需求疲软业绩承压，生物法癸二酸投产助力未来业绩增长

证需求疲软业绩承压，生物法癸二酸投产 研 券助力未来业绩增长 报 究买入（维持）投资摘要 告事件概述 行业:基础化工 2022年10月28日，公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营收 日期: 2022年10月31日 18.38亿元，同比+4.79%；实现归母净利润4.86亿元，同比+2.15%，扣非归母净利润同比+4.55%。其中，Q3实现营业收入5.49亿元，同比 分析师:彭毅 Tel:021-53686136 E-mail:pengyi@shzq.comSAC编号:S0870521100001 联系人:王真真 Tel:021-53686246 E-mail:wangzhenzhen@shzq.co m 基本数据最新收盘价（元） 61.77 12mthA股价格区间（元） 56.49-190.27 总股本（百万股） 583.28 无限售A股/总股本 45.22% 流通市值（亿元） 162.92 SAC编号:S0870122020012 公司点评 最近一年股票与沪深300比较 凯赛生物沪深300 % 11/2101/2203/2206/2208/2210/22 27% 17% 8 -1% -10% -20% -29% -38% -47% 相关报告： 《2022年半年报点评，疫情影响短期业绩，癸二酸产能释放叠加新材料突破助力快速恢复》 ——2022年08月12日 《股权激励方案落地，生物基聚酰胺有望改变尼龙市场格局（更正）》 ——2022年07月20日 《股权激励方案落地，生物基聚酰胺有望改变尼龙市场格局》 ——2022年07月20日 -11.26%；实现归母净利润1.50亿元，同比-8.47%。业绩承压主要是受疫情影响，以及全球宏观经济影响，终端需求疲软所致。 产品占比变化导致毛利率略有下降，公司持续加大销售和研发投入2022年前三季度毛利率为35.42%，同比下降1.08pct，我们预计是由于生物基聚酰胺毛利率较长链二元酸低，收入占比逐步提升导致。研发投入持续加大，同比增加59.29%至1.35亿，占营业收入的比例上升2.51pct至7.33%。新产品投放市场，持续加大销售投入，同比增加 32.97%至0.33亿，销售费用率上升0.38pct至1.81%。 生物法癸二酸投产后有望助力未来业绩增长。 4万吨/年生物法癸二酸项目于2022年9月底完成调试，截至目前生产线试生产的产品已经获得国内聚合应用客户的认可并开始形成销售，国际客户正在验收过程中。这是癸二酸以化学法生产几十年来，首次实现生物法大规模产业化生产。生物法癸二酸是继11~18碳长链二元酸、生物基戊二胺、系列生物基聚酰胺产业化之后，公司的又一个重要里程碑，不仅进一步丰富了公司的产品布局，提升了癸二酸产品质量，并可解决长链尼龙行业化学法癸二酸生产一直存在的原料进口依赖和供应稳定性问题。公司独家开发、拥有完整知识产权的生物法癸二酸与化学法相比还具有以下优势： 1）纯度更高、品质更优：熔点比化学法提升了0.5℃，灰分值仅为化学法1/10，产品色号仅为化学法的1/2~1/3； 2）生产工艺环保安全：生物转化过程条件温和、环境友好、降低生产过程酸碱消耗、不适用重金属催化剂； 3）显著降低碳排放：全球变暖潜值（GWP）比化学法减少22%； 4）避免进口原料依赖，大幅提高原料利用率：生物法解决了化学法生产原料严重依赖蓖麻油进口的问题，保障产品供应，原料理论利用率相较于化学法的55%，生物法可达100%。 投资建议：我们认为癸二酸产能的释放以及新材料研发应用的突破将持续带来业绩提升，公司常年深耕聚酰胺产业链所形成的技术优势，以及在新一代合成生物学技术上的开拓将使公司保持行业领先地位。我们预测2022-2024年公司营收为28.36亿、38.20亿、49.58亿元，同比增速为19.98%、34.72%、29.79%，2022-2024年公司归母净利润为7.13亿、9.44亿、11.50亿元，同比增速为19.83%、32.44%、21.83%，当前股价对应P/E为50.56、38.17、31.33倍。维持“买入”评级。 风险提示：放大量产不及预期的风险、新品市场验证不及预期的风险、原材料和能源价格波动风险、下游客户拓展不及预期的风险、产能建设不及预期的风险。 数据预测与估值 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2363 2836 3820 4958 年增长率 57.9% 20.0% 34.7% 29.8% 归母净利润 595 713 944 1150 年增长率 29.9% 19.8% 32.4% 21.8% 每股收益（元） 1.02 1.22 1.62 1.97 市盈率（X） 60.58 50.56 38.17 31.33 市净率（X） 3.38 3.19 2.95 2.69 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年10月28日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 9629 7179 6007 7410 营业收入 2363 2836 3820 4958 应收票据及应收账款 271 299 464 528 营业成本 1521 1792 2374 3151 存货 1185 1101 1529 1613 营业税金及附加 23 28 38 50 其他流动资产 310 344 380 428 销售费用 42 57 73 89 流动资产合计 11395 8924 8380 9979 管理费用 134 170 210 248 长期股权投资 53 53 53 53 研发费用 134 170 191 223 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 -182 -178 -144 -120 固定资产 2210 3850 3426 3040 资产减值损失 -4 -4 -5 -5 在建工程 774 1757 3707 4107 投资收益 16 14 15 15 无形资产 768 760 754 752 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他非流动资产 998 998 998 998 营业利润 739 829 1110 1353 非流动资产合计 4804 7418 8939 8950 营业外收支净额 1 0 0 0 资产总计 16198 16341 17319 18930 利润总额 740 829 1110 1353 短期借款 744 0 0 0 所得税 93 116 167 203 应付票据及应付账款 302 609 598 1004 净利润 647 713 944 1150 合同负债 15 18 24 32 少数股东损益 39 0 0 0 其他流动负债 157 116 154 202 归属母公司股东净利润 595 713 944 1150 流动负债合计 1218 743 776 1237 主要指标 长期借款 0 0 0 0 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 293 293 293 293 毛利率 30.8% 36.8% 37.8% 36.4% 非流动负债合计 293 293 293 293 净利率 27.1% 25.1% 24.7% 23.2% 负债合计 1511 1036 1069 1530 净资产收益率 5.6% 6.3% 7.7% 8.6% 股本 417 582 582 582 资产回报率 3.7% 4.4% 5.4% 6.1% 资本公积 8688 8428 8428 8428 投资回报率 3.1% 3.7% 5.1% 6.1% 留存收益 1552 2265 3209 4359 成长能力指标 归属母公司股东权益 10665 11283 12227 13377 营业收入增长率 57.9% 20.0% 34.7% 29.8% 少数股东权益 4022 4022 4022 4022 EBIT增长率 11.8% 20.8% 49.0% 27.6% 股东权益合计 14688 15306 16249 17399 归母净利润增长率 29.9% 19.8% 32.4% 21.8% 负债和股东权益合计 16198 16341 17319 18930 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 1.02 1.22 1.62 1.97 指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股净资产 18.28 19.34 20.96 22.93 经营活动现金流量 594 1503 852 1934 每股经营现金流 1.02 2.58 1.46 3.31 净利润 647 713 944 1150 每股股利 0 0 0 0 折旧摊销 172 500 519 533 营运能力指标 营运资金变动 -191 280 -608 251 总资产周转率 0.15 0.17 0.22 0.26 其他 -34 11 -2 -1 应收账款周转率 9.11 9.88 8.59 9.79 投资活动现金流量 -126 -3100 -2025 -530 存货周转率 1.28 1.63 1.55 1.95 资本支出 -1475 -3114 -2040 -545 偿债能力指标 投资变动 0 0 0 0 资产负债率 9.3% 6.3% 6.2% 8.1% 其他 1348 14 15 15 流动比率 9.36 12.02 10.80 8.07 筹资活动现金流量 2987 -853 0 0 速动比率 8.14 10.10 8.38 6.45 债权融资 743 -744 0 0 估值指标 股权融资 2884 -95 0 0 P/E 60.58 50.56 38.17 31.33 其他 -640 -15 0 0 P/B 3.38 3.19 2.95 2.69 现金净流量 3446 -2449 -1173 1403 EV/EBITDA 95.30 25.03 20.13 16.13 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明3 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报