首次覆盖报告：国内汽车冷试设备龙头，前瞻布局IMU开启第二成长曲线

国内汽车测试设备龙头企业，纵向拓展测试服务、横向拓展IMU产品，公司迎来二次腾飞。公司专注于汽车动力总成智能测试技术开发领域二十余年，主营业务包括汽车动力总成智能测试设备和测试服务，为国内动力总成测试领域龙头企业。公司前瞻布局组合惯导，2020年通过上汽测试，切入智能驾驶领域，随着IMU项目逐步落地，有望打开公司的新成长空间。公司客户资源优质，主要包括上汽通用、广本、奇瑞、蔚来、博格华纳等国内外知名车企及零部件供应商。公司2022年前三季度营业收入2.33亿元，同比+23.3%，其中Q3单季营收1.62亿元，归母净利润0.44亿元，归母净利润同比+96.5%，业绩高弹性。 随疫情缓解、项目逐步交付及新产品落地，公司业绩有望持续保持高增长。 测试设备走出海外，测试服务加速放量，助力公司传统主业业绩高弹性。中国汽车保有量远低于发达国家，随疫情缓解，汽车行业β复苏赋予测试市场较大的增量空间。2021年，中国汽车动力总成测试设备市场空间约为51.90亿元，公司国内市占率约为4.43%，公司具有多项先进冷试技术专利，有望凭借性价比高、响应速度快等优势打破国际巨头垄断，实现冷试技术国产化替代，国内市场仍有较大上行空间。同时，2021年测试设备全球市场规模约为134.75亿元，公司部分测试设备产品已出口，打开海外市场空间。受益于新能源汽车需求，公司积极布局新能源动力总成检测服务业务，客户拓展至比亚迪、宁德时代等头部企业，现已形成测试设备与服务一体化产品线。新能源相关业务收入占比由21.3%（2017年）提升至75.0%（2021年），贡献业绩主要增量，伴随着新能源汽车行业景气度持续上行，公司新能源测试设备及服务业务有望驱动业绩高弹性。 超前布局IMU，如今进入收获期，开启公司第二成长曲线。我们判断，2022年为L3级别自动驾驶的元年，惯导系统作为L3+自动驾驶的核心部件，市场空间有望迎来高增长。2021至2024年中国惯导行业市场规模有望从245.8亿元增长至429.7亿元，CAGR高达20.47%。公司于2020年与上汽合作开发惯导产品，2022年1月公司实施核心技术人员股权激励机制，激发研发人才活力，持续构筑产品核心竞争力。公司注重技术研发，算法端和产品端均有优势，当前产品具备较强的市场竞争力，IMU已有NS4050等产品批产，并于2022年10月11日公告获得奇瑞定点。22年7月，公司拟定增7亿元，加快IMU业务产能布局，上海嘉定IMU产线逐步落地，开启公司第二成长曲线。 盈利预测与投资建议 ：我们预计公司2022-2024年实现营收3.51/6.97/13.71亿元，实现归母净利润0.63/1.32/1.82亿元，当前市值对应2022-2024年PE为73/35/25倍。公司技术实力强，客户资源丰富，新能源业务和惯导业务为公司发展带来新的增长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率下滑，新能源汽车销量不及预期至下游需求不及预期，新产品拓展及扩产不及预期，定增项目进度不及预期。 盈利预测与财务指标 1国内汽车测试龙头企业，跨领域布局智能驾驶 1.1汽车动总冷试龙头，前瞻布局IMU打开成长空间 汽车动总冷式龙头，前瞻布局IMU打开成长空间。华依科技成立于1998年，是一家专注于汽车动力总成智能测试技术开发的高新技术企业，2004年交付首台发动机冷试台架，打破外资垄断局面，后逐步研发变速箱、涡轮增压器、水油泵等设备产品，2016年进入汽车动力总成测试服务领域，由测试设备供应商向测试服务商转型，2020年惯导组合系统通过上汽乘用车前瞻技术研究部的验证测试，切入智能驾驶领域，随着IMU项目逐步落地，有望打开公司的新成长空间。 公司股权结构集中，励寅及其一致行动人持股比例达42.8%。公司董事长励寅为发行人控股股东和实际控制人，直接持有24.5%的股份。黄大庆、秦立罡系励寅的一致行动人，励寅及其一致行动人合计持有公司42.8%的股份。 公司主营业务包括汽车动力总成智能测试设备和测试服务，其中，1）测试设备：发动机智能测试设备、变速箱测试设备、涡轮增压器测试设备、水油泵装配及检测设备、新能源汽车动力总成测试设备，2）测试服务：纯电动汽车动力总成测试服务和混动汽车动力总成测试服务。为是国内少数能覆盖汽车动力总成各细分测试领域的自主创新企业。2020年12月30日，公司开始与上汽集团前瞻技术研究部联合开发高精度惯性测量单元芯片。 公司具有良好的品牌影响力，客户涵盖国内外知名品牌。公司客户上汽通用、广汽本田、长安福特、长安马自达、上汽集团、一汽集团、东风集团、福田汽车、江淮汽车、奇瑞汽车、潍柴集团、广西玉柴、蔚来汽车、博格华纳、洋马、石川岛、电产、西门子、卡特彼勒、湖南机油泵、格特拉克、皮尔博格、舍弗勒、采埃孚等国内外知名品牌车企及汽车零部件供应商。 表1：公司具有良好的品牌影响力，客户涵盖国内外知名品牌 1.2新能源贡献新增量，业绩有望触底反弹 疫情影响导致业绩短期承压。2017-2019年，公司营收从0.99亿元增长到2.96亿元，自2020年起，受疫情影响，公司营收增长缓慢。2021年实现归母净利润5801.37万元，同比增加38.53%，系测试服务占营收比例同比增加12.76Pcts所致，测试服务毛利率高于传统测试设备。公司2022H1年营业收入7080.01万元，同比-16.55%，系受疫情影响，客户项目有所延迟所致；归属于上市公司股东的净利润-1782.47万元，同比转亏，系在上半年营收承压情况下，管理类人工成本及研发投入同比增加所致。随疫情影响逐步缓和，公司业绩有望实现触底反弹。 公司传统业务保持稳定，测试服务相关业务贡献新增量。2021年公司动力总成测试设备/测试服务/其他业务营收占比分别为71.65%/27.10%/1.25%，营收同比分别-10.14%/+97.15%/+99.17%，测试服务营收同比大幅增加。其中，新能源相关业务占比持续走高，随着新能源汽车行业蓬勃发展，将继续助力业绩高增长。 1.3盈利能力短期承压，长期总体向好 公司成本管理能力优异，2021年毛利率/净利率分别为50.68%/18.42%，同比+7.41Pcts/+3.56Pcts，利润率保持高位。2021年公司动力总成智能测试设备和动力总成测试服务业务毛利率分别为46.91%和59.18%，2022H1受疫情影响严重，利润率显著下滑，随疫情缓解，项目逐步交付，公司盈利能力有望实现反弹。 22H1公司三费费用率达48.14%，同比+15.58pct，其中，管理费用同比+44.54%，主要系人员数量、薪酬增加，以及股权激励计划增加了股份支付费用所致，财务费用同比+11.75%，系银行借款增加导致利息支出较多所致。22H1公司研发费用达1489.6万元，较去年同期增长29.16%，占营业收入的21.04%。 公司重视技术研发的投入与研发团队的建设，通过自主研发和实践积累坚持发展前沿的汽车动力总成智能测试技术，已逐步建立起了领域内技术优势。 2国产替代打破外资垄断，新能源赋力加速腾飞 2.1汽车行业中长期向好，赋予测试行业高增量空间 中国汽车保有量远低于发达国家，中长期仍有发展空间。虽然新冠疫情等原因造成汽车产业短期景气度偏低，但中国当前汽车保有量仍处于较低水平，中长期成长潜力依旧，未来增量市场发展空间广阔。根据公安部数据统计，截至2022年9月底，我国汽车保有量达到3.15亿辆。从增量维度和存量维度，我国消费者需求足以推动着市场继续发展。从长期来看，根据乘联会秘书长崔东树发文，2021年我国千人拥车量约为209辆，与2019年时的美国（837）、澳大利亚（747）、意大利（695）等传统发达市场相距甚远；与马来西亚（433）、俄罗斯（373）等发展中市场相比也有较大差距，发展前景广阔。 随疫情影响减弱，汽车市场逐步恢复。2021年，国内疫情防控形势转好，消费者消费信心逐渐恢复，被抑制的需求快速释放，汽车销量转好。2021年，国内汽车销量为2627万辆，同比增长3.81%。随着大环境进一步向好，市场需求仍将不断恢复，中汽协预计2025年中国汽车销量将达到3000万辆，将赋予汽车测试设备和服务行业较大的增量空间。 汽车测试保障车辆的技术特性、可靠性、耐久性和环境适应性。由于汽车需在不同的道路、地理和气候条件下使用，它的性能、效率、可靠性和耐久性等不能只依靠计算，必须经过试验证实。在实际使用环境中、专用试验场中或室内试验台上，按照预定程序对汽车或其零部件、材料等进行的试验。 汽车测试设备是指在汽车的生产、研发环节所需的特定性能的检测设备。根据汽车测试的应用场景划分，汽车测试设备主要包括汽车下线检测设备和汽车研发试验设备。汽车下线检测设备指应用在汽车整车及零部件出厂检测的专用设备，对特定性能进行检测，帮助实现生产环节的质量把控；汽车研发试验设备指汽车研发过程中动力性能试验、经济性试验、环境模拟试验、噪声试验与零部件性能改良试验等试验环节的相关仪器设备，帮助测定和提升产品特定性能。 2021年，发动机冷试设备中国市场空间约为4.17亿元，全球市场空间约为13.49亿元。据中汽协数据，2020年国内汽车产量为2522.50万辆，对应等量的发动机产量，根据发动机冷试设备对生产下线产品100%逐台测试。根据招股说明书，每台每年测试10万台发动机，测试设备平均使用寿命6年左右，使用率约为70%，每台设备以500万元人民币计算，我国每年的发动机冷试设备市场新建的需求约为2.78亿元，同时参照国家统计局公布的汽车制造业固定资产投资完成额数据，其中改建和新建的投资完成额比例约为1:2，我国每年的发动机冷试设备市场改建的需求约为1.39亿元，因此我国每年的发动机冷试设备市场的总需求约为4.17亿元。同理，计算得全球每年的发动机冷试设备市场需求约为13.49亿元。 随着我国汽车行业的不断发展，冷试设备替代效应逐步显现，未来新增市场需求将不断增加。 2021年，变速箱测试设备中国市场空间约为10.43亿元，全球市场空间约为33.73亿元。2021年国内非纯电汽车产量为2336.36万辆，对应等量的变速箱产量，根据变速箱测试设备对生产下线产品100%逐台测试，每台每年测试4万台变速箱，测试设备平均使用寿命6年左右，使用率约为70%，每台设备以500万元人民币计算，我国每年的变速箱测试设备市场新建的需求约为6.95亿元，同时参照国家统计局公布的汽车制造业固定资产投资完成额数据，其中改建和新建的投资完成额比例约为1:2，我国每年的变速箱测试设备市场改建的需求约为3.48亿元，因此我国每年的变速箱测试设备市场的总需求约为10.43亿元。同理，计算得全球每年的变速箱测试设备市场需求约为33.73亿元。随着汽车行业稳定发展，变速箱产能也将逐步提高，从而将进一步带动变速箱测试台的市场需求。 2020-2024年，涡轮增压器测试设备每年中国市场空间约4.78亿元，每年全球市场空间约12.96亿元。随着各国节能减排政策的制定与实施，涡轮增压器的配置率不断提升。根据国际涡轮增压器供应商博世马勒（BMTS）预测，2024年中国市场上使用涡轮增压器的汽车数量会达到2400万辆，即全年涡轮增压器需求量将增加至2400万台，预计2020-2024年的5年期间完成增量布局。根据涡轮增压器测试设备对生产下线产品100%逐台测试，每台每年测试10万台涡轮增压器，测试设备平均使用寿命6年左右，使用率约为70%，每台涡轮增压器测试设备以500万元人民币计算，因此未来5年期间我国涡轮增压器测试设备市场每年新建的需求合计约为3.19亿元。同时参照国家统计局公布的汽车制造业固定资产投资完成额数据，其中改建和新建的投资完成额比例约为1:2，我国每年的涡轮增压器测试设备市场改建的需求约为1.59亿元，因此我国每年的涡轮增压器测试设备市场的总需求约为4.78亿元。根据国际信息和数据分析公司IHS Markit的预测，到2025年，全