食品饮料行业2022年三季报总结：需求及成本压力犹在，板块间表现分化

证券研究报告 食品饮料行业2022年三季报总结： 需求及成本压力犹在，板块间表现分化 2022年11月4日 行业评级 食品饮料强于大市（维持） 证券分析师 张晋溢投资咨询资格编号：S1060521030001王萌投资咨询资格编号：S1060522030001 研究助理 潘俊汝一般从业资格编号：S1060121120048 请务必阅读正文后免责条款 板块总结及投资建议：需求和成本持续压制下，板块仍实现稳健增速。22Q3食品饮料板块（SW）实现营收2360.09亿元，同比增长9.04%，实现归母净利润421.31亿元，同比增长11.96%。营收和净利润端同比及环比均出现回升。整体来看Q3食品饮料板块仍受到疫情扰动下需求疲软、消费场景恢复速度放缓的压制；同时成本端虽部分原材料价格如油脂等环比下行，但总体成本回落节奏仍较慢。板块在复杂的外部环境扰动下，仍实现了稳健的业绩增速，彰显经营韧性。后续随着需求回暖和成本持续下行，行业复苏弹性较大，建议紧密关注白酒、啤酒、餐饮供应链等与餐饮复苏密切相关的子版块，维持食品饮料“强于大市”评级。 白酒：三季报基本面向好，坚守高端酒及苏皖地产龙头。从基本面表现来看，各酒企三季报环比改善显著，其中高端白酒整体需求坚挺，业绩实现稳定增长；次高端酒展现高弹性，业绩表现领先板块；地产酒龙头景气延续；大众酒内部分化显著。整体来看，白酒企业合同负债蓄水池充分，现金流回款正增长，费用投放管控力度持续加强，带动盈利能力稳步提升。当前主流品牌回款推进顺利有序，目前正逐步收官，进入价盘管理阶段。前期受到多地疫情反复影响，叠加禁酒令、消费税等传闻，市场情绪承压，板块出现较大回撤，市场核心酒企如贵州茅台、五粮液、泸州老窖等估值回落，配置价值凸显。展望未来，我们认为白酒具备穿越周期的能力，建议立足长期战略布局，推荐关注需求坚挺的高端酒企和苏皖区域龙头酒企，推荐贵州茅台、五粮液、舍得酒业、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份。 啤酒：旺季销量提升，高端化逻辑持续验证。复盘三季度，啤酒行业实现旺季量价齐升，业绩稳健，展现出经营韧性。7月和8月随着疫情好转现饮场景逐渐复苏，同时啤酒消费旺季来临叠加各地高温天气频发，啤酒产量和龙头企业销量明显恢复；9月受制于部分地区疫情反复和物流管控，产销量增速放缓。展望Q4及明年，疫情影响环比改善和成本下行趋势确立，啤酒行业有望迎来盈利明显提速。中长期在消费升级背景下，啤酒高端化趋势仍将延续，啤酒企业自身产品结构的改善和行业性提价行为能够有效抵消成本上涨对企业盈利能力的影响，行业盈利能力有望得到持续改善。看好板块性机会，推荐高端化+全国化的重庆啤酒，建议关注改革进程加速的燕京啤酒，以及青岛啤酒和珠江啤酒。 餐饮供应链：餐饮需求弱复苏，内部分化明显。2022Q3餐饮供应链主要企业需求弱复苏、成本下行趋势确立，收入和业绩增速普遍环比 改善，其内部也由于所处产业链位置和业态的不同呈现出一定的分化。普遍来看，餐饮渠道随着餐饮业的边际改善逐渐复苏，零售渠道受前期高基数的影响增速有所放缓。展望后续，消费场景修复和成本压力缓解是大概率事件，而行业龙头能够通过产品结构优化和精细化费用管理改善盈利能力。结合同期低基数，业绩弹性较大。推荐菜肴领域渐入佳境的安井食品、直营客户有望加速恢复的千味央厨；建议关注高成长的冷冻烘焙行业龙头立高食品、门店持续拓展的绝味食品。 调味品：需求及成本压力犹存，静待复苏。调味品板块Q3业绩承压，需求端来看，虽餐饮行业弱复苏，但传导至调味品并不显著，而零售端消费升级放缓亦影响了产品结构升级步伐；成本方面，Q3压力依然较大，我们预计年内成本压力仍将持续，明年大豆、豆粕价格有望回落，PET等包材成本价格有望随原油价格下行，成本压力将相对缓解。另外，近期舆论风波长期来看有望帮助提升消费者健康意识，加速零添加调味品赛道扩容，带动整个行业的产品结构提升。当前虽需求回暖和成本回落的程度不及预期，待行业复苏后龙头有望率先获益，推荐海天味业，建议关注千禾味业、恒顺醋业。 乳制品：Q3明显承压，结构升级受阻。乳制品Q3收入增速放缓长，利润端显著承压，主要是疫情下餐饮、团餐、学校等消费场景需求疲软，以及消费升级趋势放缓导致高毛利产品增速放缓的影响。我们认为随着春节送礼旺季来临，以及疫情管控的边际改善，Q4需求端有望回暖；随着送礼场景的增加带动高毛利产品占比提升，利润端也有望得到改善。长期来看，随着原奶价格持续回落，成本压力将持续释放；随着行业竞争趋缓，企业费用投放有望继续趋于理性，支撑行业盈利能力持续提升。尤其是具有规模优势的龙头乳企有望充分受益，挤压小企业份额，实现市占率的进一步提升。推荐基本盘稳固，业务多元化推进的乳业龙头伊利股份、成长性较高的奶酪龙头妙可蓝多；建议关注光明乳业、新乳业。 风险提示：1）宏观经济波动影响；2）疫情反复的影响；3）食品安全问题；4）原材料波动影响；5）行业竞争加剧风险。 目录CONTENTS 白酒：三季报基本面向好，坚守高端酒及苏皖地产龙头 啤酒：旺季销量提升，高端化逻辑持续验证 餐饮供应链：餐饮需求弱复苏，内部分化明显 调味品：需求及成本压力犹存，静待复苏 乳制品：Q3明显承压，结构升级受阻 白酒版块业绩整体增长，盈利能力稳中有升：根据中国酒业协会数据，2022年1-9月，全国白酒产量达487.90万吨，同比-2.5%。截至22年Q3，主要酒企延续了增长态势，营收与归母净利均创新高，白酒板块主要企业共实现营收2641.4亿元，同比上涨16.1%；实现归母净利润999亿元，同比上涨21.2%。 Q3双节消费拉动销售回暖，双位数稳增势头延续：22Q3尽管全国范围内依旧点状疫情不断，但在双节消费需求拉动销售回暖的背景下，白酒板块环比改善趋势显著，主要上市公司Q3总营业收入环比Q2上升16.8%，总归母净利润环比上升18.8%。22Q3白酒板块主要上市公司共取得营收817.8亿元，同比增速为+16.5%；实现归母净利润299亿元，同比增速为+21.5%，持续双位数增长。板块净利润增速高于营收增速，体现了行业结构升级的趋势仍在 演绎，未来价增仍将是白酒板块持续增长的重要贡献点。 2022年白酒月度产量与增速 白酒产量（万千升）同比增速（%） 2019-2022Q1-Q3主要上市白酒企业营业收入与归母净利润 营收（亿元）归母净利润（亿元） 2019-2022Q3主要上市白酒企业营业收入与归母净利润 营收（亿元）归母净利润（亿元） 140 120 100 80 60 40 20 0 1-2月3月4月5月6月7月8月9月 10% 5% 0% -5% -10% -15% 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 营收增速(%)归母净利润增速(%) 19Q1-Q320Q1-Q321Q1-Q322Q1-Q3 25% 20% 15% 10% 5% 0% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 营收增速(%)归母净利润增速(%) 19Q320Q321Q322Q3 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：Wind，平安证券研究所 高端白酒增长稳健，需求坚挺彰显韧性。高端白酒整体需求坚挺，业绩实现稳定增长，22Q3营收/归母净利润平均同比增长16.7%/21.8%，营收增速稳健，归母净利润增速环比提升，在外部大环境不确定的背景下彰显其经营韧性。其中，茅台增速稳健，Q3营收/归母净利润分别同比+15.6%/15.8%，收入结构持续优化，直销渠道收入同比大增111%，占比达37.2%；五粮液环比显著回暖，利润表现超市场预期，Q3归母净利润同比+18.5%，整体动销态势良好，核心大单品普五需求稳固；泸州老窖增速领先，延续上半年高增趋势，结构升级+费用率优化支撑利润端释放，Q3归母净利润同比+31%。得益于Q2主动控货。 次高端酒展现高弹性，业绩表现领先板块。次高端白酒展现高弹性，22Q3营收/归母净利润平均同比增长18.1%/35.9%，营收与归母净利润增速均领先板块，且多家酒企利润表现超业绩预告。其中山西汾酒与舍得酒业利润端表现亮眼，归母净利润分别同比+57.0%/+55.7%，得益于二季度的主动控量和产品结构的持续升级。酒鬼酒营收端增速平稳，利润端因费用优化表现超预期，水井坊高档产品受疫情影响增速有所放缓。 营业收入：亿元 归母净利润：亿元 证券简称 Q1-Q3营收 同比 Q3营收 同比 Q1-Q3 归母净利润 同比 Q3归母净 利润 同比 高端酒 贵州茅台 871.6 16.8% 295.4 15.6% 444.0 19.1% 146.1 15.8% 五粮液 557.8 12.2% 145.6 12.2% 199.9 15.4% 48.9 18.5% 泸州老窖 175.2 24.2% 58.6 22.3% 82.2 30.9% 26.9 31.0% 平均 17.7% 16.7% 21.8% 21.8% 次高端酒 山西汾酒 221.4 28.3% 68.1 32.5% 71.1 45.7% 21.0 57.0% 舍得酒业 46.2 28.0% 15.9 30.9% 12.0 23.8% 3.6 55.7% 酒鬼酒 34.9 32.1% 9.5 2.1% 9.7 35.0% 2.5 21.1% 水井坊 37.7 10.2% 17.0 7.0% 10.6 5.5% 6.9 10.0% 平均 24.6% 18.1% 27.5% 35.9% 各价格带酒企22Q3营收与归母净利润增速 高端酒及次高端酒22Q1-3/Q3营业收入及业绩表现 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% Q3营收增速Q3归母净利润增速 高端酒次高端酒地产酒大众酒 资料来源：Wind，平安证券研究所（高端酒营收增速为茅五泸营收增速平均值，其他同理） 地产酒龙头景气延续，苏皖地区表现领先。地产酒景气度延续，22Q3营收/归母净利润平均同比增长19.6%/20.1%，省内龙头酒企大本营市场受疫情影响相对较小，叠加白酒结构升级趋势不改，业绩稳定释放。其中苏皖地区得益于精细化放控政策，宴席等消费场景受疫情影响较小，动销表现优异，延续了年初以来的行业阿尔法。其中洋河股份利润端表现亮眼，22Q3归母净利润同比提升40.4%，得益于财务费用和营业税金下降；今世缘依托上半年的渠道库存调整，22Q3营收/归母净利润同比增长25.9%/27.3%，结构升级带动利润率提升。古井贡酒省内龙头地位稳固，22Q3营收/归母净利润同比增长21.6%/19.3%。 大众酒内部分化显著，老白干延续高增。大众酒表现分化，其中老白干酒持续高增态势，22Q3营收/归母净利润同比增长27.9%/36.6%，公司深耕基地市场的战略颇有成效，且持续发力中高档产品，带动产品结构优化。顺鑫农业22Q3营收增速环比转增，增长6.9%，主要得益于双节旺季促进光瓶酒消费及猪价回暖。其余大众酒则表现相对较弱，单Q3营收及归母净利润均呈现下滑趋势。 各价格带酒企22Q3营收与归母净利润增速地产酒及大众酒22Q1-3/Q3营业收入及业绩表现 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% Q3营收增速Q3归母净利润增速 营业收入：亿元 归母净利润：亿元 证券简称 Q1-Q3营收 同比 Q3营收 同比 Q1-Q3归母 净利润 同比 Q3归母净 利润 同比 地产酒 洋河股份 264.8 20.7% 75.7 18.4% 90.7 25.8% 21.8 40.4% 今世缘 65.2 22.2% 18.7 25.9% 20.8 22.5% 4.6 27.3% 古井贡酒 127.6 26.4% 37.6 21.6% 26.2 33.2% 7.0 19.3% 迎驾贡酒 38.9 23.0% 13.6 26.3% 1