资源优势显著，税前利润环比增长

海外 研证券研究报告 究电力设备新能源 审慎增持（维持）目标价：86.15港元 现价：68.95港元 公预期升幅24.9% 司 跟市场数据 日期2022/11/2 踪收盘价（港元）68.95 报总股本（亿股）16.4 告港股股本（亿股）1.6 总市值（亿港元）1,708.7 港股市值（亿港元）113.2 净资产（亿元）468.9 总资产（亿元）629.7 每股净资产（元）25.0 数据来源：Wind 相关报告 天齐锂业（09696.HK）跟踪报告：发布2022Q3盈利预告，资源优势凸显_20221015 天齐锂业（09696.HK）深度报告：资源优势兑现盈利，降杠杆利长期发展_20220930 兴业证券经济与金融研究院海外新能源 分析师：余小丽 yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003 张忠业zhangzhongye@xyzq.com.cnSAC：S0190522070004 请注意：张忠业并非香港证券 及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 09696.HK天齐锂业 资源优势显著，税前利润环比增长 2022年11月3日 主要财务指标 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(亿元) 76.0 377.7 442.8 439.9 同比增长 136.3% 397.1% 17.2% -0.7% 归母净利润(亿元) 36.5 208.0 237.9 241.3 同比增长 N/A 470.0% 14.4% 1.4% 毛利率 61.7% 85.0% 84.7% 83.4% 归母净利润率 48.0% 55.1% 53.7% 54.9% 净资产收益率 26.8% 63.6% 39.5% 27.0% EPS-基本(元) 2.69 12.67 14.50 14.70 数据来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 *注：若无额外说明，报告数据币种为人民币；天齐A、H财报口径有异，本报告以H股口径为准 投资要点 我们的观点：天齐锂业是全球锂盐中上游一体化龙头。公司锂资源100%低成本自给，尽享选矿端、冶炼端利润。经我们测算，今明两年全球锂资源供需平衡，锂精矿及锂盐价格有望维持相对高位，助力天齐及联营公司SQM利润释放。此外， 天齐目前财务杠杆低、现金流充足，锂盐产能及下游业务布局有望加速。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为208.0、237.9、241.3亿元，分别同比+470.0%、 +14.4%、+1.4%；给予公司目标价86.15港元，对应2022-2024年PE各为6.3x、5.5x、5.4x，对应PB各为3.8x、2.3x、1.7x；目标价相较于现价有24.9%涨幅，维持“审慎增持”评级，建议投资者关注。 2022Q3业绩概况：2022Q1-3，天齐营收、归母净利润分别为246.46、159.81亿元，分别同比增长5.3倍、29.2倍；扣非归母净利润149.20亿元，上年同期为-1.22亿元。2022Q3，公司营收103.50亿元，同比+580.2%、环比+14.5%；税前利润105.00亿元，同比+1434.7%、环比+9.0%；归母净利润56.54亿元，同比+1173.3%、环比 -19.2%；扣非归母净利润56.39亿元，环比-12.5%。 2022Q1-3营收及利润同比大幅增长主要由于：1）锂产品量价齐升；2）期内联营公司SQM利润大幅增长（其中2022H1确认SQM投资收益23.26亿元）；3）参股公司SES在纽交所上市，天齐所持SES股份被动稀释，对其不再具有重大影响，从长期股权投资变为FVOCI，长期股权投资被动处置所产生的投资收益12.07亿 元为非经常性损益。 2022Q3税前利润环比提升：主要由于锂矿及锂盐售价环比上涨，抵消了射洪和重庆基地限电导致的锂盐产销量环比小幅下滑的负面影响。 2022Q3归母净利润下滑：2022H2泰利森锂精矿售价提升，天齐利润结构中矿端占比提升；这一是导致所得税计提增加：泰利森在澳洲的所得税率30%，高于国内锂盐工厂，天齐2022Q3计提的所得税环比+88.5%至29.50亿元；二是导致少数股东利润增加：天齐并表泰利森、持股比例为26.01%，有74.99%的泰利森利润以少数股东利润的形式分出；2022Q3归属少数股东净利润环比+77.2%至18.96亿元。 联营公司SQM利润增长：天齐为SQM第二大股东，按权益法入账。SQM有阿塔卡玛盐湖开采权，当前锂盐产能全球第一。锂盐量价齐升、化肥化工类产品价格高企推动SQM2022H1归母净利润同比+949%，天齐确认投资收益23.26亿元。预计今明两年SQM利润额维持高位。 财务改善、战略纵深：港股上市，财务杠杆率低，拟发力下游业务。天齐2022年7月在港上市，净募资130.62亿港元，还清SQM并购贷款余额，9月底资产负债率降至25.53%。天齐港股引入中创新航、LG化学、德方纳米等基石投资者；公司亦作为中创新航H股基石投资者，投资1亿美元，持股1.12%；此外，天齐与北 京卫蓝合资成立天齐卫蓝固锂新材料公司。天齐扩充锂盐产能，并将发力锂盐下游业务，拓展长期空间。 风险提示：锂价波动，海外锂资源政策风险，公司产能扩充不及预期，订单履约风险等。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 附表 资产负债表单位:人民币百万元利润表单位:人民币百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动资产 39,348 44,525 51,710 60,800 营业收入 7,598 37,770 44,279 43,987 物业、厂房及设备 13,734 17,366 22,937 29,376 销售成本 -2,910 -5,654 -6,763 -7,300 无形资产 119 107 95 83 毛利 4,688 32,116 37,515 36,687 商誉 416 416 416 416 其他收入 475 -212 348 355 于一家联营企业的权益 24,121 24,863 25,628 27,166 销售及分销费用 -20 -29 -31 -31 于合营公司权益 113 135 162 195 管理费用 -478 -411 -487 -484 金融资产公允值 696 1,043 1,565 2,348 研究费用 -19 -27 -29 -29 递延税项资产 116 561 874 1,184 减值（亏损）拨回 1,652 -42 0 0 限制存款 11 11 10 10 营业利润 6,298 31,394 37,317 36,499 其他非流动资产 23 23 23 23 财务收入 3 12 31 41 流动资产 6,453 26,386 49,389 71,306 财务成本 -1,475 -1,055 -844 -809 存货 872 1,955 2,272 2,438 应占联营公司损益 753 4,979 5,202 5,708 贸易及其他应收款项 3,370 17,614 35,099 51,151 税前利润 5,579 35,330 41,707 41,439 预付税项 235 1,571 3,135 4,689 所得税 -1,374 -8,903 -10,427 -10,360 限制存款 210 227 246 266 净利润 4,206 26,427 31,280 31,079 现金及现金等价物 1,766 5,020 8,637 12,762 少数股东净利润 557 5,626 7,486 6,950 总资产 45,800 70,912 101,098 132,106 归母净利润 3,649 20,801 23,793 24,129 非流动负债 13,414 11,756 10,197 8,913 银行贷款及其他借款 1,536 2,813 2,389 3,226 主要财务比率 递延收入 388 388 388 388 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 递延税项负债 164 171 178 185 成长性 租赁负债 9,763 7,810 8,982 9,880 营业收入增长率 136.3% 397.1% 17.2% -0.7% 拨备 49 284 407 339 毛利增长率 253.3% 585.1% 16.8% -2.2% 其他非流动负债 6 36 43 42 净利润增长率 / 528.3% 18.4% -0.6% 流动负债 12,593 13,525 15,973 19,201 归母净利润增长率 / 470.0% 14.4% 1.4% 贸易及其他应付款项 1,536 2,813 2,389 3,226 衍生金融工具 388 388 388 388 盈利能力 合约负债 164 171 178 185 毛利率 61.7% 85.0% 84.7% 83.4% 银行贷款及其他借款 9,763 7,810 8,982 9,880 归属股东净利率 48.0% 55.1% 53.7% 54.9% 租赁负债 49 284 407 339 ROA 8.3% 35.6% 27.7% 20.7% 递延收入 6 36 43 42 ROE 26.8% 63.6% 39.5% 27.0% 即期税项 687 2,022 3,586 5,140 总负债 26,007 25,281 26,170 28,115 偿债能力 归母净资产 14,357 34,569 56,380 78,492 资产负债率 56.8% 35.7% 25.9% 21.3% 股本 1,477 1,641 1,641 1,641 流动比率 0.51 1.95 3.09 3.71 股份溢价及其他储备 12,037 13,364 13,761 14,157 速动比率 0.44 1.81 2.95 3.59 保留盈利 843 19,564 40,978 62,694 非控股权益 5,436 11,062 18,549 25,499 运营能力(次) 股东权益合计 19,793 45,631 74,929 103,991 资产周转率 0.17 0.65 0.51 0.38 负债及权益合计 45,800 70,912 101,098 132,106 存货周转率 3.38 4.00 3.20 3.10 现金流量表单位:人民币百万元每股资料（元）会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E EPS-基本 2.69 12.67 14.50 14.70 经营活动产生现金流量 2,233 8,638 9,131 11,412 每股归母净资产 10.59 21.06 34.35 47.83 投资活动产生现金流量 -65 334 -2,098 -3,786 每股经营性现金流 1.65 5.26 5.56 6.95 融资活动产生现金流量 -1,148 -5,719 -3,415 -3,501 每股股利 0.00 1.27 1.45 1.47 现金净变动 1,020 3,254 3,617 4,125 汇率影响 -42 0 0 0 估值比率(倍) 现金的期初余额 788 1,766 5,020 8,637 PE 23.6 5.0 4.4 4.3 现金的期末余额 1,766 5,020 8,637 12,762 PB 6.0 3.0 1.8 1.3 *注：预计2021-2024年联营公司SQM利润对天齐投资活动现金流提振明显*注：表中估值倍数按2022年11月2日收盘价计算 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收