能源开采行业2022年三季报总结：机构持仓仍处低位，静待四季度业绩增长

22Q3板块盈利环比下滑，资产结构持续改善。从煤炭板块上市公司2022年三季报表现来看，22Q3单季度板块营业收入环比下降3%，归母净利润环比下滑30%。现金流方面，前三季度板块经营性净现金流同比增长39%，同时筹资性现金流流出量也大幅增长，叠加板块资产负债率持续下降，反应板块上市公司在业绩改善的前提下积极改善资产负债表，资产结构持续优化。前三季度板块ROE随销售净利率持续同比提升，2022年前三季度，中信煤炭板块销售净利率抬升6.36个百分点至20.69%。 2022Q3煤炭持仓市值与占比均环比上涨，但配置仍处于较低状态，后期预计仍有提升空间。据我们统计，截至2Q3，各公募基金持有煤炭股总市值为320.56亿元，环比增长33.73%。从占比来看，22Q3公募基金持有煤炭股总市值占基金总持股市值比重约为1.46%环比增长0.51个百分点。24个行业的平均持仓为3.24%，煤炭持仓仍处于相对较低水平。个股方面，前十大重仓股中仅中国神华与陕西煤业持仓环比微幅下滑，其余个股持仓均实现环比增长。 供给高增速难持续。2021年四季度保供正式开启，原煤日均产量大幅提升到1209万吨/天。2022年1-9月原煤日均产量为1217万吨/天，与21Q4基本相当，我们认为该产量水平为产量“天花板”，后期难有突破。因此预计进入四季度，在2021年基数升高的背景下原煤产量增速预计快速下滑。 四季度火电消费旺季到来，看好板块估值提升。进入11月后，北方地区供暖季逐步开启，民用取暖需求支撑煤耗，叠加水电进入枯水期，以及天然气进口下降引发的火电替代，预计火电需求持续良好。 投资建议：我们建议关注一下标的，1）11月长协价格上涨，利好高长协占比公司，建议关注中国神华、中煤能源，2）四季度煤价回升背景下高弹性标的同样值得关注，建议关注陕西煤业、山煤国际、晋控煤业、兖矿能源。3）传统能源企业向新能源转型拉开序幕，推荐华阳股份、电投能源。4）焦煤需求边际改善，推荐山西焦煤、淮北矿业。 风险提示：1）经济增速放缓风险；2）煤价大幅下跌风险；3）在建矿井投产进度超预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 1市场回顾 据Wind数据，年初以来，动力煤价格从去年年末的788元/吨上涨至1664元/吨，随后需求端在进入淡季的同时受到疫情的扰动，价格下跌至4月份的1095元/吨。疫情后随着需求恢复，价格反弹至1200元/吨。进入7月后，动力煤价格小幅下滑，并于8月末反弹，截至2022年11月2日，煤炭价格为1575元/吨。 据Wind数据，2022年前三季度京唐港主焦煤价格均价为2910元/吨，较去年同时期上涨约28%，一季度、二季度、三季度均价分别为2931元/吨、3216元/吨与2596元/吨，分别同比提高76%、67%与-18%。进入八月下旬，价格有所反弹，当前（11月2日）价格为2630元/吨，低于去年同期。 图1：秦皇岛动力煤价格反弹 图2：京唐港主焦煤价格 2行业供需 2.1供给：四季度产量增速或快速下滑 2022年前三季度原煤产量保持高增速。2022年7月27日，在在国新办举行的“加快建设能源强国，全力保障能源安全”新闻发布会上，国家能源局相关负责人指出，将去冬今春煤炭保供政策统一延续到2023年3月，充分释放先进产能。在保供背景下，全国原煤产量保持高增速，据Wind数据显示，2022年1-9月全国原煤产量达到33.16亿吨，同比增长11.2%，供给端增速较高的原因在于2021年受安全事故以及自然灾害等因素造成的低基数，造成产量增速偏高。 图3：2022年1-9月原煤产量保持高增长 原煤产量“天花板”难突破，高基数下增速预计快速下滑。2021年四季度保供正式开启，原煤日均产量大幅提升到1209万吨/天。2022年1-9月原煤日均产量为1217万吨/天，与21Q4基本相当，我们认为该产量水平为产量“天花板”，后期难有突破。因此预计进入四季度，在2021年基数升高的背景下原煤产量增速预计快速下滑。 主产地产能利用率已达瓶颈。从主产地（晋陕蒙）产能利用率来看，产能利用率已经稳定在84%左右的较高水平，已经处于较饱和状态，预计后期难有突破。 同时从煤炭结构来看，2022年以来秦港低热值煤炭发运明显增加，侧面说明增产以低热值煤为主。 图4：煤炭日均产量保持高位 图5：晋陕蒙产能利用率（剔除春节影响） 图6：22年以来秦港低热值煤炭发运量增加 港口库存去化加速。大秦线常规发运量在120-130万吨/日的水平，然而，自大秦铁路检修以来，发运量快速下滑，且近期大秦线湖东电力机务段工作人员核酸检测出多例阳性，涉及大同、忻州、朔州三市，且已外溢至其他省份，煤运问题受疫情干扰被放大，从而北方港口库存迅速回落。据煤炭资源网数据，自9月28日至今(11月3日)，北方港口库存下降数量平均为14.96万吨/日，当前库存已经低于去年的相对低位水平，叠加近期电厂库存下降较快，短期将刺激价格持续向上。 图7：北方港库存快速下滑 2.2需求：电力需求旺季到来，非电需求同样良好 2.2.1火电 全国电厂日耗高于去年同期，水电挤压减弱。从CCTD数据来看，全国25省（市）电厂日耗持续高于去年同期，另外四季度也将逐步进入供暖期，全国电厂库存并不高（与2020年基本相当），火电耗煤需求有稳定保障。另一方面，冬季大都为枯水季，同时2022年下半年起，来水持续偏枯，处于近三年以来的最低水平，对火电的挤出效应较弱，因此预计火电发电量有望保持较高增速。 图8：国内25省（市）电厂日耗高于去年 图9：国内25省（市）电厂库存与2020年相当 图10：三峡出库流量处于近年来低位 天然气价格走高，煤炭替代需求或显现。受海外局势影响，海外天然气价格大幅抬升，天然气进口量下滑。1-9月天然气进口量同比下降919万吨，考虑每立方米天然气发电3.312度，则对应发电量423亿千瓦时。假设10-12月天然气进口量与9月持平，则10-12月天然气进口量减少131万吨，以度电耗煤300g计算，天然气进口量的减少对应煤炭替代需求1450万吨（标煤）/1846万吨（Q5500）/2114万吨（Q4800）。 图11：天然气价格升高 图12：天然气进口量下滑（包含液态及气态） 2.2.2非电下游 化工需求持续旺盛。传统煤化工方面，2022年前三季度，尿素产量为4267万吨，同比增长2.6%，9月单月尿素产量472.5万吨，同比增长10%，后期预计华东、华中地区秋季备肥将持续至10月中下旬，块煤需求仍有保障。新型煤化工方面，2021年下半年乙二醇装置负荷下滑至45%左右，2022年上半年反弹，秋季国内乙二醇检修装置增多，需求端秋冬订单逐步到来，预计装置负荷提升预期较强。俄乌战冲突仍在继续，海外通胀压力较大，原油依然紧缺，成本端的支撑仍在。 图13：煤制MEG负荷反弹（%） 图14：9月尿素产量同比提升（万吨） 原料用煤从能源消费总量控制中解放，煤化工或迎产能高潮。国家发展改革委、国家统计局发布关于进一步做好原料用能不纳入能源消费总量控制有关工作的通知（下文简称《通知》）。《通知》准确界定了原料用能范畴，即能源产品不作为燃料、动力使用，而作为生产非能源产品的原料、材料使用。具体范畴是：用于生产非能源用途的烯烃、芳烃、炔烃、醇类、合成氨等产品的煤炭、石油、天然气及其制品等。整体来看，煤化工产业原料用煤不再纳入能源消费总量控制。据煤炭资源网，2021年煤化工行业（甲醇、合成氨、煤制油、煤制气耗煤）耗煤量为22053万吨，占2021年煤炭表观消费量43.92亿吨的5%。因此综合来看，若《通知》落地，预计约有5%左右的煤炭消费量不再纳入能源消费总量控制。近年来，现代煤化工产业快速发展，截至2020年煤制油、气、烯烃、乙二醇等四大类投产项目累计完成投资约6060亿元，生产主要产品2647万吨，年转化煤炭约9380万吨(标煤)。据《现代煤化工“十四五”发展指南》，“十四五”的发展目标是形成3000万吨/年煤制油、150亿立方米/年煤制气、1000万吨/年煤制乙二醇、100万吨/年煤制芳烃、2000万吨/年煤(甲醇)制烯烃的产业规模，据此判断，煤化工仍有较大发展空间。 错峰后水泥生产恢复，需求启动。2021下半年以来行业需求持续很偏弱，叠加2022年上半年旺季疫情影响，需求持续低迷；6-8月水泥行业错峰生产，9-11月是传统施工旺季，基建实物需求的落地将反映在基建领域水泥用量的上升上。此外，随着稳增长的落地和传导，四季度到2023年行业需求将底部改善。 图15：9月水泥产量同比增速转正 钢铁方面，2022年受地产链影响，产量整体下滑，前三季度粗钢产量为7.8亿吨，同比下降3.4%。近期钢厂盈利出现一定好转，复产积极性增强。为保障动力煤供应，煤矿需保有一定库存，部分炼焦配煤将作为动力煤销售或作为累计库存，因此，焦煤产业链整体呈现边际改善趋势。 2.3长协价抬升，利好行业估值修复 长协价提升落地。据全国煤炭交易中心数据显示，10月28日的NCEI指数月环比上涨25元/吨至799元/吨，CCTD指数月环比上涨20元/吨，环渤海动力煤价格持平，则2022年11月长协价格为728元/吨，环比上涨9元/吨，为今年以来的首次上涨。一方面，这将打消市场对长协价下调的担忧；另一方面，行业盈利稳定向上的趋势基本确定，对板块估值的提升起到积极作用。 表1：2022年长协价格及相关指数变化 32022Q3持仓分析 2022Q3煤炭持仓市值与占比均环比上涨。我们主要观测2022Q3煤炭板块公募基金持仓分析的范围为公募基金中灵活配置型基金、偏股混合型基金、偏债混合型基金、平衡混合型基金和普通股票型基金的重仓股，且不含港股。据我们统计，截至2022Q3，各公募基金持有煤炭股总市值为320.56亿元，较2022Q2的239.7亿元增长33.73%。从占比来看，2022Q3公募基金持有煤炭股总市值占基金总持股市值比重约为1.46%，较2022Q2的0.95%增长0.51个百分点。虽然机构持仓实现环比增长，但整体持仓仍相对较低，处于低配状态，后期预计仍有提升空间。 图16：与其他行业相比，煤炭持仓相对较低 个股方面，主要跟踪标的整体持仓上升。从我们重点跟踪的前十大机构重仓股来看，机构持仓处于升高状态，其中加仓最多的公司为淮北矿业，机构持股比（机构持仓股数/流通股，下同）环比提升2.26个百分点，其次为晋控煤业，机构持股环比提升1.87个百分点，兖矿能源、山煤国际、平煤股份、山西焦煤、华阳股份以及中煤能源持仓分别环比增长1.76/1.67/1.64/1.47/0.95/0.22个百分点。中国神华与陕西煤业持仓量微幅下滑，中国神华下滑0.02个百分点，陕西煤业下滑0.1个百分点。 表2：重点标的机构持仓环比变化情况 42022年三季报总结 4.1营业收入：22Q3营业收入环比微降 2022年前三季度煤炭板块营业总收入持续抬升，同比提升17%。其中，动力煤子板块合计同比增14%，同比涨幅最多的前三家公司分别为郑州煤电、兖矿能源与上海能源；无烟煤子板块合计同比增长5%；炼焦煤子板块同比增长31%。 22Q3煤炭板块营业收入同比增2%，环比降3%。动力煤、无烟煤、焦煤的同比增速分别为0.3%、-5%、8%，环比增速分别为-0.2%、-11%、-9%。 表3：22Q3营业收入环比微降子行业证券简称 4.2归母净利润：同比延续增长，环比下滑 2022年前三季度板块归母净利润较去年同期增长75%。其中，动力煤子板块合计同比增长71%，同比涨幅最多的前三家公司分别为上海能源、山煤国际、大有能源；无烟煤子板块合计同比增长85%；炼焦煤子板块合计同比增长93%，同比涨幅最多的前三家公司分别为冀中能源、山西焦煤、平煤股份。 22Q3煤炭板块归母净利润同比增长30%，环比下降30%。分子板块来看，动力煤子板块的三季度归母净利润同比增长23%，环比下降34%；无烟煤合计同比增长20%，环比下降19