保险Ⅱ：上市险企2022年3季报综述-寿险NBV基本符合预期，财险承保利润超预期

3季报寿险NBV整体符合预期，中国财险盈利超预期 上市险企2022年前3季度NBV同比分别为中国人寿-15.4%、中国平安-26.6%、中国太保-37.8%，中国太保单3季度NBV同比转正，主要受低基数和转型逐步见效影响，略超此前预期。权益市场下跌拖累多数寿险险企净利润同比下降，中国平安由于2021年同期减值带来低基数表现略优于同业；中国财险2022Q3归母净利润同比+29.8%（中国人保+13.1%）超预期，主要系疫情限制出行、出险率下降以及公司管控费用投放压降费用率，综合成本率同比下降2.4pct至96.5%，承保利润同比+246%。在银行降息、股市波动较大的市场环境下，储蓄型保险产品吸引力相对提升，2023Q1各险企NBV同比有望转正，开门红启动较早险企有望于2023Q1 NBV同比跑赢同业。同时，若疫情逐渐好转，国内经济企稳复苏利好资产端及负债端。当前保险板块估值处于历史低点，我们看好资产端弹性较强且负债端表现占优的标的，中国人寿受益。中长期推荐寿险转型领先的中国太保和中国平安；中国财险承保业绩增速超预期，景气度有望延续，继续推荐。 投资收益拖累归母净利润，财险板块高景气度带动承保利润增长 截至2022年9月30日，沪深300指数2022年收益率为-22.6%，较2022年6月30日的-13.8%继续扩大8.8pct，权益市场表现相对较差，拖累上市险企净利润表现。同时，由于财险板块受出行率下降以及费用投放管控影响，财险板块维持高景气度，人保财险及太保财险综合成本率分别同比下降2.4%、1.9%，带动承保利润明显增长，其中人保财险2022年前3季度承保利润111.0亿元、同比高增+246.3%。各上市险企2022年前3季度归母净利润及同比分别为中国人寿311.2亿元、同比-35.8%，中国平安764.6亿元、同比-6.3%，中国太保202.7亿元、同比-10.6%，新华保险51.9亿元、同比-56.6%，中国人保235.0亿元、同比+13.1%。 寿险：Margin下降及新单保费承压拖累NBV，保障型产品需求未见回暖 2022年前3季度中国人寿NBV同比-15.4%，较2022H1同比降幅扩大1.6pct，中国平安NBV 258.5亿元、同比-26.6%，同比较2022H1降幅改善1.9%，中国太保披露其前3季度NBV为75.5亿元、同比-37.8%，单3季度同比由负转正。由于保障型产品需求尚未恢复，规模型产品撑起保费但价值贡献仍难以完全弥补保障型产品价值缺口。中国太保长航计划引领寿险转型略有成效，同时2021年单3季度基数较低，共同带动2022年单3季度同比由负转正。预计各上市险企2022年全年NBV同比仍处双位数负增长区间。 财险：车险维持高景气度，综合成本率有所下降 车与非车均处高景气度，共同带动保费高增。2022年前3季度上市险企财险保费及同比分别为：人保财险3810.2亿元、同比+10.2%，平安财险2220.2亿元、同比+11.4%，太保财险1338.9亿元、同比+12.5%，主要受到车险、农险及意外与健康险带动。综合成本率持续改善，助力释放承保利润。2022Q3财险综合成本率分别为人保财险96.5%、平安财险97.9%、太保财险97.8%，人保财险、太保财险同比分别下降2.4pct和1.9pct，降幅明显，平安财险上升0.6pct。综合成本率下降主要系疫情影响出行率下降、主动管控高赔付业务且险企同期大灾赔付较2021年同期相对较低带动的赔付率下降，同时，各家险企优化定价、数据模型，加强风险筛查以及加强费用管控，费用率有所下降，其中，太保财险赔付率同比下降0.6pct至70.2%，费用率下降1.3pct至27.6%。 风险提示：经济复苏不及预期；寿险转型进展慢于预期；疫情导致管控趋严。 1、寿险NBV基本符合预期，财险高景气度承保利润超预期 1.1、投资收益拖累归母净利润，财险板块高景气度带动承保利润增长 投资收益拖累归母净利润，财险板块高景气度带动承保利润增长。截至2022年9月30日，沪深300指数2022年收益率为-22.6%，较2022年6月30日的-13.8%继续扩大8.8pct，权益市场表现相对较差，拖累上市险企净利润表现。同时，由于财险板块受出行率下降以及费用投放管控影响，财险板块维持高景气度，人保财险及太保财险综合成本率分别同比下降2.4%、1.9%，带动承保利润明显增长，支撑上市集团公司利润表现，其中人保财险2022年前3季度承保利润111.0亿元、同比高增+246.3%。 各上市险企2022年前3季度归母净利润及同比分别为中国人寿311.2亿元、同比-35.8%，中国平安764.6亿元、同比-6.3%，中国太保202.7亿元、同比-10.6%，新华保险51.9亿元、同比-56.6%，中国人保235.0亿元、同比+13.1%。 图1：截至2022年9月30日，沪深300收益率为-22.6% 图2：2022年前3季度上市险企投资收益承压 图3：多数上市险企2022年前3季度归母净利同比承压 1.2、寿险：margin下降及新单承压拖累NBV，寿险转型效果已显现 寿险总保费同比分化收敛，新业务保费略有分化。2022年前3季度，上市险企寿险总保费收入分别为中国人寿5541.1亿元、中国太保1897.4亿元、新华保险1377.亿元，分别同比+0.1%、+4.4%、+0.9%，中国人寿同比由负转正，中国太保、新华保险同比增速有所放缓。新单方面，各上市险企新业务保费及同比分别为中国人寿1713.4亿元、同比+6.3%，中国平安512.0亿元、同比-55.4%，中国太保534.9亿元、同比+30.8%，新华保险388.0亿元、同比-2.9%。新业务保费同比略有分化，中国太保、中国人寿分别受银保渠道及规模型产品带动延续增长态势，中国平安同比降幅扩大，新华保险同比降幅略有收窄。 图4：2022年前3季度寿险保费同比分化趋势略有收敛 图5：2022年前3季度新业务保费同比分化 预计新业务价值率受产品结构影响略有分化。2022Q3中国平安新业务价值率25.8%，较2022H1改善0.1pct，同比下降4.9pct，环比改善预计受保障型产品占比略有提升所致。但考虑到中国人寿产品策略以及中国太保及新华保险银保渠道增量，预计其新业务价值率将有所下降，上市险企margin或有所分化。 图6：中国平安2022Q3新业务价值率环比略有提升 表1：中国太保2022年前3季度银保渠道保费高增 表2：新华保险2022年前3季度银保渠道新单保费增速较快 Margin下降及新单保费承压拖累NBV，保障型产品需求未见回暖。2022年前3季度中国人寿NBV同比-15.4%，较2022H1同比降幅扩大1.6pct，中国平安NBV258.5亿元、同比-26.6%，同比较2022H1降幅改善1.9%，中国太保披露其前3季度NBV为75.5亿元、同比-37.8%，单3季度同比由负转正。由于保障型产品需求尚未恢复，规模型产品撑起保费但价值贡献仍难以完全弥补保障型产品价值缺口。中国太保长航计划引领寿险转型略有成效，同时2021年单3季度基数较低，共同带动2022年单3季度同比由负转正。预计各上市险企2022年全年NBV同比仍处双位数负增长区间。 图7：各上市险企2022年前3季度NBV同比承压 代理人规模降幅收窄，预计仍有一定下降空间。2022Q3末，中国人寿代理人规模为72.0万人、中国平安为48.8万人，2022Q1-Q3环比降幅分别为中国人寿-4.9%、-4.4%、-3.5%，中国平安-10.4%、-3.5%、-6.0%，环比降幅呈现逐渐收窄趋势，预计首轮落后产能出清基本完成，但考虑到寿险仍处转型过程中，业务模式转变以及深度出清仍将对队伍有一定向下压力。当前部分险企已出现人均产能、FYC以及活动率提升，转型曙光已现，但过程并非一蹴而就，后续仍需观察活动率等先行指标。 图8：2022Q3上市险企代理人规模环比下降 1.3、财险：车险维持高景气度，综合成本率有所下降 车与非车均处高景气度，共同带动保费高增。2022年前3季度上市险企财险保费及同比分别为：人保财险3810.2亿元、同比+10.2%，平安财险2220.2亿元、同比+11.4%，太保财险1338.9亿元、同比+12.5%，主要受到车险、农险及意外与健康险带动。2022年上半年受多地疫情散发影响，3-5月乘用车销量短期承压，疫情好转后，线下活动恢复活跃，乘用车销量自2022年6月起，连续4月保持高增，带动车险销售维持高景气度，2022年前3季度车险保费分别同比人保财险+7.1%、平安财险+7.5%、太保财险+7.8%。同时，意外及健康险受到疫情带动居民保障意识提升影响，低件均标准化医疗险以及惠民保产品销量或有所提升，叠加险企把握农险政策性机会，共同带动非车险保费增长，人保财险2022年前3季度意健险及农险分别同比+14.6、+22.9%，平安财险非机动车辆保险同比+21.3%、意健险同比+14.4%，太保财险非车险同比+18.5%。 图9：2022年前3季度上市险企财险保费保持同比增长 图10：2022年前3季度上市险企车险保费保持同比增长 图11：2022年前3季度非车险受意健险及农险带动增长 图12：2022年前3季度车险占比较2021年有所下降 综合成本率持续改善，助力释放承保利润。2022Q3财险综合成本率分别为人保财险96.5%、平安财险97.9%、太保财险97.8%，人保财险、太保财险同比分别下降2.4pct和1.9pct，降幅明显，平安财险上升0.6pct。综合成本率下降主要系疫情影响出行率下降、主动管控高赔付业务且险企同期大灾赔付较2021年同期相对较低带动的赔付率下降，同时，各家险企优化定价、数据模型，加强风险筛查以及加强费用管控，费用率有所下降，其中，太保财险赔付率同比下降0.6pct至70.2%，费用率下降1.3pct至27.6%。 图13：人保财险、太保财险2022Q3综合成本率较2021Q3有所下降 图14：2020年以来各险企费用率均呈现下降趋势 图15：2022年以来各家赔付率有所分化 1.4、资产：投资资产规模稳步增长，总投资收益率下降 净投资收益率有所回升，多数险企总投资收益率下降。多数险企2022年前3季度年化净投资收益率环比有所回升：中国人寿4.12%（环比-0.03%）、中国平安4.2%（环比+0.3%）、中国太保4.1%（环比+0.2%）；总投资收益率受权益市场波动拖累，多数险企下降：中国人寿、中国平安、新华保险较均2022H1环比下降，分别为4.03%（环比-0.18pct）、2.7%（环比-0.4pct）、3.7%（环比-0.5pct），中国太保略有上升，总投资收益率为4.1%（环比+0.2p Ct ）。 图16：2022年前3季度多数险企净投资收益率环比回升 图17：2022年前3季度多数险企总投资收益率下降 多数险企投资资产规模稳步提升。上市险企2022Q3末投资资产规模及环比分别为中国人寿49235亿元、环比-1.1%，中国平安4.29万亿元、环比+0.5%，中国太保19629亿元、环比+1.1%，新华保险11451亿元、环比+0.4%，中国平安、中国太保、新华保险总投资资产稳步提升。 图18：2022Q3末多数险企投资资产规模环比提升 1.5、偿付能力：业务主体公司偿付能力充足率相对稳健 偿付能力充足率变动较小，业务主体公司核心偿付能力充足率依旧稳健。2022Q3末，中国人寿、太平洋人寿、太平洋财险、新华保险、人保寿险、人保健康核心偿付能力充足率略有下降，分别降7.1pct、8.0pct、5.0pct、4.6pct、17.0pct、9.0pct至161.9%、143.0%、168.0%、141.7%、128.0%、101.0%，仍保持相对充足稳健水平，明显高于监管要求。综合偿付能力充足率方面，上市险企主要业务主体公司充足率均在200