注入资产完成首批交割，火电盈利持续改善

目标价： 现价：预计升幅: 4.00港元 2.85港元 40% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 中国电力国际有限公司(25.11%) 中国电力发展有限公司(23.59%) 证 券研究报告 相关报告 深度报告-20200521更新报告-20201117更新报告-20210909更新报告-20210917 更新报告-20220123/20220319 更新报告-20220830 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU937 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 更新报告 买入 注入资产完成首批交割，火电盈利持续改善 中国电力（2380.HK） 2022-10-11星期二 投资要点 母公司资产注入完成首批13家公司交割： 公司收购国家电投旗下中电新能源资产已成功完成首批交割。本次收购涉及中电新能源所属23家项目公司，首批交割资产包括大丰风电、纯 重要数据日期 2022-10-10 收盘价（港元） 2.85 总股本（百万股） 11,285 总市值（百万港元） 32,162 净资产（百万元） 35,624 总资产（百万元） 187,802 52周高低（港元） 5.58/2.92 每股净资产（港元） 3.85 阳山风电、内蒙古风电、霸州环保、攀枝花光伏等在内的13家项目公司，后续10家项目公司交割按计划推进。23家公司资产全部交割完成后，收入和利润将全部并入2022年利润表。 电煤长协兑现率提升至80%，煤电盈利持续改善： 2022年三季度以来，公司煤电燃料成本呈环比下降趋势。一方面，在国家煤炭限价保供政策下，公司电煤长协兑现率不断提升至80%；另一方面，公司与中煤集团通过煤电联营的方式，可以有效保障电煤的稳定供应，并避免受到Q4市场煤价的波动。未来公司将持续剥离低效亏损资产，同时开发优质煤电资产，在有煤矿的地方新增煤电厂，可以保量保价；没有煤矿的地方，通过与煤炭企业联营，确保明年开始煤电不亏损。 通过集采锁定组件长协价，光伏电站整体收益影响有限： 近期上游硅料供需紧张形势逐步得到缓解，叠加政府干预，随着后续产能的释放，预期硅料价格将逐步回落至合理区间，利好下游装机需求释放。公司上半年与组件公司签订了长期供货协议，锁定长协价，下半年开工投产的项目都采用长协价，较市场价格有一定折让。同时对一些项目进行了适当调整，不具备大面积施工条件的先做前期工作，通过工期调整避开价格高峰，可以确保项目合理收益率和新增装机目标的实现。 维持买入评级，目标价4.0港元： 我们更新公司目标价4.0港元，相当于2022年和2023年15倍和10倍 PE，目标价较现价有40%上升空间，维持买入评级。 人民币百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业额 28,428 34,734 42,814 48,636 55,618 同比增长(%) 2.4% 22.2% 23.3% 13.6% 14.4% 净利润 1,708 (516) 2,572 3,861 5,136 同比增长(%) 33.0% -130.2% -598.7% 50.1% 33.0% 每股盈利（元） 0.17 -0.07 0.24 0.36 0.47 PE@2.85HKD 15.2 n/a 10.9 7.2 5.4 每股股息（港元） 0.13 0.14 0.17 0.19 1.19 股息率 5.0% 5.3% 6.6% 7.4% 46.1% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 母公司资产注入完成首批13家公司交割： 公司收购国家电投旗下中电新能源资产已成功完成首批交割。本次收购涉及中电新能源所属23家项目公司，首批交割资产包括大丰风电、纯阳山风电、内蒙古风电、 霸州环保、攀枝花光伏等在内的13家项目公司，后续10家项目公司交割按计划推进。23家公司资产全部交割完成后，全部并入2022年财务报表。 表1：13家已完成资产交割目标公司及代价明细 目标公司 分配给每项股权I的代价 分配给每项股权II的代价 （人民币元） （人民币元） 1 内蒙古风电 172,910,352.26 2 红旗风电 143,356,471.40 3 海浪风电 141,046,110.72 4 大丰风电 516,111,230.32 5 纯阳山风电 273,515,225.56 6 白银光伏 208,042,480.15 7 诏安光伏 8 海南光伏 9 攀枝花光伏 151,460,000.00 10 元江光伏 76,550,000.00 11 德阳环电 142,497,040.00 12 商丘环电 130,873,988.39 13 霸州环电 199,882,300.00 总计 1,698,932,264.42 821,777,543.08 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 根据协议对价对应配发451,503,136股代价股份，将占公司总发行股本的4%。 表2：公司配发代价股份前后股权结构 股东 紧接发行及配发代价股份前 紧接发行及配发代价股份后 股份数目 概约百分比 股份数目 概约百分比 中电国际 2,833,518,060 26.16 25.11 中电发展 2,662,000,000 24.57 23.59 国家电股香港财资 392,275,453 3.62 3.48 中电新能源 4 公众股东 4,945,592,808 45.65 43.82 总计 10,833,386,321 100 11,284,889,457 100 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 电煤长协兑现率提升至80%，煤电盈利持续改善： 2022年三季度以来，公司煤电燃料成本呈环比下降趋势。一方面，在国家煤炭限价保供政策下，公司电煤长协兑现率不断提升至80%；另一方面，公司与中煤集团通过煤电联营的方式，可以有效保障电煤的稳定供应，并避免受到Q4市场煤价的波动。未来公司将持续剥离低效亏损资产，同时开发优质煤电资产，在有煤矿的地方新增煤电厂，可以保量保价；没有煤矿的地方，通过与煤炭企业联营，确保明年开始煤电不亏损。 通过集采锁定组件长协价，光伏电站整体收益影响有限： 近期上游硅料供需紧张形势逐步得到缓解，叠加政府干预，随着后续产能的释放，预期硅料价格将逐步回落至合理区间，利好下游装机需求释放。公司上半年与组件公司签订了长期供货协议，锁定长协价，下半年开工投产的项目都采用长协价，较市场价格有一定折让。同时对一些项目进行了适当调整，不具备大面积施工条件的先做前期工作，通过工期调整避开价格高峰，可以确保项目合理收益率和新增装机目标的实现。 维持买入评级，目标价4.0港元： 我们更新公司盈利预测，给予公司目标价4.0港元，相当于2022年和2023年15 倍和10倍PE，目标价较现价有40%上升空间，维持买入评级。风险提示： 煤价持续上涨，长协实际执行不到位；风电及光伏项目投产因多种因素推迟 表3：行业估值 市值 PE PB 代码 简称 货币 股价 (亿港元) 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 0836.HK 华润电力 HKD 12.26 590 37.0 6.2 4.8 4.0 0.7 0.6 0.5 0.5 1811.HK 中广核新能源 HKD 2.12 91 6.3 4.5 4.5 4.0 0.8 0.8 0.7 0.6 0182.HK 协合新能源 HKD 0.63 57 5.9 5.8 5.8 4.1 0.6 0.6 0.5 0.5 0956.HK 新天绿色能源 HKD 2.71 304 4.3 4.5 4.5 3.7 0.5 0.4 0.4 0.4 1798.HK 大唐新能源 HKD 1.87 136 6.1 6.8 6.8 5.9 0.8 0.4 0.5 0.5 0916.HK 龙源电力 HKD 9.87 1,278 11.0 9.9 9.9 8.2 1.1 1.1 1.0 0.9 0902.HK 华能国际 HKD 3.45 1,084 n/a 14.6 14.6 6.0 0.4 0.4 0.4 0.4 1071.HK 华电国际 HKD 2.76 577 n/a 5.6 - - 0.6 0.3 0.3 0.4 平均 11.8 7.2 7.3 5.1 0.7 0.6 0.5 0.5 2380.HK 中国电力 HKD 2.85 322 n/a 10.9 7.2 5.4 0.8 0.8 0.7 0.7 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 更新报告 投资评级定义和免责条款 投资评级 买入未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20% 持有未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间卖出未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20% 未评级对未来12个月内目标价不做判断 免责条款一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报