8月通胀数据解读：CPI、PPI双双超预期回落，债市或延续震荡

■8月通胀数据公布，CPI同比自前值2.7%回落至2.5%，低于市场预期2.7%；PPI同比自前值4.2%下行至2.3%，低于市场预期3.0%。 ■8月CPI同比超预期回落，环比由正转负，其中食品和非食品项环比均有所下行。8月CPI同比自前值2.7%回落0.2个百分点至2.5%，CPI环比由上涨0.5%转为下降0.1%。从环比看，食品项从前值3.0%大幅回落至0.5%，主要是受到猪 肉涨幅大幅回落的拖累。具体来看，近期生猪出栏逐步恢复正常，加之消费需求季节性走弱等因素影响，猪肉价格环比涨幅大幅回落，录得0.4%，较上月回落 25.2个百分点；南方高温干旱天气影响蔬菜生产供应，鲜菜价格环比上行2.0%；鲜果价格则呈季节性变动，小幅下降1.0%。非食品项环比降幅从0.1%扩大至0.3%，一方面受疫情影响，服务价格由上月上涨0.3%转为持平，另一方面由于8月油价持续下行，交通通信项环比大幅回落,也是CPI超预期回落的主要拉动项。 ■PPI同比下行幅度超预期，环比降幅仍较大，主要受大宗商品价格回落和需求偏弱影响。8月PPI环比降幅自前值1.3%小幅收窄至1.2%，结合翘尾因素回落 0.7个百分点至2.5%，PPI同比自前值4.2%下行1.9个百分点至2.3%。从环比看，生产资料价格下降1.6%，企业成本压力进一步缓解。其中，8月国际原油价格延续回落，带动国内石油开采加工等相关行业价格下降，环比降幅靠前；煤炭等行 业增产保供效果持续显现，煤炭开采、黑色金属等相关行业价格环比延续回落；最后，8月PMI虽有所回升，但仍处于荣枯线以下，产需继续偏弱，市场需求不足导致工业品价格普遍有所回落，总的来说，国际油价回落叠加国内需求偏弱共同导致PPI下行超预期。生活资料价格环比较前值回落0.1个百分点至0.1%。从结构上看，8月上、中、下游PPI同比均延续回落，且上游回落幅度较大，中下 游利润空间持续有所改善。 ■后续CPI同比上行势头或有放缓。食品方面，随着高温干旱天气的结束，蔬菜水果逐步进入采收旺季，短期内价格或有一定回落；猪肉价格仍处于回升周期， 且随着天气转凉和中秋、国庆、元旦、春节等多个重要节日的到来，猪肉消费需求料有所增加，但考虑到当前生猪存栏还处在较高水平，且政府加大对猪肉市场的调控，发改委自9月份开始将分批次投放政府猪肉储备，预计猪价后续料温和 上行。非食品方面，近期多地疫情出现反复，服务消费短期内或难见明显修复； 且6月下旬以来，国际油价开始持续震荡下行，往后来看，随着海外经济体景气度延续回落，在经济衰退的预期下，原油需求或继续承压，后续国际油价料处于震荡下行通道。综合以上因素，后续CPI同比后续上行势头或有放缓。 ■PPI同比后续料持续回落，四季度有负增长的可能。往后看，需求承压下国际 油价料处于震荡下行通道，同时考虑到当前需求不足仍是国内经济的主要矛盾，或将对钢材等大宗商品价格产生持续拖累。另一方面欧美经济景气度延续回落，全球主要经济体8月PMI普遍下行，全球PMI新订单处于历史较低水平，8月出口增速也大幅回落，海外需求明显趋弱，结合下半年PPI翘尾因素加速回落的影响，预计后续PPI同比料持续下行，四季度有负增长的可能。 ■整体来看，8月CPI和PPI双双超预期回落，市场对于通胀的担忧减弱，往后来看，考虑到猪肉价格料温和上涨，服务项短期内或难见明显修复，后续CPI同比上涨势头或有所放缓；PPI方面，需求承压下国际油价料处于震荡下行通道，同时考虑到当前市场需求不足，或将对钢材等大宗商品价格产生持续拖累，且欧美经济景气度延续回落，全球主要经济体8月PMI普遍下行，8月出口增速也大幅回落，海外需求明显趋弱，结合下半年翘尾因素加速回落的影响，PPI同比料持续下行。后续CPI上行势头或有所放缓，PPI料持续下行，通胀压力整体不大， 固定收益主题报告 CPI、PPI双双超预期回落，债市或延续震荡——8月通胀数据解读 2022年09月09日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 gaowj@essence.com.cn 相关报告 转债条款博弈解析——聚焦 2022-09-08 可转债系列一 钢企2022H1中报总结：信 用资质弱化，但特钢表现相2022-09-07 对好于普钢 8月城投整合跟踪：区县城 投整合加速——城投整合系2022-09-06 列五 22城土拍零距离：二拍热度2022-09-05一般，国企仍是拿地主力 消费板块转债梳理（下）—2022-09-04 —产业链看转债系列六 同时考虑到当前经济修复尚需稳固、需求不足仍是经济的主要矛盾，“稳增长”仍有待发力，短期内通胀对货币宽松难以构成明显约束。8月中旬央行超预期降息激发了市场做多热情，但预计降息更可能是低频事件，资金短期内料将难以明显下行，再加上“稳增长&防风险”政策吹风和经济弱势恢复的方向尚未彻底逆转，利率债大概率将在更低的中枢震荡，我们当前继续坚持“票息为主+交易增厚”的策略观点。未来，不论是经济见顶回落还是房地产“负反馈”发酵都将有利于债市重回牛途。因此，我们建议一边“守正票息”，一边在交易中“得陇望蜀”。 ■风险提示：油价超预期，疫情超预期等。 内容目录 1.8月通胀数据解读：CPI、PPI双双回落，通胀不及市场预期4 1.1.CPI环比下降0.1%，同比回落至2.5%4 1.2.PPI环比下降1.2%，同比大幅回落至2.3%5 2.后续CPI同比上行势头放缓，PPI同比料继续下行6 图表目录 图1：CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值）4 图2：8月猪肉价格涨幅大幅回落5 图3：8月国际油价延续回落5 图4：PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月）5 图5：8月PPI同比上、中、下游均延续回落（%）5 图6：8月PMI多数需求分项基本位于2021年以来低位，需求不足仍是经济面临的主要矛盾5图7：8月黑色金属和有色金属降幅明显缩窄，石油开采、煤炭采选业相关行业环比持续大幅回落（%）6 图8：生猪存栏和母猪存栏量仍处在较高水平（万头）6 图9：CPI服务同比与历史同期对比（%）6 图10：2022年CPI同比预测（%）7 图11：8月制造业PMI仍在荣枯线以下（%）7 图12：8月全球PMI新订单延续回落（%）7 图13：2022年PPI同比预测（%）7 1.8月通胀数据解读：CPI、PPI双双回落，通胀不及市场预期 8月通胀数据公布，CPI同比较前值2.7%回落至2.5%，低高于市场预期2.7%，其中翘尾因素约为0.8个百分点，新涨价影响约为1.7个百分点。8月CPI环比由上涨0.5%转为下降0.1%，其中，食品项从前值3.0%大幅回落至0.5%，非食品环比降幅从0.1%扩大至0.3%。 PPI同比自前值4.2%下行至2.3%，不及市场预期3.0%，其中翘尾影响约为2.5个百分点，新涨价影响约为-0.2个百分点。8月PPI环比降幅自前值1.3%小幅收窄至1.2%，其中，生产资料价格下降1.6%，降幅收窄0.1个百分点；生活资料价格环比较前值回落0.1个百分点至0.1%。 1.1.CPI环比下降0.1%，同比回落至2.5% 图1：CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值） 时间 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 总体 2.5 2.7 2.5 2.1 食品 6.1 6.3 2.9 2.3 当月同比 总体 非食品核心 1.70.8 1.90.8 2.51.0 2.10.9 消费品 3.7 4.0 3.5 3.0 服务 0.7 0.7 1.0 0.7 时间 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 总体 -0.1 0.5 0.0 -0.2 食品 0.5 3.0 -1.6 -1.3 总体 非食品核心 -0.30.0 -0.10.1 0.4 0.1 0.1 0.0 消费品 -0.2 0.6 -0.1 -0.3 CPI 服务 0.0 0.3 0.2 0.0 1.9 -1.0 -0.9 食品烟酒 0.4 衣着 -0.2 -0.4 -0.1 0.4 居住 0.0 0.0 0.0 -0.1 月度环比 八大项 生活用品及服务交通和通信 0.0-1.7 0.3-0.7 -0.2 2.2 0.20.1 教育文化和娱乐 0.1 0.5 0.1 0.1 医疗保健 0.1 0.0 0.0 0.1 其他用品和服务0.3-0.70.1 0.6 鲜菜 2.0 10.3 -9.2 -15.0 鲜果 -1.0 -3.8 -4.5 1.5 畜肉类 0.6 11.8 1.0 1.9 食品烟酒 粮食 0.0 0.1 0.0 0.5 分项 食用油 0.7 1.8 1.4 0.7 水产品 0.0 0.5 -1.6 -1.0 蛋类 3.1 0.3 -4.3 1.4 奶类 0.0 0.1 0.2 0.4 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：8月猪肉价格涨幅大幅回落图3：8月国际油价延续回落 22个省市:平均价:猪肉:月 猪肉价格环比（%，右轴） 6030 5020 4010 300 20-10 10-20 0-30 140 期货结算价(连续):布伦特原油 120 100 80 60 40 20 0 2019/92020/32020/92021/32021/92022/32022/9 2016/82017/82018/82019/82020/82021/82022/8 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 1.2.PPI环比下降1.2%，同比大幅回落至2.3% 图4：PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月） 图5：8月PPI同比上、中、下游均延续回落（%） 时间 2022-08 2022-07 75 上游 中游 下游8 总体 2.3 4.2 65 当月同比 总体 生产资料 2.4 5.0 55 6 生活资料 1.6 1.7 总体 -1.2 -1.3 45 4 总体 生产资料 -1.6 -1.7 35 PPI 生活资料 -0.1 0.2 25 2 采掘工业 -4.5 -1.9 15 月度环比 生产资料 原材料工业加工工业 -2.4-0.9 -2.5-1.3 5 0 生活资料 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 食品类 0.0 0.6 (5) 衣着类 0.3 0.1 (15) 015/82018/82021/8 (2) (4) 一般日用品类 0.0 -0.3 (25) 耐用消费品类 -0.4 0.2 2003/82006/82009/82012/82 图6：8月PMI多数需求分项基本位于2021年以来低位，需求不足仍是经济面临的主要矛盾 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 2021-032021-04 2021-082021-09 2022-012022-02 2022-062022-07 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 60 55 50 45 40 新订单 新出口订单 在手订单 产成品库存 出厂价格 从业人员 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图7：8月黑色金属和有色金属降幅明显缩窄，石油开采、煤炭采选业相关行业环比持续大幅回落（%） 2022年8月主要行业PPI环比（%） 2022-08环比变动 2 1 0 (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) 油燃煤化 开加采制食属金制制 制 制制设 制 加制设供 设服 饮 产 属 产金 采工选品品采属品品 品 造造备 造 工造