10月通胀数据点评：CPI高点已过，高基数下PPI转负

CPI高点已过，高基数下PPI转负 固定收益 点评报告 ——10月通胀数据点评20221109 报告日期：2022-11-09 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 事件 11月9日，统计局公布10月通胀数据。10月，居民消费价格指数（CPI同比上涨2.1%，涨幅较上月回落0.7pct；环比上涨0.1%，涨幅较上月回落0.2pct。工业生产者价格指数（PPI）同比下降1.3%，年内首次录得负值；环比上涨0.2%，前值为下降0.1%。 CPI高点已过，PPI大概率继续下行 10月份，CPI同比上涨2.1%，其中食品CPI同比上涨7.0%，涨幅较上月回落1.8pct；非食品CPI同比上涨1.1%，涨幅较上月回落0.4pct；核心CPI同比上涨0.6%，涨幅与上月持平。猪肉价格同比走高，涨幅逾50%；高基数下鲜菜价格同比转负。 CPI高点已过，猪价对CPI的拉动将走弱。10月猪肉价格同比高增，涨 幅逾50%，回溯去年的猪价，10月猪价达到阶段性低位，其后2个月猪价开始上行，对于今年11月、12月猪价低基数效应不再存在，猪肉价格对CPI的拉动效应减弱；此外，当前猪价已经较为充分地反映了前期对于产能调整的预期，能繁母猪存栏量环比自�月后开始回正，生猪产能逐步修复。年内来看，11月、12月为猪肉需求旺季，支撑猪肉价格仍旧偏强运行，猪价在年后或将回落。 10月，PPI同比下降1.3%，高基数下PPI同比年内首次转负；环比上涨0.2%，环比由负转正。生产资料价格同比下降2.5%，前值为上涨0.6%生活资料价格同比上涨2.2%，涨幅较上月回落0.4pct，生产资料-生活资料同比剪刀差继9月后再次录得负值。 高基数+弱需求，PPI大概率继续下行。海外来看，随着美联储加息的推进，海外需求放缓，原油、有色金属等大宗商品价格承压，输入性通胀压 力或将减弱。国内来看，进入11月、12月，北方受天气寒冷影响，施工进度将放缓，需求端萎缩将掣肘相关工业品价格上涨。加之去年11月、12月PPI走高，在高基数+弱需求的背景下，年末两个月PPI大概率继续下行。 债市策略 从通胀表现来看，本月食品价格环比涨幅回落，猪菜价格形成对冲，同时 原油价格持续下行，使得CPI涨幅回落，而PPI则在高基数下落入负区 间。本月核心CPI环比小幅改善，同比涨幅较上月持平，指向当前需求侧处于弱恢复阶段。整体而言，当下供需两端表现依旧承压，而10月多地遭遇的疫情扰动进一步延缓恢复进程；近期落地的各项刺激政策成效显著，但在短期内也未能激活供需两端持续性、自发性的修复，再次印证了经济弱复苏的特征。 当前债市的多空博弈仍将围绕弱复苏与宽信用展开，弱复苏的正反面是政策的有效性和需求的修复斜率，两者仍将反复影响市场情绪；宽信用的胜负手则在于后续政策是“维持宽货币以宽信用”还是更多采用8月以来的直达性工具实现宽信用。 四季度以来，我们强调债市缺少主线逻辑，弱复苏和宽信用已被反复博弈，后续增量信息相对有限，利率大概率将维持区间震荡行情；前三季度专项债加快拨付贡献了稳定的流动性，而四季度的资金面对货币政策更加敏感、潜在波动性更高，10月以来抬升的资金利率中枢已初步印证，近期市场对于11月降准的探讨也说明资金面已重回利率核心定价因素。 展望后市，高频数据或继续回落、10月社融或环比走弱，而11月资金面较10月或更偏稳定，继续建议通过配置类利率债券增厚静态收益、放大收益波段，同时控制合理的杠杆水平，规避资金面的潜在波动。 风险提示 警惕猪油共振，通胀超预期上行的风险；进入4季度能源需求旺盛，国际能源价格有二次上涨的风险；猪价在年内超预期上涨。 正文目录 1事件5 2CPI5 3PPI7 4PPIRM8 5后续展望8 6债市策略9 7风险提示9 图表目录 图表1一图看清物价变化5 图表2CPI环比上涨，同比涨幅缩窄（%）6 图表3CPI环比涨幅缩窄，低于季节性趋势（%）6 图表4八大类分项价格环比五涨一平两降（%）6 图表5核心CPI环比上涨，与季节性趋势持平（%）6 图表6食品CPI环比涨幅回落（%）7 图表7非食品CPI环比继续持平（%）7 图表8PPI环比转正，同比涨幅继续回落（%）7 图表9PPI生产资料环比转正，同比下降（%）8 图表10PPI生活资料环比上涨，同比涨幅扩大（%）8 图表11工业生产者购进价格环比由负转正（%）8 1事件 图表1一图看清物价变化 资料来源：Wind，华安证券研究所 11月9日，统计局公布10月通胀数据。10月，居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.1%，涨幅较上月回落0.7pct；环比上涨0.1%，涨幅较上月回落0.2pct。工业生产者价格指数（PPI）同比下降1.3%，年内首次录得负值；环比上涨0.2%，前值为下降0.1%。 2CPI 10月份，CPI同比上涨2.1%，翘尾影响约为0.1pct；新涨价影响约为2.0pct，同比涨幅较前值缩窄0.7pct；其中食品CPI同比上涨7.0%，涨幅较上月回落1.8pct；非食品CPI同比上涨1.1%，涨幅较上月回落0.4pct；核心CPI同比上涨0.6%，涨幅与上月持平。 猪肉价格同比走高，鲜菜价格同比转负。食品项中猪肉价格同比上涨51.8%，环比 上涨9.4%。一方面。去年10月猪价下行至阶段性低位，基数效应是猪价同比高增的一部分原因；另一方面，在看涨预期下，存在压栏惜售二次育肥的现象，故10月猪价继续上涨，22个省市猪肉平均价格较9月上涨11.4%。鲜菜价格同比下降8.1%，去年10月鲜菜价格大幅走高，涨幅逾30%，高基数下鲜菜价格同比回落；另外10月适逢秋季蔬菜大量上市，蔬菜供应有保障，故10月鲜菜价格较9月有所回落。 非食品项中，租赁房租价格同比下降0.7%，环比下降0.1%，租房市场遇冷，在一定程度上反映出疫情之下就业和商业经营活动受限。旅游价格环比上涨0.8%，受十一假期影响，居民旅游活动增加。受国内汽油、柴油价格下行的影响，交通工具用燃料价格环比继续录得负值，同比涨幅缩窄。 图表2CPI环比上涨，同比涨幅缩窄（%）图表3CPI环比涨幅缩窄，低于季节性趋势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表4八大类分项价格环比�涨一平两降（%）图表5核心CPI环比上涨，与季节性趋势持平（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6食品CPI环比涨幅回落（%）图表7非食品CPI环比继续持平（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 3PPI 10月，PPI同比下降1.3%，翘尾影响-1.2pct，新涨价影响-0.1pct，高基数下PPI同比年内首次转负；环比上涨0.2%，环比由负转正。生产资料价格同比下降2.5%，前值为上涨0.6%；生活资料价格同比上涨2.2%，涨幅较上月回落0.4pct。 同比来看，受同期高基数影响，生产资料同比转降，生活资料同比涨幅较9月扩大 0.9pct，生产资料-生活资料同比剪刀差继9月后再次录得负值。环比来看，生产资料环 比连续四月录得负值后，首次转正；生活资料环比上涨0.5%，涨幅较上月扩大0.36pct。在“银十”赶工效应下，相关行业需求回暖，PPI环比由负转正。 受基建项目施工端加速的影响，水泥价格上行，带动非金属矿采、非金属矿物制品业价格环比上涨，涨幅分别为0.3%、0.6%；受市场预期偏弱的影响，螺纹钢价格下行， 黑色金属冶炼和加工业价格环比继续下跌，带动同比跌幅扩大。迎峰度冬在即，储煤需求上升，煤炭开采和洗选业价格环比上涨3.0%。 图表8PPI环比转正，同比涨幅继续回落（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表9PPI生产资料环比转正，同比下降（%）图表10PPI生活资料环比上涨，同比涨幅扩大（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 4PPIRM 同比来看，生产者购进价格同比上涨0.3%，涨幅较上月回落2.3pct。化工燃料、建筑材料及非金属类价格同比转负；有色金属、黑色金属类价格跌幅扩大；农副产品类价 格涨幅扩大。 环比来看，生产者购进价格环比上涨0.3%，环比由负转正。有色金属、燃料动力类、 建筑材料及非金属类价格环比由负转正，分别环比上涨0.3%、1.1%、0.5%；黑色金属原料、化工原料价格继续下降，降幅分别收窄0.9、1.7pct。 图表11工业生产者购进价格环比由负转正（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 5后续展望 CPI高点已过，猪价对CPI的拉动将走弱。10月猪肉价格同比高增，涨幅逾50%， 回溯去年的猪价，10月猪价达到阶段性低位，其后2个月猪价开始上行，对于今年11月、12月猪价低基数效应不再存在，猪肉价格对CPI的拉动效应减弱；此外，当前猪价已经较为充分地反映了前期对于产能调整的预期，能繁母猪存栏量环比自�月后开始回正，生猪产能逐步修复。年内来看，11月、12月为猪肉需求旺季，支撑猪肉价格仍旧偏强运行，猪价在年后或将回落。 高基数+弱需求，PPI大概率继续下行。海外来看，随着美联储加息的推进，海外需 求放缓，原油、有色金属等大宗商品价格承压，输入性通胀压力或将减弱。国内来看，进入11月、12月，北方受天气寒冷影响，施工进度将放缓，需求端萎缩将掣肘相关工业品价格上涨。加之去年11月、12月PPI走高，在高基数+弱需求的背景下，年末两个月PPI大概率继续下行。 6债市策略 从通胀表现来看，本月食品价格环比涨幅回落，猪菜价格形成对冲，同时原油价格持续下行，使得CPI涨幅回落，而PPI则在高基数下落入负区间。本月核心CPI环比小 幅改善，同比涨幅较上月持平，指向当前需求侧处于弱恢复阶段。整体而言，当下供需 两端表现依旧承压，而10月多地遭遇的疫情扰动进一步延缓恢复进程；近期落地的各项刺激政策成效显著，但在短期内也未能激活供需两端持续性、自发性的修复，再次印证了经济弱复苏的特征。 当前债市的多空博弈仍将围绕弱复苏与宽信用展开，弱复苏的正反面是政策的有效性和需求的修复斜率，两者仍将反复影响市场情绪；宽信用的胜负手则在于后续政策是“维持宽货币以宽信用”还是更多采用8月以来的直达性工具实现宽信用。 四季度以来，我们强调债市缺少主线逻辑，弱复苏和宽信用已被反复博弈，后续增量信息相对有限，利率大概率将维持区间震荡行情；前三季度专项债加快拨付贡献了稳定的流动性，而四季度的资金面对货币政策更加敏感、潜在波动性更高，10月以来抬升的资金利率中枢已初步印证，近期市场对于11月降准的探讨也说明资金面已重回利率核心定价因素。 展望后市，高频数据或继续回落、10月社融或环比走弱，而11月资金面较10月或更偏稳定，继续建议通过配置类利率债券增厚静态收益、放大收益波段，同时控制合理的杠杆水平，规避资金面的潜在波动。 7风险提示 警惕猪油共振，通胀超预期上行的风险；进入4季度能源需求旺盛，国际能源价格有二次上涨的风险；猪价在年内超预期上涨。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包