资产注入股权交割完成，度冬保供火电优势彰显

中国电力（2380）更新报告 买入2022年11月3日 资产注入股权交割完成，度冬保供火电优势彰显 三季度售电量稳定增长：公司前三季度售电量82,190,627兆瓦时，同比 增加8.51%。其中火电同比增长7.49%，水电同比减少9.33%，风电同比增长64.03%，光伏发电同比增长，38.17%。公司三季度单季度售电量29,145,341兆瓦时，环比增加11.7%。 母公司资产已完成股权交割，股权回购持续进行：公司今年获得集团注入2.2吉瓦的清洁能源资产，公司10月26日公告已完成本次注入23家电厂中剩余10家电厂的股权交割。本次是国家电投集团成立以来最大规模新能源注资，确定了在国家电投集团旗下发展新能源的重要地位。11月1日，中国电力（新能源）控股有限公司宣布计划未来十二个月增持公司的股权，最多金额为5亿港元，反映控股股东对公司发展前景的信心。未来集团的持续资产注入增量也将助力公司绿电业务快速发展。我们预计未来3年公司新能源装机复合增长率将达到45%,新能源收入增速复合增长率为53%。 度冬保供火电持续增长，煤炭成本具备优势：10月28日，国内NCEI、CCTD指数分别上调3.23/2.54%，11月长协下水煤价格上涨9元。预计今年冬季我国度冬保供压力严峻，四季度火电发电量将环比保持上涨趋势，冬季动力煤供需仍将偏紧。公司2022年上半年火电标煤入炉单价为1093元/吨，中长协煤履约率达到83%，属于同业领先水平。近期与中煤集团在煤电联营方面加深合作，以及公司坑口电厂占比较高所带来的发电成本优势，下半年火电业务有望实现扭亏为盈。 目标价4.04港元，维持买入评级：近期由于受到华能国际和大唐发电三季度业绩影响，港股电力板块出现明显回调，但我们认为公司火电项目具备成本和布局优势，下半年仍有望实现火电盈利扭转。公司新能源发电装机未来快速增长为公司带来持续现金流。新业务方面，公司加强未来在储能方面的布局，优化电化学储能的安全性。我们预计2022-2024年公司归母净利润为19.09/45.2/65.6亿元，同比增长470/137/45%。由于港股绿电行业估值中枢下降，以及未来电芯成本维持高位，公司储能EPC业务毛利率仍有不确定性，我们仍采用分布估值，下调公司绿电业务估值中枢至8x，下调储能业务估值中枢至10x。预计公司2023年合理市值在499.7亿港元，对应 4.04港元目标价，对应2023年9倍PE，较现价有70.29%的上升空间，维持买入评级。 陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 +852-25321955 harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业电力 股价2.37港元 目标价4.04港元 （+70.29%） 股票代码2380.HK 已发行股本123.7亿股 市值293亿港元 52周高/低5.67/2.23港元 每股净资产3.01元 主要股东国家电力投资集团有限公司60.04% 盈利摘要股价表现 截止12月31日 20年实际 21年实际 22年预测 23年预测 24年预测 营业额(百万元) 28,428 34,734 43,780 52,426 57,145 变动(%) 22.2% 26.0% 19.8% 9.0% 归母净利润(百万元) 1,708 -516 1,909 4,520 6,564 基本每股盈利(元) 0.17 (0.05) 0.17 0.40 0.58 变动(%) N/A -130.0% N/A 136.8% 45.2% 市净率@2.37港元(倍) 0.6 0.6 0.7 0.6 0.5 市盈率@2.37港元(倍) 12.4 N/A 12.7 5.4 3.7 每股股息(元) 0.07 0.06 0.12 0.28 0.41 股息现价比率(%) 3.12% 2.63% 5.04% 11.93% 17.33% 6 5 4 3 2 1 2021‐11‐01 2021‐11‐12 2021‐11‐25 2021‐12‐08 2021‐12‐21 2022‐01‐04 2022‐01‐17 2022‐01‐28 2022‐02‐15 2022‐02‐28 2022‐03‐11 2022‐03‐24 2022‐04‐07 2022‐04‐22 2022‐05‐06 2022‐05‐20 2022‐06‐02 2022‐06‐16 2022‐06‐29 2022‐07‐13 2022‐07‐26 2022‐08‐08 2022‐08‐19 2022‐09‐01 2022‐09‐15 2022‐09‐28 2022‐10‐12 2022‐10‐25 0 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表 财务分析 百万元财务年度截止12月31日 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收入 28,428 34,734 43,780 52,426 57,145 盈利能力 毛利 12,230 10,704 16,777 24,830 31,522 毛利率(%) 43.0% 30.8% 38.3% 47.4% 55.2% 销售及管理费用 (6,142) (6,617) (9,451) (11,367) (13,261) EBITDA利率(%) 41.1% 30.8% 32.1% 39.6% 46.0% 其他业务收入 284 514 514 514 514 EBIT利率(%) 22.4% 13.2% 17.9% 26.7% 32.9% 经营利润 6,372 4,601 7,840 13,976 18,775 净利率(%) 6.0% -1.5% 4.4% 8.6% 11.5% 财务开支 (3,204) (3,862) (3,722) (4,050) (4,302) 联营公司 328 (333) 0 0 0 营运表现 其他收益 330 127 127 127 127 SG&A/收入(%) 21.6% 19.0% 21.6% 21.7% 23.2% 税前盈利 3,826 533 4,245 10,053 14,600 实际税率(%) 23.5% 67.9% 23.0% 23.0% 23.0% 所得税 (901) (362) (976) (2,312) (3,358) 股息支付率(%) 74.6% -247.2% 74.6% 74.6% 74.6% 少数股东应占利润 (1,217) (687) (1,360) (3,221) (4,677) 库存周转 32 21 21 21 21 公司权益持有人 1,708 (516) 1,909 4,520 6,564 应付账款周转率 22.5 16.7 16.7 16.7 16.7 应收账款周转率 3.9 4.2 4.2 4.2 4.2 折旧及摊销 (5,321) (6,093) (6,208) (6,798) (7,509) EBITDA 11,693 10,693 14,049 20,775 26,284 财务状况ROE 5.1% -1.4% 5.1% 10.7% 13.1% 增长 ROA 1.1% -0.3% 1.0% 2.3% 3.0% 总收入(%) 2.4% 22.2% 26.0% 19.8% 9.0% 有形资产回报率 1.1% -0.3% 1.0% 2.3% 3.0% EBITDA(%) -8.6% 31.4% 47.9% 26.5% 负债率 70.6% 70.3% 70.6% 68.6% 65.4% 归母净利润（%） -130.2% 470.1% 136.8% 45.2% 资产负债表 现金流量表 百万元财务年度截止12月31日 百万元财务年度截止12月31日 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 1,316 1,767 1,100 1,702 3,399 税前利润3,826 533 4,245 10,053 14,600 应收账款 7,286 8,363 10,541 12,623 13,759 营运资金变化(1,976) (1,604) (2,453) (2,199) (1,129) 存货 698 1,469 1,747 1,867 1,863 所得税(1,279) (796) 0 0 0 其他流动资产 8,806 6,972 8,042 9,065 9,623 其他4,931 3,209 4,136 4,224 4,606 总流动资产 18,106 18,570 21,429 25,257 28,644 营运现金流5,502 1,342 5,928 12,077 18,076 固定资产 112,955 128,695 137,228 148,052 161,769 资本开支(16,168) (16,960) (14,741) (17,622) (21,226) 联营公司权益 3,205 3,527 3,527 3,527 3,527 其他投资活动400 (1,556) 0 0 0 其他资产 21,683 23,962 23,962 23,962 23,962 投资活动现金流(15,768) (18,516) (14,741) (17,622) (21,226) 总资产 155,949 174,754 186,146 200,797 217,902 银行贷款变化28,053 17,744 0 0 0 短期银行贷款 21,212 21,912 21,244 22,777 23,986 股本变化0 0 0 1 2 应付帐款 994 1,836 2,184 2,334 2,329 股息3,000 0 0 0 0 其他短期负债 18,350 21,788 21,846 21,902 21,932 其他融资活动(20,706) (135) 8,132 6,134 4,832 总短期负债 40,556 45,536 45,274 47,013 48,247 融资活动现金流10,347 17,608 8,132 6,135 4,834 长期银行贷款 45,359 54,930 63,731 68,332 71,957 现金变化80 435 (680) 590 1,684 其他负债 24,243 22,403 22,403 22,403 22,403 汇兑变化(1) 13 13 13 13 总负债 110,159 122,869 131,408 137,748 142,608 少数股东权益 12,392 16,078 17,438 20,659 25,336 期初持有现金1,239 1,318 1,767 1,100 1,702 股东权益 33,398 35,807 37,300 42,390 49,958 负债权益合计 155,949 174,754 186,146 200,797 217,902 期末持有现金1,318 1,767 1,100 1,702 3,399 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购