把握医药板块当下的投资机会

量化分析报告 把握医药板块当下的投资机会 复盘显示医药板块处于熊市底部，未来牛市可期。医药板块自2021年初作者 证券研究报告|金融工程研究 2022年11月10日 到现在的这波熊市时间已经持续了84周，持续时间历史最长，下跌幅度 达到-41.2%，下跌幅度仅次于2008年和2015年的两次大熊市，下跌结 构也走出了历史上最复杂的7段结构。目前来看，无论从时间、幅度还是结构看，医药板块这波周线熊市均已充分。近期医药重新迎来了日线级别上涨，这意味着医药的周线级别下跌已经走完了7浪结构，从而大概率意味着医药的中期底部已经出现。从历史上看，医药板块一波熊市之后的牛市起码持续1-2年，幅度起码在40%以上。从中位数看，持续时间在2年左右，幅度在200%以上，因此我们认为医药板块未来1-2年牛市可期。 盈利层面：医药行业景气度进入扩张期，最新业绩指标有企稳迹象。首先，我们跟踪的医药行业景气指数当前为16%，并且已经持续数月处于扩张区间，这意味着医药盈利修复可期。其次，历史上医药行业有3个阶段持续 跑赢大盘一年以上，这3个阶段对应的分析师景气指数均处于明显扩张区间。最后，最新三季报的数据也显示医药行业roe_ttm从二季度的11.4%回升到12.2%，归母净利润增速从中报的7.6%提升至8.8%，景气指数的判断在逐步得到财务数据的验证。 估值层面：三大估值方法均显示当前医药行业已经处于底部位置。1）医药行业PE、PB所处估值分位数在9月底的时候均跌到个位数，10月份有所修复，当前处于10%~20%之间，依然处于比较低的水平；2）反向DCF模型显示当前医药行业业绩透支年份约为5年，处于历史19%分位数，接近于2018Q3水平；3）相对大盘的pb_zscore处于-0.9倍标准差分位，同样接近于上一轮底部位置。 情绪层面：医药板块交易和持仓拥挤度双低。1）交易拥挤度：当前医药板块的交易拥挤度低于-1倍标准差，历史上后续要么是短期反弹，要么是一轮大的反转行情，但无论是哪种，医药板块当前的交易拥挤风险已经较低；2）持仓拥挤度：医药板块的基金持仓比例约为9%，也已经回落至历史低位，历史上大多对应着医药板块的超额收益底部。 如何在医药行业中构建增强组合。基于国盛金工开发的量价类Alpha新因子，在中信一级医药行业成分股范围内选股，构建增强组合。2014/01/01-2022/10/31，增强组合相对于医药行业指数的年化超额收益为16.01%，信息比率为1.36，月度胜率为64.76%。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 分析师段伟良 执业证书编号：S0680518080001邮箱：duanweiliang@gszq.com 分析师林志朋 执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师沈芷琦 执业证书编号：S0680521120005邮箱：shenzhiqi@gszq.com 研究助理杨晔 执业证书编号：S0680121070008邮箱：yangye3657@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：科创50率先迎来日线级别反弹》2022- 11-06 2、《量化分析报告：择时雷达六面图：资金面大幅改善 2022-11-05 3、《量化分析报告：基本面量化系列研究之十三》2022- 11-02 4、《量化分析报告：股基解密：精准医疗进入发展快车道——汇添富中证精准医疗指数基金投资价值分析》2022-10-30 5、《量化周报：市场反弹将一触即发》2022-10-30 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1、复盘显示医药板块底部已现3 1.1历史复盘显示医药板块中期底部已现3 1.2医药板块未来牛市可期4 2、盈利层面：医药行业景气度进入扩张期，最新业绩指标有企稳迹象4 3、估值层面：三大估值方法均显示当前医药行业已经处于底部位置6 3.1估值方法一：PE、PB处于历史10%~20%分位数6 3.2估值方法二：反向DCF模型显示医药业绩透支年份已经跌至底部区域6 3.3估值方法三：相对PB估值的z_score也已跌至底部区域。7 4、情绪层面：医药板块交易和持仓拥挤度双低8 5、如何在医药行业中构建增强组合9 风险提示11 图表目录 图表1：医药板块（CI005018.WI）历史周线级别走势复盘3 图表2：医药板块历史周线级别下跌统计3 图表3：医药板块本轮周线下跌走势4 图表4：医药板块历史周线级别上涨统计4 图表5：医药板块的分析师景气指数处于扩张状态，相对大盘ROE也有企稳迹象5 图表6：医药板块的分析师景气指数处于扩张状态时，行业具备明显超额收益5 图表7：医药行业最新ROE为12.2%，相比二季度有所提升6 图表8：医药行业三季报利润增速8.8%，开始止跌企稳6 图表9：医药指数PE估值处于19%的分位数6 图表10：医药指数PB估值处于10%的分位数6 图表11：医药当前的业绩透支年份处于历史19%分位数，接近2018Q3的水平7 图表12：医药与大盘的PB估值比也进入底部区域8 图表13：医药板块的交易拥挤度低于-1倍标准差，一般意味着交易层面风险已经充分释放8 图表14：医药板块的基金持仓比例回落至历史低位，历史上大多对应着医药板块的超额收益底部9 图表15：国盛金工量价类Alpha因子简介10 图表16：医药行业增强组合表现10 图表17：医药行业增强组合名单（2022/10/31）11 1、复盘显示医药板块底部已现 1.1历史复盘显示医药板块中期底部已现 医药板块自2005年以来经历了10轮牛熊涨跌，5轮熊市下跌，2021年以来的周线级别下跌属于第5轮熊市下跌。从前4轮的熊市来看，下跌时间的中位数为37周，下跌幅 度的中位数为-44.0%，下跌结构的中位数为3段。 图表1：医药板块（CI005018.WI）历史周线级别走势复盘 20000 周DEA(右轴)CI005018.WI长周期 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 资料来源：国盛证券研究所，wind 图表2：医药板块历史周线级别下跌统计 资料来源：国盛证券研究所，wind 医药板块自2021年初到现在的这波熊市时间已经持续了84周，持续时间历史最长，下 跌幅度达到-41.2%，下跌幅度仅次于2008年和2015年的两次大熊市，下跌结构也走 出了历史上最复杂的7段结构。目前来看，无论从时间、幅度还是结构看，医药板块这波周线熊市均已充分。近期医药重新迎来了日线级别上涨，这意味着医药的周线级别下跌已经走完了7浪结构，从而大概率意味着医药的中期底部已经出现。 图表3：医药板块本轮周线下跌走势 19,000 18,000 17,000 16,000 15,000 14,000 13,000 12,000 11,000 10,000 2021/02/102021/05/102021/08/102021/11/102022/02/102022/05/102022/08/10 资料来源：国盛证券研究所，wind 1.2医药板块未来牛市可期 从历史上看，医药板块一波熊市之后的牛市起码持续1-2年，幅度起码在40%以上。从中位数看，持续时间在2年左右，幅度在200%以上，因此我们认为医药板块未来1-2年牛市可期。 图表4：医药板块历史周线级别上涨统计 资料来源：国盛证券研究所，wind 2、盈利层面：医药行业景气度进入扩张期，最新业绩指标有企稳迹象 在之前发布的报告《分析师行业景气指数构建与应用》中，我们基于分析师的个股盈利预测数据，采用扩散指数的编制方法构建了分析师行业景气指数，指数在0轴以上的时 候定义为扩张期，在0轴以下的时候定义为收缩期。如下图所示，我们计算的医药行业景气指数在扩张区间已持续数月，叠加近期利好政策频出，盈利修复可期。 图表5：医药板块的分析师景气指数处于扩张状态，相对大盘ROE也有企稳迹象 资料来源：Wind，国盛证券研究所 从历史超额收益来看，2011年以来，医药板块有三段跑出明显超额收益的行情，持续时间在一年以上，这三个阶段对应的分析师景气指数均处于扩张状态。 图表6：医药板块的分析师景气指数处于扩张状态时，行业具备明显超额收益 2.1 1.9 1.7 分析师景气度（右轴）医药超额收益 阶段一 阶段二 阶段三 50% 40% 30% 20% 1.510% 1.3 1.1 0% -10% -20% 0.9 201120122013201420152016201720182019202020212022 -30% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 根据最新的三季报数据，我们计算了一下医药行业最新净利润增速和roe，发现两者均有企稳迹象。其中roe_ttm从二季度的11.4%回升到12.2%，归母净利润增速从中报的7.6%提升至8.8%。分析师景气指数的判断在逐步得到财务数据的验证。 图表7：医药行业最新ROE为12.2%，相比二季度有所提升图表8：医药行业三季报利润增速8.8%，开始止跌企稳 医药：ROE_TTM(%)医药：归母净利润增速(%) 12.112.611.9 12.2 12.2 12.011.311.2 11.611.4 10.110.110.19.9 10.4 10.0 9.39.6 8.6 8.6 8.0 7.5 6.0 4.0 2.0 0.0 14.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 -20.0 -7.9 27.8 22.6 14.7 9.4 7.36.4 83.9 -40.0 资料来源：国盛证券研究所，wind资料来源：国盛证券研究所，wind 3、估值层面：三大估值方法均显示当前医药行业已经处于底部位置 3.1估值方法一：PE、PB处于历史10%~20%分位数 如下图所示，我们滚动5年计算了医药指数PE、PB所处估值分位数，在9月底的时候，医药的pe/pb分位数均跌到个位数，10月份有所修复，当前处于10%~20%之间，依然处于比较低的水平。 图表9：医药指数PE估值处于19%的分位数图表10：医药指数PB估值处于10%的分位数 医药(中信)：PEPE所处过去5年分位数（右）医药(中信)：PBPB所处过去�年分位数（右） 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 100% 90% 80% 60% 5.0 60% 50% 4.0 50% 40% 3.0 40% 30%20% 2.0 30%20% 10% 1.0 10% 0% 0.0 0% 70% 8.0 7.0 6.0 100% 90% 80% 70% 资料来源：国盛证券研究所，wind资料来源：国盛证券研究所，wind 3.2估值方法二：反向DCF模型显示医药业绩透支年份已经跌至底部区域 参考我们之前的报告《估值运行的逻辑》，我们基于反向的二阶段DCF模型，采用分析师预期数据和当前医药股的PE实际估值，计算了医药行业的业绩透支年份。 二阶段增长率模型如下： 𝑛1(1+�)� 1 (1+�)𝑛1 PE=∑ 𝑘=1 1 (1+𝑟)� +(1+𝑟)𝑛1 ∗𝑇� 其中： 1）折现率r可以用公司的WACC(加权平均资本成本)替代，A股市场的WACC历史中枢在8%-12%之间，为了简便起见，可以统一假设为10%。 2）永续增长率g可以近似等于通胀率，这里统一假设等于3%。 3）g1采用分析师预期未来三年的复合净利润增速。 4）TV这里采用永续增长模型，TV=(1+g)/(r-g)。 基于反向DCF模型可以算出业绩透支年份n1，n1越高，意味着当前估值水平越高。当前该指标已