三季度同比实现扭亏，多赛道布局加码品牌实力

营收稳定增长，单季度净利润实现扭亏转盈。公司前三季度实现营收 11.44亿元，同比+0.53%；归母净利润 1.20 亿元，同比-15.49%；其中单三季度实现营收 3.27 亿元，同比+23.72%，归母净利润 0.03 亿元，较去年同期实现扭亏转盈。从品类来看：三季度公司眼部类/护肤类/洁肤类产品销售额分别为 1.00/1.13/0.42 亿元，同比分别+38.22%/-23.29%/+33.23%。预计公司主品牌丸美在传统渠道仍处于调整态势，但通过抖音等新兴渠道的发力实现了稳定的增长。此外彩妆品牌恋火表现亮眼，正逐步成为公司的第二增长曲线。 盈利水平改善明显，费用整体管控良好。公司三季度实现毛利率 64.90%，同比+7.62pct；净利率为 0.43%，同比+18.97pct，在公司渠道优化，以及产品升级单价提高的拉动下，毛利率水平实现大幅回升。Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-10.35pct/-1.79pct/-1.33pct，随着渠道转型优化，公司费用投放越发良性。公司前三季度存货周转天数 102 天，同比上升9 天，主要是公司积极布局四季度大促活动，导致存货增加，现金流净流出。 加码重组胶原蛋白赛道，实现多元化产品布局。近期丸美公布其重组双胶原蛋白研发技术实现新突破，不仅氨基酸序列与人 I 型和 III 型胶原蛋白结构域序列一致，而且通过独有的翻译暂停技术和 C-Pro 扣环技术，显著提高重组胶原蛋白的稳定性和活性。同时重磅发布三大新品：双胶原次抛面膜、双胶原奶油霜和双胶原脆皮冻干面膜。未来十年公司预计将持续投入超过 1 亿元展开对重组胶原蛋白的研究，并布局医疗器械类产品实现多赛道发展。 风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司今年以来通过持续优化产品结构和销售机制，初步实现了主品牌的渠道转型优化，并在产品端不断升级创新，在三季度实现整体营收利润的明显改善；且新品牌恋火表现优异，未来有望不断发力成为驱动公司成长的第二增长曲线。同时公司积极入局重组胶原蛋白赛道，并重磅发布三大相关新品护肤品，未来十年公司将持续加大研发投入，实现多元化产品布局。 考虑公司新品牌及新品布局对中长期发展的驱动，我们略上调 22-24 年盈利预测至 2.21/2.87/3.48 亿元（原值 2.21/2.72/3.26 亿元），对应 PE 为67/51/42x。维持公司“增持”评级。 盈利预测和财务指标 营收稳定增长，单季度净利润实现扭亏转盈。公司前三季度实现营收 11.44 亿元，同比+0.53%；归母净利润 1.20 亿元，同比-15.49%；其中单 Q3 实现营收 3.27 亿元，同比+23.72%，归母净利润 0.03 亿元，较去年 Q3 的亏损 4715 万元，已经实现扭亏转盈。虽然疫情影响叠加三季度消费淡季影响，但公司营收端仍实现稳定增长，同时公司费用端管控良好，净利润明显改善。 从品类来看：Q3 公司眼部类/护肤类/洁肤类产品销售额分别为 1.00/1.13/0.42亿元，同比分别+38.22%/-23.29%/+33.23%。 图 1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 从渠道趋势来看：公司虽然在传统电商平台仍处于调整态势，根据久谦咨询数据，2022 年 1-9 月在传统电商平台（天猫+京东）销售额实现 3.96 亿元，同比-27.16%，但在内容平台上公司积极布局，前三季度丸美在抖音实现 0.98 亿元，占比显著提升。此外彩妆品牌恋火表现亮眼，根据久谦数据，今年 1-9 月份在三大渠道（天猫+京东+抖音）销售额达 1.71 亿元，已经实现去年整年全渠道的 2.59 倍。 盈利能力方面，公司 Q3 实现毛利率 64.90%，同比+7.62pct；实现净利率 0.43%，同比+18.97pct，主要由于公司推出新品单价较高且占营收比重提升，叠加去年促销力度大平均售价基数低，因此在单价提高的拉动下，整体毛利率水平实现大幅回升。费用方面，Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为53.37%/8.39%/3.88%/-0.75%，同比-10.35pct/-1.79pct/-1.33pct/+3.32pct，公司费用率整体管控良好。 图 3：公司毛利率及净利率情况 图4：公司费用率情况 营运能力及现金流方面，公司前三季度存货周转天数 102 天，同比上升 9 天；应收账款周转天数 12 天，同比上升 9 天；Q3 经营性现金流净额为-0.75 亿元，同比+49.49%，主要是公司积极布局四季度大促活动，导致存货增加，现金流净流出。 图 5：公司存货周转天数及应收账款周转天数 图6：公司现金流情况 入局重组胶原蛋白赛道，实现多元化产品布局。根据腾讯新闻信息，在近期举行的第二届重组双胶原蛋白抗衰老论坛上，丸美公布其重组双胶原蛋白实现了新的突破，不仅氨基酸序列与人 I 型和 III 型胶原蛋白结构域序列一致，而且通过独有的翻译暂停技术和 C-Pro 扣环技术，显著提高重组胶原蛋白的稳定性和活性。 同时重磅发布三大新品：双胶原次抛面膜、双胶原奶油霜和双胶原脆皮冻干面膜。 并且公司表示将以产学研医检的一体化协同科学平台为基础，未来十年预计将持续投入超过 1 亿元展开对重组胶原蛋白的研究，并计划未来积极探索推出重组胶原蛋白水光针等三类器械医美产品，以及人工角膜和人工关节等医疗器械等。 投资建议：盈利端改善明显，多赛道布局加码品牌实力，维持“增持” 公司今年以来通过持续优化产品结构和销售机制，初步实现了主品牌的渠道转型优化，并在产品端不断升级创新，在三季度实现整体营收利润的明显改善；且新品牌恋火表现优异，未来有望不断发力成为驱动公司成长的第二增长曲线。同时公司积极入局重组胶原蛋白赛道，并重磅发布三大相关新品护肤品，未来十年公司将持续加大研发投入，实现多元化产品布局。考虑公司新品牌及新品布局对中长期发展的驱动，我们维持 22 年盈利预测，略上调 23-24 年盈利预测，最终 22-24 年预测归母净利润为2.21/2.87/3.48 亿元（原值 2.21/2.72/3.26 亿元），对应 PE 为 67/51/42x。维持公司“增持”评级。 表 1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）