固定收益点评：公募REITs三季报点评：喜忧并存

固定收益点评 喜忧并存—公募REITs三季报点评 截至目前，14家基础设施公募REITs2022年三季报均已披露，季报所展现出的作者 经营表现分化明显，喜忧并存。高速公路REITs今年一季度至三季度EBITDA加 证券研究报告|固定收益研究 2022年11月03日 总并年化来看，经营业绩呈现环比改善，EBITDA完成度较Q2回升，但年化EBITDA仍显著弱于说明书预测值，反映今年疫情冲击对业绩影响仍然较大；仓储物流类REITs整体维持良好的逆周期经营情况，年化EBITDA均高于说明书预测值；能源类REITs整体三季度表现突出，有季节性温度变化以及全社会电力供需的影响；环保类REITs表现三季度季节性高点，但受到了降水量、回款等因素的负面影响；产业园区REITs的出租率大部分呈现环比下降态势。 具体分资产类型来看：园区类基础设施出租率较上季度末均下降，经营表现分化较明显。华安张江产业园REIT继续维持良好的经营表现，年化EBITDA超说明书预测值13.97%，领先全部产业园区类REITs。东吴苏园产业REIT的EBITDA年化数据超说明书预测数据值5.03%，环比改善，出租率保持稳定。博时蛇口产园REIT三季度EBITDA年化低于说明书预测12.56%，平均租金保持环比稳 定，但出租率下滑2%，主要由于受疫情影响项目客户进行了缩租或清退处理。建信中关村产园REIT的年化EBITDA与说明书预测数据基本一致，但出租率连续三个季度持续下滑。仓储物流类的运营情况相对稳定。红土盐田港REIT的年化EBITDA超说明书预测9.46%，出租率维持稳定。中金普洛斯REIT的年化EBITDA比说明书预测值高0.03%，平均出租率为95.01%，较2022年二季度末小幅提高0.45个百分点，经营情况相对平稳。高速公路类受疫情扰动影响较 大，剔除今年7月新上市的国金铁建REIT外，各产品表现年化后均低于说明书预测值。平安广州广河REIT的年化EBITDA低于说明书14.16%，主要受二季 度拖累，三季度内广州及周边疫情相对稳定，混合车流量同比增0.50%；实现通行费拆分结算收入同比下降0.19%。华夏越秀REIT低于说明书13.00%。湖北省武汉、潜江、十堰、盘龙城等地区地区采取的疫情防控措施对本项目的车流量 和通行费收入产生了一定负面影响：项目公司通行费同比下降10.37%。浙商沪杭甬REIT较说明书预测下降16.97%，2022年三季度受新冠疫情管控影响，项目公司营业收入较上年同期下降3.29%。华夏中交REIT低于预期13.60%，国金中国铁建REIT高于说明书预期3.22%。生态环保类产品相对符合预期。富国首创水务REIT低于预测值7.76%，相较上季度表现有所回升，主要是由于今年夏季以来，长江流域遭遇严重干旱，水量较去年同期下降严重。中航首钢绿能 REIT的EBITDA超出说明书预测值33.06%。 根据前三季度报告期的可供分配收益情况来看，产权类表现优于特许经营权类。我们将前三季度报告期的情况年化后与募集说明书预测值相比，5只超额完成，9 只低于预期。其中园区和仓储物流类除东吴苏园产业REIT和博时蛇口产园REIT外均超额完成。特许经营权类上半年情况进行年化产生的可供分配现金均未达募集说明书中对于2022年全年预测，高速公路类REITs主要受疫情的影响，生态环保类主要受季节性、降水因素以及回款的影响。 从财务数据情况来看，交通类REIT环比改善，仓储物流类较为稳健。从收入角 度来看，交通基础设施REITs三季度均相较于二季度有不同程度的上升，主要因 疫情负面影响减少，经营情况改善后客流量恢复。生态环保的两只REITS环比小幅上升，富国首创水务REIT收入同比下降，主要因今年干旱导致，中航首钢绿能REIT收入同比小幅增长。仓储物流类REITs的韧性依旧，收入相较二季度未有明显变化。产业园REITs中，疫情冲击的影响逐渐显现，除东吴苏园产业REIT收入环比上升，其他产业园REITs收入均环比下降。 风险提示：政策不及预期、项目运营超预期、披露口径偏差。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理张明明 执业证书编号：S0680121070002 邮箱：zhangmingming3653@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：正式稿落地以来，二级资本债变化如何？》2021-06-29 2、《固定收益定期：20210627-国盛固收经济与债市手册》2021-06-27 3、《固定收益定期：社融增速下行临近尾声，那利率呢？》2021-06-27 4、《固定收益点评：理解央行的300亿与近期债市上涨》2021-06-24 5、《固定收益专题：债市机构行为分析系列报告合集 2021-06-22 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、Q3业绩情况：经营表现分化3 二、可供分配情况：产权类整体较募集预期表现更好6 三、环比边际变化：交通基础设施类经营改善8 风险提示11 图表目录 图表1：2022Q1-Q3公募REITs年化表现与募集说明书预测对比（万元）3 图表2：2022公募REITs三季度单季EBITDA表现与说明书对比4 图表3：2022年前三季报公募REITs年化表现与募集说明书预测情况明细（万元）4 图表4：2022年1-3季度产业园REITS经营情况对比（单位：元/月/平方米）5 图表5：2022年3季度仓储物流REITS经营情况对比5 图表6：2022年三季报公募REITs年化可供分配金额情况明细（万元）7 图表7：2022年公募REITsQ3单季度可供分配金额情况明细（万元）7 图表8：2022年3季度REITS财务数据情况对比8 一、Q3业绩情况：经营表现分化 截至目前，14家基础设施公募REITs2022年三季报均已披露，季报所展现出的经营表现分化明显。将今年一季度至三季度EBITDA加总并年化来看，高速公路REITs今年一季度至三季度EBITDA加总并年化来看，经营业绩呈现环比改善，EBITDA完成度较 Q2回升，但年化EBITDA仍显著弱于说明书预测值，反映今年疫情冲击对业绩影响仍然较大；仓储物流类REITs整体维持良好的逆周期经营情况，年化EBITDA均高于说明书预测值；能源类REITs整体三季度表现突出，有季节性温度变化以及全社会电力供需的影响；环保类REITs表现三季度季节性高点，但受到了降水量、回款等因素的负面影响；产业园区REITs的出租率大部分呈现环比下降态势。 图表1：2022Q1-Q3公募REITs年化表现与募集说明书预测对比（万元） 交通基础设施 生态环保 园区基础设施 仓储物流能源基础设施 160000.0 40% 140000.0 30% 120000.0 20% 100000.0 80000.0 10% 60000.0 0% 40000.0 -10% 20000.0 0.0 -20% REIT REIT 浙平华华商安夏夏沪广越中杭州秀国甬广交 REIT REIT 河建 REIT 高速 国富中博金国航时中首首蛇国创钢口铁水绿产建务能园 东建华红中鹏吴信安土金华苏中张盐普深园关江田洛圳产村光港斯能业产大源 REIT REIT REIT REIT REIT REIT 园 REIT REIT REIT EBITDA说明书2022年化EBITDA实际年化变动率 资料来源：wind，国盛证券研究 EBITDA实际年化=（Q1EBITDA+Q2EBITDA+Q3EBITDA）*4/3 图表2：2022公募REITs三季度单季EBITDA表现与说明书对比 45000.0 40000.0 35000.0 30000.0 25000.0 20000.0 15000.0 10000.0 5000.0 0.0 浙平华 商安夏 沪广越 杭州秀 REIT 甬广高 REIT REIT 河速 华国富 夏金国 中中首 国国创 交铁水 REIT REIT REIT 建建务 REIT REIT REIT REIT 中博东建航时吴信首蛇苏中钢口园关绿产产村能园业 华红中 安土金 张盐普 江田洛 REIT REIT 光港斯 REIT 大 40% 交通基础设施 生态环保 园区基础设施 仓储物流能源基础设施 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% REIT 鹏华深圳能源 说明书2022单季度EBITDA三季度EBITDA变动率 资料来源：wind，国盛证券研究 证券简介 资产类型 EBITDA说明书 2022预测 EBITDA实际年化 变动率 浙商沪杭甬REIT 交通基础设施 50671.5 42073.6 -16.97% 平安广州广河REIT 交通基础设施 67546.9 57982.6 -14.16% 华夏越秀REIT 交通基础设施 18893.3 16437.4 -13.00% 华夏中国交建高速REIT 交通基础设施 42096.0 36369.6 -13.60% 国金中国铁建REIT 交通基础设施 52202.7 53883.2 3.22% 富国首创水务REIT 生态环保 18418.1 16989.3 -7.76% 中航首钢绿能REIT 生态环保 11353.7 15106.8 33.06% 博时蛇口产园REIT 园区基础设施 10550.5 9225.7 -12.56% 东吴苏园产业REIT 园区基础设施 14661.6 15400.6 5.04% 建信中关村产园REIT 园区基础设施 14664.6 14605.3 -0.40% 华安张江光大REIT 园区基础设施 5926.6 6754.6 13.97% 红土盐田港REIT 仓储物流 8404.0 9199.0 9.46% 中金普洛斯REIT 仓储物流 23731.5 23738.7 0.03% 料来源：wind，国盛证券研究所 图表3：2022年前三季报公募REITs年化表现与募集说明书预测情况明细（万元） 资 具体分底层资产来看，园区类基础设施受疫情影响出租率较上季度末有所下降，但经营表现分化较大。其中，华安张江产业园REIT继续维持良好的经营表现，前三季度年化EBITDA超说明书预测值13.97%，领先全部产业园区类REITs。截至2022年9月末， 出租率达到96.28%，环比下降3.23%；租金单价持平于二季度末的租金单价。值得关注的是，今年基础设施项目的重要现金流提供方租户之一（租赁面积合计为12,302.25 平方米，占项目可租赁面积比例约28%），其全部租赁合同将于2022年末到期，截至9 月末续租谈判未果。鉴于该租户租赁面积较大且租赁到期日将近，外部管理机构同时积 极寻找商务上更有利的替代方案，并已完成签署4,039平方米的租赁合同（占项目可租赁面积比例约9%）。鉴于该租户租赁面积较大且租赁到期日将近，对于其四季度的续租情况需保持关注。 东吴苏园产业REIT的前三季度EBITDA年化数据超说明书预测数据值5.03%，Q2时EBITDA完成度为-8.78%，环比改善主因（1）科智商管出租率保持高位，艾派克公司出租率稳步上升；（2）免租政策影响下运营管理费用减计为0；（3）二季度租金收入调整 中已较为充分考虑减免期内减免金额的计提，故租金减免对三季度租金收入影响不大。三季度园区两家项目公司整体运营稳健，基金表现出良好的持续经营能力。 建信中关村产园REIT的前三季度EBITDA年化数据与说明书预测数据基本一致，主因上半年运营表现超出说明书预测，但三季报的运营表现不容乐观。重要租户快手子公司北京达佳于2022年7月31日提前退租，导致出租率继续下滑至84.87%。园区所在地 区为中高风险地区，受整体经济形势及疫情影响，需配合北京市整体防疫工作进行封楼管控及居家办公，一定程度上影响了项目正常招商、运营及客户带访。 博时蛇口产园REIT前三季度EBITDA年化低于说明书预测值