周大生2022年三季报点评：Q3业绩承压，长期看展店提速及黄金产品升级

证Q3业绩承压，长期看展店提速及黄金产 研 券品升级 究——周大生2022年三季报点评 报 告买入（维持）业绩概览 10月28日，公司发布2022年三季报。2022年前三季度实现营业收入 行业:纺织服饰 89.4亿元，同比增长38%，实现归母净利润9.3亿元，同比下降7.5%。 日期: 2022年10月30日 单季度看，Q3收入略有增长，业绩承压。22Q3实现营业收入38.4亿元，同比增长4.2%，实现归母净利润3.45亿元，同比下滑12.7%。 分析师:彭毅 Tel:021-53686136 E-mail:pengyi@shzq.comSAC编号:S0870521100001 联系人:张洪乐 Tel:021-53686159 E-mail:zhanghongle@shzq.comSAC编号:S0870121040018 基本数据 最新收盘价（元）11.05 公12mthA股价格区间（元）10.89-19.88 司总股本（百万股）1,095.93 点无限售A股/总股本98.87% 评流通市值（亿元）119.74 最近一年股票与沪深300比较 点评 Q3加盟渠道收入贡献提升至84%，电商收入同比略有下滑。22Q3加盟业务收入32.12亿元，同比增长4.9%；自营线下业务收入2.94亿元，同比增长8.9%；电商收入2.9亿元，同比下滑4.6%。我们认为未来随着渠道加速扩张、订货会顺利展开以及第四季度双十一等节日加持，收入规模或将实现稳定增长。 Q3毛利率下滑主要系随着加盟业务拓展，低毛利率的黄金品类收入占比增加。公司镶嵌品类因三季度订货会影响销售占比下滑，黄金品类Q3销售占比达到77%。因收入结构的变化，Q3毛利率为17.91%，同比-3.13pct，净利率为8.98%，同比-1.74pct。费用管控良好，其中Q3销售费用率为4.95%，同比-0.72pct，管理费用率为0.57%，同比-0.05pct。我们认为未来随着镶嵌品类逐步放量以及黄金产品设计的不断提升，公司毛利率水平有望上行。 省代模式进入轨道期，未来将持续推动展店+完善黄金产品布局。截止 2022三季度末，公司门店数量达到4573家，其中加盟门店4339家， 自营门店234家。前三季度累计新开门店415家，关闭优化整合门店 5 -1% -7% -13% -19% -25% -30% -36% -42% 相关报告： 周大生沪深300 344家，净增门店数量71家，其中Q3净增48家。此外，公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，黄金研创力度不断加强，黄金产品体系日益完善，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，黄金产品工艺提升等结构性变化是推动黄金销售的主驱动力。 % 10/2101/2203/2206/2208/2210/22 投资建议 短期盈利承压，长期看展店提速及黄金产品升级。我们预计公司22-24年营业收入为122/151/179亿元，同比+33%/24%/18%。考虑到疫情等负外部因素的不确定性，我们下调公司22-24年归母净利润为12.6/15.5/18.4亿元，同比+2.5%/23%/19%（前值为14.2/17.3/20.9亿元），对应EPS为1.15/1.41/1.68元，当前收盘价对应PE为 9.65/7.83/6.59倍，维持“买入”评级。 《短期疫情扰动，长期看渠道扩张及黄金 放量》 ——2022年07月29日 《22年开年业绩现韧性，全年省代持续发力》 风险提示 疫情反复风险；门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。 ——2022年04月30日 业绩亮眼》 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E ——2022年03月16日 营业收入 9155 12211 15130 17889 年增长率 80.1% 33.4% 23.9% 18.2% 《省代驱动21年收入高增长，1-2月经营 数据预测与估值 归母净利润 1225 1255 1546 1839 年增长率 20.9% 2.5% 23.2% 18.9% 每股收益（元） 1.12 1.15 1.41 1.68 市盈率（X） 15.88 9.65 7.83 6.59 市净率（X） 3.37 1.90 1.59 1.34 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年10月28日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1289 1351 1918 2783 营业收入 9155 12211 15130 17889 应收票据及应收账款 683 831 949 976 营业成本 6655 9673 11989 14169 存货 2748 3978 4929 5825 营业税金及附加 89 122 151 179 其他流动资产 537 452 413 374 销售费用 697 733 908 1073 流动资产合计 5257 6612 8209 9958 管理费用 97 110 151 179 长期股权投资 2 122 122 122 研发费用 14 12 15 18 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 -21 -26 -36 -51 固定资产 23 21 19 16 资产减值损失 -59 3 3 3 在建工程 375 425 445 465 投资收益 17 24 30 36 无形资产 427 417 407 397 公允价值变动损益 -1 -5 -2 -2 其他非流动资产 932 762 665 573 营业利润 1579 1636 2016 2398 非流动资产合计 1759 1747 1657 1573 营业外收支净额 12 5 5 5 资产总计 7016 8359 9866 11531 利润总额 1591 1641 2021 2403 短期借款 0 0 0 0 所得税 369 386 475 565 应付票据及应付账款 345 557 690 815 净利润 1222 1255 1546 1839 合同负债 17 29 36 43 少数股东损益 -3 0 0 0 其他流动负债 746 1298 1434 1500 归属母公司股东净利润 1225 1255 1546 1839 流动负债合计 1107 1884 2160 2358 主要指标 长期借款 18 18 18 18 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 94 84 79 74 毛利率 27.3% 20.8% 20.8% 20.8% 非流动负债合计 112 102 97 92 净利率 13.4% 10.3% 10.2% 10.3% 负债合计 1219 1986 2256 2450 净资产收益率 21.2% 19.7% 20.3% 20.3% 股本 1096 1096 1096 1096 资产回报率 17.5% 15.0% 15.7% 15.9% 资本公积 1333 1208 1208 1208 投资回报率 20.0% 19.0% 19.7% 19.6% 留存收益 3551 4264 5500 6971 成长能力指标 归属母公司股东权益 5787 6363 7600 9071 营业收入增长率 80.1% 33.4% 23.9% 18.2% 少数股东权益 10 10 10 10 EBIT增长率 21.2% 4.8% 22.9% 18.5% 股东权益合计 5797 6373 7610 9081 归母净利润增长率 20.9% 2.5% 23.2% 18.9% 负债和股东权益合计 7016 8359 9866 11531 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 1.12 1.15 1.41 1.68 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股净资产 5.28 5.81 6.93 8.28 经营活动现金流量 197 371 810 1168 每股经营现金流 0.18 0.34 0.74 1.07 净利润 1222 1255 1546 1839 每股股利 折旧摊销 68 47 47 48 营运能力指标 营运资金变动 -1179 -914 -756 -687 总资产周转率 1.30 1.46 1.53 1.55 其他 85 -17 -26 -32 应收账款周转率 13.42 14.71 15.97 18.36 投资活动现金流量 290 -11 76 75 存货周转率 2.42 2.43 2.43 2.43 资本支出 -153 -110 -80 -80 偿债能力指标 投资变动 431 -20 50 20 资产负债率 17.4% 23.8% 22.9% 21.2% 其他 12 119 106 136 流动比率 4.75 3.51 3.80 4.22 筹资活动现金流量 -878 -298 -320 -378 速动比率 2.26 1.39 1.51 1.74 债权融资 18 385 -7 -7 估值指标 股权融资 8 -126 0 0 P/E 15.88 9.65 7.83 6.59 其他 -904 -557 -313 -371 P/B 3.37 1.90 1.59 1.34 现金净流量 -391 62 566 865 EV/EBITDA 11.39 6.55 5.07 3.93 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明3 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情