10月通胀数据解读：年内通胀无忧，债市或延续震荡

■10月通胀数据公布，CPI同比自前值2.8%回落至2.1%，不及市场预期2.4%；核心CPI同比上升0.6%，持平前值；PPI同比自前值0.9%进一步下行至-1.4%，低于市场预期-1.1%。 ■10月CPI同比超预期回落，环比涨幅收窄了0.2%，主因蔬果价格下跌抵消猪价上涨和10月国内油价调降。10月CPI同比自前值2.8%下行0.7个百分点至2.1%，环比涨幅由0.3%降至0.1%。从环比看，食品项从前值1.9%大幅降至0.1%，主要 由于鲜菜鲜果价格明显回落，抵消了猪肉涨价影响。具体来看，受生猪生产周期、短期压栏惜售和猪肉消费旺季等因素影响，猪肉价格上涨9.4%，涨幅比上月扩大4.0个百分点；但秋季果蔬及水产品大量上市，加之节后消费需求有所回落，鲜菜、鲜果和水产品价格均由涨转降，分别下降4.5%、1.6%和2.3%，拖累食品 项环比涨幅回落。非食品项中，受9月国际油价震荡下行影响，10月初国内油价 迎来下调，带动燃料成本继续下降，因此本月交通通信项环比降幅仍较大，也是CPI下行超预期的主因。此外，本月扣除食品和能源价格后的核心CPI同比录得0.6%，持续维持低位，反映当前内需依然偏弱。 ■10月PPI环比由负转正，但受去年高基数影响，同比快速下行至负区间。10 月PPI环比自前值-0.1%上行至0.2%，但受翘尾因素快速回落2.5个百分点至-1.2% 的影响，PPI同比自前值0.9%下行2.3个百分点至-1.4%，不及市场预期-1.1%。从环比看，生产资料价格由-0.2%上行至0.1%。其中，国内石油开采加工等相关行业价格继续下降，环比降幅仍较大；但金秋10月是传统的施工旺季，叠加基 建投资继续发力和“保交楼”政策持续推进，金属、水泥等相关工业品需求继续改善，相关行业价格环比上涨或降幅收窄，且随着冬季储煤需求提升，煤炭开采环比涨幅扩大2.5个百分点至3.0%，共同拉动生产资料价格环比由负转正。生活 资料价格环比较前值0.1%回升至0.5%，主因近期食品加工制造价格上涨以及国 庆、换季等因素拉动衣着等可选品需求影响。从结构上看，10月上、中、下游 PPI同比均延续回落，且上游回落幅度较大，10月中下游行业利润空间持续有所改善。 ■11月CPI同比料延续回落，12月在低基数效应下或有所抬升，大致与10月持平。食品方面，秋季蔬菜水果逐步进入采收旺季，短期内价格或将继续回落；四季度是传统的猪肉消费旺季，但考虑到当前生猪存栏还处在较高水平，且政府加 大对猪肉市场的调控，发改委已开始分批次投放政府猪肉储备，预计猪价后续料温和上行。非食品方面，近期多地疫情出现反复，服务消费短期内或难见明显修复；且6月下旬以来，国际油价开始持续震荡下行，往后来看，尽管OPEC不断 压缩产能，但在欧美货币政策收紧、市场对经济中长期衰退预期未变的背景下，原油需求收缩预期加剧，后续国际油价料难以明显上行。再结合去年11月份基数较高，我们预测11月CPI同比料延续回落，12月在低基数效应下或有所抬升，大致与10月持平。 ■11月PPI同比料继续处于负区间，12月或小幅回正。往后看，欧美经济景气 度延续回落，全球主要经济体10月PMI普遍下行，全球PMI新订单亦延续回落，海外需求明显趋弱，且需求承压下国际油价料难以明显上行；另一方面，尽管国内稳增长政策持续发力，基建投资持续发力料将给相关工业品价格带来回升动力，但考虑到当前需求不足仍是国内经济的主要矛盾，短期内工业品价格料难见明显上涨。再结合去年11月基数较高，我们预计11月PPI同比料继续处于负区间，12月翘尾因素由-1.2%左右回升至零，PPI同比或随之小幅回正。 ■10月CPI和PPI如期下行，且回落幅度双双超市场预期，往后来看，CPI同 固定收益主题报告 年内通胀无忧，债市或延续震荡——10月通胀数据解读 2022年11月09日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 10月城投债发行监管跟踪： “补流债”占比压缩，终止2022-11-08 发行抬升 钢企三季报总结：普钢、特 钢资质分化，现金流略有改2022-11-07 善 城投三季报有哪些新变化？2022-11-06 指数反弹，转债高估值影响 涨幅——可转债市场周报2022-11-05 （4） 苏州土拍零距离（2/22）：四 拍凉意明显，城投成拿地主2022-11-05 力 比11月料延续回落，12月在低基数效应下或有所抬升，大致与10月持平，PPI同比11月料继续处于负区间，12月或小幅回正，通胀压力整体不大，不会对货币宽松构成约束；同时考虑到核心CPI持续疲软，反映当前内需依然偏弱，“稳增长”仍有待发力。债市策略方面，货币政策不会收紧和房地产更多是“托而不举”，经济恢复过程也可能会有反复，但我们预计经济弱势复苏的方向尚未逆转，当前我们继续坚持债市仍属“震荡市”的策略观点。向后看，“地产恢复进度与经济反弹力度，特别是出口下行速度”之间的赛跑可能是决定债市的主要变量，若三大底线政策不能实质性松动，预计四季度债市仍有机会。 ■风险提示：油价超预期，疫情超预期等。 内容目录 1.10月CPI、PPI下行幅度双双超市场预期4 1.1.CPI环比上涨0.1%，同比下行至2.1%4 1.2.PPI环比上涨0.2%，同比大幅回落至-1.1%5 2.11月CPI料延续下行，PPI料继续处于负区间6 图表目录 图1：CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值）4 图2：10月猪肉价格环比涨幅扩大（元、%）5 图3：10月国际油价震荡上行，但国内油价迎来调降（美元）5 图4：PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月）5 图5：10月PPI同比上、中、下游均延续回落，且上游回落幅度最大（%）5 图6：10月PMI多数需求分项基本位于2021年以来低位5 图7：2022年10月主要行业PPI环比变动（%）6 图8：生猪存栏和母猪存栏量仍处在较高水平（万头）6 图9：CPI服务同比与历史同期对比（%）6 图10：2022年CPI同比预测（%）7 图11：海外主要经济体10月PMI延续回落（%）7 图12：10月全球PMI新订单延续回落（%）7 图13：2022年PPI同比预测（%）7 1.10月CPI、PPI下行幅度双双超市场预期 10月通胀数据公布，CPI同比较前值2.8%下行至2.1%，不及市场预期2.4%，其中翘尾因素约为0.1个百分点，新涨价影响约为2.0个百分点；核心CPI环比为0.1%，同比上升0.6%，持平前值。10月CPI环比自前值0.3%小幅回落至0.1%，其中，食品项从前值1.9%回落至0.1%，非食品环比从继续持平。 PPI同比自前值0.9%进一步下行至-1.3%，不及市场预期-1.1%，其中翘尾影响约为 -1.2个百分点，新涨价影响约为-0.1个百分点。10月PPI环比降幅自前值下降0.1%转为上涨0.2%，其中，生产资料价格由下降0.2%转为上涨0.1%；生活资料价格环比较前值上行0.4个百分点至0.5%。 1.1.CPI环比上涨0.1%，同比下行至2.1% 图1：CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值） 时间 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 总体2.1 2.8 2.5 2.7 食品7.0 8.8 6.1 6.3 当月同比 总体 非食品1.1核心0.6 1.50.6 1.70.8 1.90.8 消费品3.3 4.3 3.7 4.0 服务0.4 0.5 0.7 0.7 时间 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 总体0.1 0.3 -0.1 0.5 食品0.1 1.9 0.5 3.0 总体 非食品0.0核心0.1 0.00.0 -0.30.0 -0.10.1 消费品0.1 0.6 -0.2 0.6 CPI 服务0.0 -0.1 0.0 0.3 食品烟酒0.2 1.3 0.4 1.9 衣着0.3 0.8 -0.2 -0.4 居住-0.1 -0.1 0.0 0.0 月度环比 八大项 生活用品及服务0.3交通和通信-0.4 0.0 -0.6 0.0-1.7 0.3 -0.7 教育文化和娱乐0.2 0.4 0.1 0.5 医疗保健0.0 0.0 0.1 0.0 其他用品和服务0.4 -0.3 0.3 -0.7 鲜菜-4.5 6.8 2.0 10.3 鲜果-1.6 1.3 -1.0 -3.8 畜肉类5.2 3.0 0.6 11.8 食品烟酒 粮食0.2 0.2 0.0 0.1 分项 食用油0.4 0.6 0.7 1.8 水产品-2.3 0.8 0.0 0.5 蛋类2.2 5.4 3.1 0.3 奶类-0.1 0.0 0.0 0.1 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：10月猪肉价格环比涨幅扩大（元、%）图3：10月国际油价震荡上行，但国内油价迎来调降（美 元） 22个省市:平均价:猪肉:月猪肉价格环比（%、右轴） 6030 5020 4010 300 20-10 10-20 140 120 100 80 60 40 20 期货结算价(连续):布伦特原油 0-300 2016/102018/102020/102022/102019/102020/42020/102021/42021/102022/42022/10 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 1.2.PPI环比上涨0.2%，同比大幅回落至-1.1% 图4：PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月） 图5：10月PPI同比上、中、下游均延续回落，且上游回落幅度最大（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 时间 当月同比总体 总体 PPI 总体 生产资料生活资料总体 生产资料生活资料采掘工业 2022-10 -1.3 -2.5 2.2 0.2 0.1 0.5 1.0 生产资料原材料工业 月度环比 加工工业 食品类 生活资料衣着类 一般日用品类 耐用消费品类 0.1 0.6 0.5 0.3 0.7 2022-09 0.9 0.6 1.8 -0.1 -0.2 0.1 -0.8 0.1 -0.3 0.3 0.3 0.0 0.0 -0.1 上游 中游 下游 75 65 55 45 35 25 15 5 (5) (15) (25) 2004/102008/102012/102016/102020/10 资料来源：Wind，安信证券研究中心 8 6 4 2 0 (2) (4) 图6：10月PMI多数需求分项基本位于2021年以来低位 2021-012021-022021-03 2021-072021-082021-09 2022-012022-022022-03 2022-072022-082022-09 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2021-052021-06 2021-112021-12 2022-052022-06 60 55 50 45 40 新订单 新出口订单 在手订单 产成品库存 出厂价格 从业人员 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图7：2022年10月主要行业PPI环比变动（%） 2022年10月主要行业PPI环比（%） 2022-10环比变动 4 3 2 1 0 (1) (2) 煤农有炭副色采食金选品属 电非化食子金学品设属制制备制品造 纺非燃织金气服属产装采供 运医印木通水输药刷材用产设制加设供 备造工备 烟专电造金有汽草用气纸属色车制设制制金制 造备造品属造 酒橡黑纺电燃化 、胶色织热料学饮制金产加制 、品属供工品 加采制品 选制 冶 茶冶 工选造 造 炼