尿素月报：供大于求格局延续，关注出口政策

供大于求格局延续，关注出口政策 研究员：张孟超能化投资研究部 投资咨询资格证号：Z0017786从业资格号：F3068848 第一部分市场行情回顾 10月国内尿素现货市场整体延续窄幅下跌趋势，但跌幅整体有限。一方面，10月份过后，国内秋季用肥基本结束，复合肥开工率持续低位运行；另一方面，原料煤价格持续高位坚挺，成本支撑逻辑仍存，固定床装置利润转负，叠加环保、安监等政策，供应有所收紧，厂家挺价心态严重，因此情绪虽然偏弱，但价格下跌有限。截至10月28 日，交割区厂库低端报价参考2400元/吨；山东临沂市场价格参考2410元/吨，较9月 末回落50元/吨。 10月期货盘面走势单边下跌。供大于求的预期叠加宏观利空涌现，主力合约继续快 速走弱，基差维持在200元/吨左右的较高水平；不过较高的贴水幅度以及后续淡储和 出口预期在一定程度上抑制了盘面的下行空间。截至10月31日收盘，尿素主力01合 约收于2230元/吨，较上月末-12.55%，厂库基差为180元/吨。 图1：河南地区市场价格图2：河北地区市场价格 能源化工—尿素月报 2022年10月31日 数据来源：Wind、银河期货 图3：山东地区市场价格图4：安徽地区市场价格 数据来源：Wind、银河期货 图5：河南某厂库出厂价格图6：山东某厂库出厂价格 数据来源：肥易通、Wind、银河期货 图7：主力合约厂库基差图8：1-5合约价差 数据来源：肥易通、Wind、银河期货 第二部分基本面供需分析 随着净检修装置的增多，10月份国内尿素日产量呈现回落趋势，从月初的16万吨上下下行至月末的14.4万吨附近，降幅达1.5万吨左右，幅度相对较大。不过，同比来 看，今年10月份产量大体上和去年同期处于同一水平，阶段性略高，而在保供政策和 上半年行业高利润等因素的共同作用下，今年1-10月尿素产量累积同比大约高出170-180万吨左右，叠加法检政策下，出口量的显著放缓，今年内贸总供应量同比增幅实际上是较为可观的。 进入10月，国内计划检修装置仍然较多，主要由于重要会议、环保、安监等，停产、检修计划较为集中，但前期部分停车装置，10月低也有复产计划。因此从计划安排来看，同时当期固定床利润基本为负，预计11月份国内尿素产量同、环比变化均相对 有限，实际产量或仍将维持在465万吨左右，月内日产量变化节奏上可能维持在10月份平均水平。而考虑到政策层面对于粮食生产高度重视，明春化肥保供政策有望延续，加之当前行业整体仍有一定利润不大，后续尿素生产供应端出现大幅意外增量的概率并不高。 库存方面，10月份企业库存出现超季节性累库，这主要还是源于价格下跌过程中，需求持续低迷不振所致。10月中下旬部分地区农业追肥刚需基本结束，东北地区冬储需求略有释放，后续复合肥生产采购可能也会使得企业库存有所波动，但在出口限制转松和冬储备肥前，我们认为企业季节性累库的总体趋势不会改变。 图9：尿素周度日均产量图10：尿素月度产量 数据来源：隆众资讯、银河期货 图11：企业库存变化图12：港口库存变化 数据来源：隆众资讯、银河期货 10月中旬，国内华北、华东等地农业追肥需求一度延缓了价格下行的节奏，但临近月末，随着追肥需求收尾，农业直接需求对市场的支撑明显转弱。而产成品销售不畅叠加原料价格的不确定性等因素，导致复合肥秋季肥生产有所延后，复合肥装置开工率出现超季节性下降。截至7月最后一周，国内复合肥装置开工率21.63%，较上月末回落 10.78个百分点，也远低于正常年份同期40%左右的开工水平。 11月份为国内农业传统淡季，明年春季春耕仍有一定量的需求，同时今年冬储较往年有增量，且从我们了解到的情况来看，退林还耕等政策支持下，部分地区耕种面积较去年确有一定提升。但与春耕、夏耕相比，一方面秋季小麦种植对氮肥需求总量相对有限，硫酸铵、氯化铵等氮肥品种价格回落后，复合肥生产过程中对尿素的替代可能也将有所增加；另一方面秋季农业直接需求相对较为分散，较难出现类似春耕时期集中备货的情况。不过，考虑到本轮下跌过程中，下游观望心态较浓，库存维持在较低水平，因此也不能排除农业相关刚需释放时，同时冬储以及出口预期存在，市场价格出现阶段性的反弹状况。 图13：复合肥装置开工率图14：复合肥企业库存 数据来源：隆众资讯、银河期货 图15：山东地区平衡肥毛利润图16：临沂复合肥需求 数据来源：隆众资讯、wind、银河期货 图17：尿素硫酸铵市场价格比值图18：尿素氯化铵出厂价格比值 数据来源：wind、银河期货 10月份，国内宏观情绪偏弱，中国10月官方制造业PMI49.2，预期50，前值50.1，同时疫情扩散，地产行业低迷、海外需求下降以及非农工业下游生产继续带来负面影响，胶板厂、三聚氰胺厂等开工处于相对低位，对原料尿素的需求不温不火。以三聚氰胺为例，随着需求放缓、产成品价格下跌、行业利润收窄，月内开工率持续回落，不过由于 库存较低，随着尿素价格不断下跌，三聚氰胺利润走扩，10月下旬开工率出现回升迹象。截至月末开工率回升至61%，较上月末回升8个百分点。 中期来看，海外主要经济体加息周期中，外需回落的确定性依旧较高，而内需方面仍要关注国内商品房销售趋势的变化。地产行业政策拐点已至，但近期停贷等风险事件的发生对行业企稳回暖形成额外拖累。站在当下，若政策加码带动地产行业在三季度企稳，我们仍然认为后续非农工业下游需求边际上可能出现一定改善，但结合内、外经济形势，整体需求向上的弹性可能较为有限。 图19：国内家具零售金额同比图20：家具月度出口 数据来源：wind、银河期货 图21：房地产销售图22：纤维板出口量 数据来源：wind、银河期货 图23：美国30年期抵押贷款固定利率图24：美国新建住房销售同比 数据来源：wind、银河期货 图25：三聚氰胺周度开工率图26：三聚氰胺周度产量 数据来源：隆众资讯、银河期货 图27：三聚氰胺月度出口量图28：三聚氰胺生产利润 数据来源：隆众资讯、银河期货 随着市场价格的连续回落，而当前原料无烟煤价格持续高企，当前尿素行业整体利润水平较前期已明显缩窄，部分固定床装置亏损持续扩大。若按烟煤入厂价1600元/吨， 无烟煤入厂价2200元/吨，我们估算的河南地区气流床生产成本大约在2250元/吨左右， 固定床装置生产成本大约在2500元/吨左右。 与此同时，原料化工煤炭价格持续高位坚挺，成本支撑较强。一方面，山西地区冬季大气环保趋严，多地区煤矿生产受限制，另一方面，临近冬季，民用块煤需求持续增加，安监较为严格，供应紧张，因此煤价持续高位坚挺，尿素生产端的成本支撑将延续 到11月底。 图29：晋城烟煤价格图30：晋城无烟块煤价格 数据来源：wind、银河期货 图31：固定床利润图32：气流床利润 数据来源：wind、银河期货 图33：水煤浆利润图34：盘面生产利润 数据来源：肥易通、wind、银河期货 图35：电煤价格图36：尿素-0.61液氨价差 数据来源：wind、银河期货 除印度外，国际市场尿素需求处于季节性淡季。在10月份的新一轮的印度招标中，印度IPL公司计划采购量150万吨，提供最低投标价格的投标商为Ameropa，其中，西海岸最低投标价格为649.48美元/吨CFR，东海岸ETG/Agricommodities最低投标价格为655美元/吨CFR，据悉，中国4.5-5万吨的船型运费在18-20美元/吨，我国货源到东 海岸运费约25-26美元/吨，汇率按6.7估算，折合河北地区出厂价在3160元/吨左右。 巴基斯坦TCP公司发出一个30万吨尿素采购招标，10月17日开标（注：与印度IPL尿素采购招标同一天开标），到货期为11月1-7日开始到11月19日-25日，最迟到 货期为12月5日。巴基斯坦30万吨尿素招标只有一家公司投标，投了5万吨阿曼尿素，到岸价735。巴基斯坦可能无法通过招标采购30万吨。 海关总署的数据显示，今年1-9月份我国国内化肥出口受到较为严格的限制。2022 年9月尿素出口34.74万吨，较上月跌0.38万吨，跌幅1.10%。2022年1-9月累计出口 157.37万吨，较去年同期跌245.03万吨，跌幅60.90%。因此，虽然内外价差较大，但国内尿素市场依旧相对较为独立。 后续来看，出口政策的松紧程度将直接影响国内出口量和市场价格的变化。我们认为，在农业内需进入淡季后，国内政策适度放松的可能性并不低，一方面这有利于化解国内逐步趋于过剩的产量；另一方面也有利于经济稳增长、保就业的大局。但较高的内外价差下，考虑到国内农业生产安全以及稳定物价的需要，我们认为出口政策并不会彻底放开，监管层可能会在量上进行一定调节，通过释放部分出口配额满足内、外双循环的多重目标。 图37：国际市场小颗粒离岸价图38：尿素月度出口量 数据来源：wind、银河期货 图39：尿素累计出口图40：氯化铵月度出口量 数据来源：wind、银河期货 第三部分未来行情展望 短期来看，临近月末市场氛围稍有好转，这可能将带动部分延后的需求有所释放，终端低库存的情况下，市场价格或将出现小幅反弹。中期维度，一方面政策层面对化肥、煤炭等重要商品的保供基调并未改变，但临近迎峰度冬用煤旺季，煤价将持续高位坚挺，尿素行业整体利润被较大幅幅度压缩，固定床亏损严重，日产量出现超季节性回升的概率不大，成本支撑较强；另一方面，四季度农业相关需求季节性回落，淡储大规模建仓的可能性也相对不大，非农工业需求受累于地产行业的缓慢复苏，即使边际出现好转，向上弹性或也将相对有限，四季度主要的来自东北地区冬储支撑。因此，仅就内贸供需而言，我们认为市场可能很难出现持续性的上涨行情，若出口政策维持不变，市场价格或仍将以震荡为主。 在出口政策变化的潜在影响上，我们认为需要关注两个问题：1.政策出现变化是否具有合理性；2.海外高价格是否可以维持。首先，我们认为春节前国内经济稳增长、保就业压力仍大，在国内农需淡季，内贸价格回归至较合理区间后，适度、适量出口存在一定合理，同样也符合国际国内双循环的基本国策。其次，虽然四季度印度等地仍有新 装置投产计划，但投产具体时间和生产负荷均存在一定不确定性。与此同时，欧洲天然气危机正在形成，对区域氮肥生产带来较大负面影响，因此我们认为内外价差有望在较长时间内持续，而若后续出口转松，内贸价格也将相应获得一定支撑。 期货方面，对于01合约而言，考虑到春节前农业需求基本停滞，仅有东北地区冬储需求支撑，考需求端拉动上涨可能性较低。不过，当前，终端整体库存水平偏低，议价能力偏弱，且当前盘面依旧处于贴水状态，临近交割月，建议产业投资者可考虑根据自身的实际情况逢低适量建立部分买入套保头寸，对冲后续不确定性风险。同时随着国内整体供大于求格局，且固定床装置亏损，影响厂家生产积极性，出口转松的可能性需要重点关注。今年地方性淡季储备存在一定增量等因素，我们对后市并不过于悲观，但政策不确定下，建议投资者暂以谨慎操作为主。 重点关注宏观走势。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其