金及附加4456应收票据1001 销售费用4393113136应收账款373338448527 管理费用103105122148存货200247285367 研发费用173181195213其他流动资产81336395458 财务费用6375065流动资产合计993139019402416 其他收益6888投资性房地产0000 投资收益9151515固定资产23861510031400 公允价值变动1000在建工程11311031831631 收益 信用减值损失10000无形资产8196120140 资产减值损失9-2-2-2商誉8888 资产处置收益0000长期股权投资52525252 营业利润259281323423长期待摊费用26262626 营业外收支-2111递延所得税资产20202020 利润总额257282324424其他非流动资产422422422422 所得税费用20222533资产总计2970365944215114 净利润238260299391短期借款257000 归属于母公司244270314406应付票据4244 的净利润 少数股东损益-6-10-15-15应付账款208166240276 现金流量表2021202220232024应付职工薪酬35394759 （百万元） 经营活动现金17614351310应交税费14131721 流净额 投资活动现金-890-102-61-106其他流动负债6574185211 流净额 筹资活动现金7042195349流动负债合计583294493571 流净额 现金净流量-6131343252长期借款619669769869 基本指标2021202220232024应付债券0465465465 EPS0.600.660.770.99递延所得税负债0000 BVPS4.095.256.437.72其他非流动负债26262626 PE61.7034.1829.4322.75负债合计1228145417531931 PEG1.423.181.820.77归属于母公司的所 有者权益 1678215526343167 PB8.974.293.502.92少数股东权益63533823 EV/EBITDA48.6530.6525.5219.28股东权益1742220826733190 ROE14.5%12.5%11.9%12.8%负债及股东权益2970366244265121 数据来源：wind,公司公告，国开证券研究与发展部（注：表中PE、PEG及PB的计算使用公司2022年11月3日收盘价；2022-2024年数据系作者预测值。） 分析师简介承诺 王雯，CFA、CPA，天津大学学士，对外经济贸易大学硕士研究生，曾任渤海证券医药行业分析师，8年行业研究经验。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册登记为证券分析师，保证报告所采用的数据均来自合规公开渠道，分析逻辑基于作者的专业与职业理解。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，研究结论不受任何第三方的授意或影响，特此承诺。 国开证券投资评级标准 行业投资评级 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上； 中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。 短期股票投资评级 强烈推荐：未来六个月内，相对沪深300指数涨幅20%以上； 推荐：未来六个月内，相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间；中性