利率专题：存单利率还会上吗？

利率专题 存单利率还会上吗？ 2022年11月06日 自8月下旬以来，CD利率逐步抬升，整体利差有所走扩，对此如何看待和 展望？我们从资金面、供给和需求分别来看： 资金面边际收敛 8月中旬降息落地后，宽信用推进，市场预期增强，经济金融逐步呈现弱修 复，叠加外围加息等约束，资金利率中枢有一定抬升。由于CD利率在同期限SHIBOR基础上加减点生成，其有一定资金属性，故在资金面边际收敛之下，CD利率整体有所上行，但上行幅度要大于同期限SHIBOR。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168 CD供给有哪些变化？ 邮箱：tanyiming@mszq.com 总体看，今年CD发行及净融资额呈现下降趋势，供给量整体处于季节性水平。下半年以来，随着经济金融环比弱修复，以及8月下旬以来资金面边际收敛，影响了发行主体的预期，展望之下倾向于采取发行较长久期策略，一定程度体现发行方对后市调整的担忧，宽信用推进之下，提前锁定负债成本。 相关研究1.城投随笔系列：论“财政城投化，城投银行化”-2022/11/02 2.可转债打新系列：蒙泰转债：国内丙纶行业 CD需求有哪些变化？ 龙头-2022/11/01 首先从投资者结构看，CD持有者仍以非法人类产品和商业银行为主。而随着现金管理类理财新规过渡期接近尾声，CD配置需求或也受一定约束，毕竟理财产品特别是现金管理类产品对CD配置力度不小。此外，近期在资本市场波动 3.可转债打新系列：沿浦转债：知名汽车座椅骨架总成方案提供商-2022/11/01 4.可转债打新系列：赛轮转债：实力强劲的民 族轮胎制造商-2022/11/01 调整之下，理财产品净值波动加大，赎回压力增加，同时新发产品规模也明显减 5.城投随笔系列：云南康旅，会是幻觉吗？-2 少，或一定程度影响CD需求，且在市场调整之下，对偏长期限CD的投资倾向 022/11/01 也有所弱化。 总结而言，近期随着资金利率中枢抬升、宽信用推进之下银行提前锁定成本， 叠加需求端的因素，资金与预期共振，推动CD利率逐步上行。 CD利率还会继续上行吗？ （1）资金面将如何变化？各项政策落实显效，但微观层面约束仍存，我们 预计年内信贷更多还是环比弱修复的状态；央行考虑内外均衡之下，国内货币政策节奏也受到一定约束。故而我们预计央行仍将维护流动性合理充裕，资金面仍无大的调整风险，但存在局部收敛的可能性，隔夜利率或往1.5%附近靠拢，这便存在着推动CD利率调整的因素。另外，考虑到11-12月MLF到期15000亿元，在当前宏观图景下，央行降准对冲的概率或不高，等量或超额续做MLF的可能性较大，在此状态下，CD利率仍有边际收敛的倾向。 （2）CD供需将如何变化？供给方面，一要考虑宽信用进程，二要考虑监管 考核、三要考虑发行人预期问题。在年内社融信贷环比弱修复、资金面整体均衡局部收敛、年内CD到期规模加大之下，我们预计CD发行规模和净融资额或将有所增加。特别是11月较大体量MLF续做情况得到确认之前，商业银行发行长期限CD补充负债的诉求较强；需求方面，当前现金管理类理财新规过渡期临近结束，资本市场调整之下理财净值波动加大，我们预计CD配置需求或仍受限，尤其是资金面边际收敛的状态下，投资人配置长期限CD的倾向也将受到约束，进而影响边际需求。 综上所述，我们预计短期内CD利率或将继续上行的态势，但在信用修复偏 弱的状态下，无论是央行还是发行主体本身，稳负债成本诉求仍强，资金并无大风险，对应CD利率上行幅度和节奏均处于可控区间。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 目录 1近期CD利率有所抬升3 2CD利率为何上行？5 2.1资金面边际收敛5 2.2CD供给有哪些变化？6 2.3CD需求有哪些变化？8 3CD利率还会继续上行吗？10 4小结12 5风险提示14 插图目录15 表格目录15 自8月下旬以来，CD利率逐步抬升，整体利差有所走扩，对此如何看待和展望？本文聚焦于此。 1近期CD利率有所抬升 8月特别是下旬以来，CD利率总体呈上行趋势，尽管仍呈现远低于MLF利率水平的状态，但二者利差持续收窄，表现弱于市场。8月15日降息落地后，截至11月4日，1YCD（AAA）收益率上行19BP，与10Y国债利差收窄近10BP。 分期限看，短期限存单上行幅度更大，其中3M上行43BP至1.9%；1Y上行 19BP至2.1%；1Y与3M利差收窄24BP至21BP，处于历史50%分位水平。 分评级看，低评级利率上行幅度更大，AA+与AA级（1Y）均上行24BP分别至2.2%、2.4%，而AAA级存单上行19BP至2.1%；AA+级与AAA级利差扩大5BP至11BP，AA与AAA级利差扩大7BP至27BP，分别接近历史25%和50%分位水平。 图1：1YCD收益率与1YMLF利率（%）图2：1YCD与10Y国债收益率（%） 5.0 CD(AAA):1Y10Y国债 5 CD(AAA):1Y 1YMLF 4.04 3.03 2.02 1.01 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 0.00 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图3：不同期限CD收益率（%）图4：不同期限CD收益率变动（BP，%） CD(AAA):1M CD(AAA):9M CD(AAA):3M CD(AAA):1Y CD(AAA):6M 变化度（‡）2022-11-042022-08-16 550 4 40 3 30 2 120 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 010 25%分位50%分位 3.5 42.7 26.8 23.4 22.6 19.0 3.0 2.5 2.0 1.5 0 1M3M 6M9M 1.0 1Y 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图5：不同期限CD收益率利差（BP）图6：不同等级CD收益率（%） 0 -5 -10 -15 -20 -25 变化度（‡）2022-11-042022-08-164 25%分位50%分位75%分位 1Y-1M 1Y-3M 1Y-6M 1Y-9M -3.6 -7.8 -4.4 -23.7 703 60 502 40 301 20 100 0 1YCD:AAA1YCD:AA+1YCD:AA 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图7：不同等级CD收益率变动（BP，%）图8：不同等级CD收益率利差（BP） 变化度（‡）2022-11-042022-08-16 25%分位50%分位75%分位 30 24.0 19.0 25 20 15 10 5 0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 度变化（‡）2022-11-042022-08-16 25%分位50%分位75%分位 7.0 5.0 40 30 20 10 0 AA+(1Y)-AAA(1Y)AA(1Y)-AAA(1Y) 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 CD利率为何上行？我们从资金面、供给和需求分别来看： 2CD利率为何上行？ 2.1资金面边际收敛 今年以来，在经济金融修复偏弱、地方债发行前置、两大技术性因素（央行结存利润上缴、财政留抵退税）支撑之下，资金面整体维持在平稳宽松的状态。 而8月中旬降息落地后，宽信用推进，市场预期增强，经济金融呈现弱修复，同时在央行投放整体审慎、技术性因素退坡、政府债融资再放量以及海外加息约束之下，资金利率波动有所加大，中枢有一定抬升。 由于CD利率在同期限SHIBOR基础上加减点生成，其有一定资金属性，故而在资金面边际收敛之下，CD利率整体有所上行，但上行幅度要大于同期限SHIBOR。 ½回净投放 图9：2022年以来逆回购净投放（亿元）图10：2022年以来MLF投放与到期（亿元） 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 -8,000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 0 MLF+TMLF回MLF+TMLF投放 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图11：回购利率（%）图12：Shibor（%） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 21-10 11 19-08 11 0.5 R001R007DR001DR007½回利率: 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 SHIBOR:1DSHIBOR:1WSHIBOR:1M SHIBOR:3MSHIBOR:6MSHIBOR:1Y 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图13：同期限CD利率与Shibor利差（BP）图14：同期限CD利率与Shibor（%） 变化度2022-08-162022-11-04 12.8 10.1 11.2 5.9 3027.2 20 3.0 2.5 CD:3MSHIBOR:3M 102.0 01.5 -10 -20 1.0 -30 1M3M6M9M1Y 21/08/16 1/09/06 09/27 /188 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 进一步来看CD供需因素的影响： 2.2CD供给有哪些变化？ 总体看，今年CD发行及净融资额呈现下降趋势，供给量整体处于季节性水 平。 而6月、9月CD供给主因季节性因素影响而上升，一方面是季末监管考核， 另一方面是信贷修复，推升银行发行CD的需求。此外年初存款增速放缓，对应2 月CD发行需求也较高。 结构上看，存单发行期限拉长： （1）分期限看，6M存单上行规模较大，占比由8月10%上升7pct至10月17%，但单从10月来看，6M存单占比有所回落，而1Y存单则明显上行，占比由9月41%上行12pct至10月53%； （2）分主体看，股份行发行规模上升规模更大，发行规模占比由8月27%上行5pct至10月32%，其他主体存单发行占比则有所回落。 总结来看，下半年以来，随着经济金融环比弱修复，以及8月下旬以来资金面边际收敛，影响了发行主体的预期，展望之下倾向于采取发行较长久期策略，一定程度体现发行方对后市调整的担忧，宽信用推进之下，提前锁定负债成本。 历史观察也是如此，作为银行主动负债方式之一，CD供