美联储11月议息会议点评：加息节奏将放缓，但终点抬升

债券研究 证券研究报告 债券日报2022年11月03日 【债券日报】 加息节奏将放缓，但终点抬升 ——美联储11月议息会议点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】地方债供需格局及提前批关注要点》 2022-11-02 《【华创固收】疫情冲击下，PMI超季节性回落— —10月制造业PMI点评》 2022-10-31 《【华创固收】国务院金融工作报告的信用要点解读》 2022-10-31 《【华创固收】中小铝铸件龙头，发行转债加码新能源领域布局——爱迪转债上市定价分析》 2022-10-27 《【华创固收】单边贬值下的应对和中美利差》 2022-10-26 美联储宣布加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至3.75%-4%，符合市场预期，维持缩债计划不变。将储备余额利率（IOR）从3.15%上调至3.90%，同时上调贴现利率至4%。 对于加息，美联储表示利率或高于9月点阵图预期，最快或于12月讨论放缓加息。本次利率声明方向偏鸽，但鲍威尔表态偏鹰，超市场预期，暗示12月加息50bp的可能性，但利率终点上升，加息周期和利率处于高位的时间可能 延长，值得关注。 对于通胀，美联储认为通胀上行压力普遍较大，要确保不会因紧缩力度不足而导致通胀风险加大。通胀数据回落或难以满足美联储放缓加息的条件，确保高通胀能够回归长期低于2%的目标更加重要。 对于经济，美联储预计四季度经济或温和增长，停止加息理由并不充分，但随着紧缩政策加码，经济“软着陆”可能性下降，若货币政策紧缩过度，将采取补救措施支持经济。 对于就业，美联储认为劳动力市场保持强劲，走弱迹象尚不显著。9月空缺职位数大幅增加，劳动力供不应求的现象可能持续，薪资增速仍偏高，继续支撑美联储货币紧缩政策。 整体来看，本次议息会议第四次加息75bp，符合预期，暗示最早或于12月讨论缩小加息幅度，但利率终值可能上升。同时，短期经济继续温和增长，通胀上行压力较大且存在广泛性，劳动市场依然过热，美联储认为紧缩力度不足造成的风险大于过度紧缩的负面影响，利率可能需要在更长时间保持高位，关注美联储对于加息终点位置和加息节奏的指引。 风险提示： 需求大幅转弱，美联储快速降息。 图表目录 图表110年期美债收益率先下后上3 图表2美国三大股指先上后下3 图表39月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点为4.6%左右3 图表4隔夜利率隐含加息预期显示，12月或加息50bp，2023年利率高点或在5%4 图表5核心通胀和消费者短期通胀期处于高位4 图表69月美联储下调经济预期4 图表7美国职位空缺率仍然较高，失业率处于低位4 图表811月美联储议息会议重点信息5 北京时间11月3日凌晨，美联储宣布加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至3.75%-4%，符合市场预期，维持每月缩减600亿美元国债和350亿美元MBS计划不变。将储备余额利率（IOR）从3.15%上调至3.90%，同时上调贴现利率至4%。利率决议公布后，10年期美债收益率从4.03%下降至3.98%，美国三大股指上涨1%左右，美元指数小幅下跌；新闻发布会开始后，10年期美债收益率大幅反弹9个bp至4.07%，日内最高达到4.13%，美国三大股指回落，美元指数反弹至112.19左右，涨幅为0.2%左右，COMEX黄金和国际油价反弹。 图表110年期美债收益率先下后上图表2美国三大股指先上后下 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于加息，美联储表示利率终点或高于9月点阵图预期，最快或于12月讨论放缓加息。美联储利率声明中维持继续加息观点不变，新增“委员会将考虑货币政策的累积紧缩对经济和通胀的滞后影响，以及经济和金融发展”，指向未来利率决策或综合考虑整个加息周期对经济和通胀的累积影响和滞后效应，暗示加息节奏可能趋缓。鲍威尔在新闻发布会中提出12月议息会议上讨论缩小加息幅度的可能性，但同时强调“本轮加息终点利率水平将高于之前预估”，认为“9月点阵图预期的数据仍过于保守，理应更高才对”，意味着终点利率将升至5%左右，鹰派信号超市场预期。整体来看，本次利率声明方向偏鸽，但鲍威尔表态偏鹰，暗示12月加息50bp的可能性，利率终点上升，加息周期和利率处于高位的时间可能延长，值得关注。 图表39月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点为4.6%左右 资料来源：美联储，华创证券 对于通胀，美联储认为通胀上行压力普遍较大，要确保不会因紧缩力度不足而导致通胀风险加大。美联储重申将通胀降至2%的政策目标和强烈意愿，鲍威尔表示“迅速行动具有非常重要的意义”，且“不希望在足够紧缩方面失败”，表明美联储将极力避免这种情况的发生。对于当前通胀环境，鲍威尔认为长期通胀保持稳定，但短期通胀较高，商品和服务通胀上行压力依然较大，且“没有迹象表明通货膨胀正在下降”。后续来看，鲍威尔表示“家庭资产负债表依然强劲”，意味着降低通胀可能需要更长时间。对于美联储而言，通胀数据回落或难以满足放缓加息的条件，确保高通胀能够回归长期低于2%的目标更加重要。 图表4隔夜利率隐含加息预期显示，12月或加息 50bp，2023年利率高点或在5% 图表5核心通胀和消费者短期通胀期处于高位 资料来源：Bloomberg，华创证券资料来源：Bloomberg，华创证券 对于经济，美联储预计四季度经济或温和增长，但随着紧缩政策加码，经济“软着陆”可能性下降。鲍威尔对短期经济仍偏乐观，认为强劲的就业和储蓄率继续支撑需求，且财政支持下降并未产生明显扰动。虽然当前经济放缓迹象尚不明显，但经济衰退的时点和程度存在不确定性，若货币政策紧缩过度，将采取补救措施支持经济。由此可见，美联储认为经济尚未出现明显衰退风险，停止加息理由并不充分。 图表69月美联储下调经济预期图表7美国职位空缺率仍然较高，失业率处于低位 资料来源：美联储，华创证券资料来源：Wind，华创证券 对于就业，美联储认为劳动力市场保持强劲，走弱迹象尚不显著。美联储在利率声明中维持“就业人口稳定增长，失业率处于低位”的观点，而鲍威尔在表态中进一步肯 定劳动力市场表现，认为“失业率可能比预期的还要更低”。同时，鲍威尔还强调职位空缺指标非常重要，考虑到最新公布的9月空缺职位数大幅增加43.7万至1071.7万，创下今年以来第二大增幅，劳动力供不应求的现象可能持续，薪资增速仍偏高，继续支持美联储货币紧缩政策。 整体来看，本次议息会议第四次加息75bp，符合预期，暗示最早或于12月讨论缩小加息幅度，但利率终值可能上升，整体信号偏鹰。同时，短期经济继续温和增长，通胀上行压力较大且存在广泛性，劳动市场依然过热，美联储认为紧缩力度不足造成的风险大于过度紧缩的负面影响，利率可能需要在更长时间保持高位，关注美联储对于加息终点位置和加息节奏的指引。 图表811月美联储议息会议重点信息 分类 11月利率声明 11月鲍威尔新闻发布会要点 加息 决定将联邦基金利率的目标区间上调至3.75%-4.00%。预计继续上调目标区间将是适当的，使货币政策的立场具有足够的限制性，以便随着时间的推移使通胀率恢复到2%。在确定未来目标区间的加息步伐时，委员会将考虑货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通货膨胀的滞后影响以及经济和金融进展。 金融条件已经略微相当趋紧。当前不考虑暂停加息。认为迅速行动具有非常重要的意义。大量不确定性将造成FOMC紧缩政策的影响具有滞后性。将把“累积紧缩”纳入考量。但并不认为已经过度紧缩。放慢加息速度在某些情况下将是适宜的。可能会在12月份讨论缩小加息幅度。终端利率水平将高于之前预估的利率。希望政策利率上升至实际利率为正。 缩表 将继续减持美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。 没有理由认为量化紧缩会导致流动性不足的问题，市场似乎没有过多受到量化紧缩的影响，对美联储的量化紧缩进程感到满意。 经济 最近的支出和生产指标温和增长。俄乌冲突造成了巨大的民生和经济困难。冲突和相关事件正在对通胜造成额外的上行压力，并正在拖累全球经济活动。 诸多指标如消费支出数据、就业和储蓄率数据等暗示美国经济将温和增长，经济放缓迹象还不明显。住房市场正在降温。美国经济仍有机会软着陆，但窗口正在变窄。没人知道美国经济会否衰退，也没人知道衰退程度会有多深。如果美联储不小心紧缩过度，仍有办法采取补救措施对经济予以支持。但如果紧缩不足，通胀风险就会加深。 通胀 通胀率居高不下，反映出疫情导致的供需失衡，粮食和能源价格上涨以及更广泛的物价压力。俄乌冲突和相关事件正在对通胀造成额外的上行压力，并正在拖累全球经济活动。委员会高度关注通货膨胀风险。 通胀仍然显著高于2%的更长周期目标。商品和服务领域的物价（上涨）压力仍然突出。长期通胀预期已经回落，短期通胀预期上升，没有迹象表明通货膨胀正在下降。强烈承诺将压低美国通胀至2%这一通胀目标。美联储政策工具很好地解决经济中的需求，但并不直接影响到食品价格和能源价格。 就业 近几个月就业增长强劲，失业率保持在低位。 劳动力市场非常强劲，希望职位空缺和辞职现象变得更加突出，失业率可能比预期的还要更低。薪资增速仍然偏高，劳动力市场继续失衡，供不应求，还没有看到劳动力市场真正疲软的迹象。 资料来源：美联储，华尔街见闻，汇通财经，华创证券 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。信用研究主管、高级分析师：杜渐 美国福德汉姆大学金融学硕士，CFA。曾任职于联合信用评级有限公司。2019年加入华创证券研究所。 高级分析师：梁伟超 北京外国语大学经济学硕士。曾任职于中邮证券。2018年加入华创证券研究所。分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：赵浩言 美国华盛顿大学经济学、心理学双学士。2020年加入华创证券研究所。助理研究员：葛莉江 上海财经大学数量经济学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：刘珈言 上海财经大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所 助理研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：董含星 中国地质大学应用经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 深圳机