2022年三季报点评：业绩低于预期，看好碳基复合材料龙头平台化布局

事件：2022年10月28日晚金博股份发布2022年第三季度报告。 2022前三季度业绩低于预期，主要系调整热场售价所致：2022前三季度公司营收11.5亿元，同比+29.1%，归母净利润4.97亿，同比+48.5%，扣非归母净利润2.8亿，同比-8.8%。单季度来看，2022Q3公司实现营业收入3.0亿，同比-20.2%，环比-24.3%；归母净利润为1.3亿，同比-1.3%，环比-22.1%；扣非归母净利润0.6亿，同比-53.7%，环比-38.2%，主要系本报告期公司为优化竞争格局调整光伏C/C热场销售价格、股份支付成本、研发支出增加及可转债利息分摊所致。 公司为优化光伏C/C热场竞争格局，2022年开始主动降低热场单吨售价，换取长期市占率。根据我们的拆分，我们判断2022Q1-Q3单吨收入分别为76、66、49万元，纯经营性的单吨利润（剔除股份支付和可转债利息影响的扣非归母净利润/出货量）分别为29、21、14万元，即单吨总成本分别为47、45、35万元，Q3降本速度超预期。目前热场行业尾部产能盈利能力下滑明显，中小厂开工率已开始明显下滑，我们预计Q4单吨收入下降至48万元，后继续下降的空间有限。未来公司通过技术优化&规模效应，单吨利润有望筑底回升。 产品降价致毛利率下滑，但净利率维持高位：2022Q1-Q3综合毛利率为50.1%，同比-8.0pct，其中2022Q3单季度毛利率为43.7%，同比-11.4pct，环比-7.6pct，主要系：1）原材料碳纤维价格维持高位；2）公司通过产品降价塑造竞争格局。未来原材料碳纤维产能释放后价格有望进入下行通道，有利于金博股份单吨营业成本进一步降低，抵消部分热场售价降低带来的毛利率下滑。2022Q1-Q3公司净利率为43.3%，同比+5.6pct，2022Q3单季度净利率为42.9%，同比+8.2pct，环比+1.2pct，主要系公司持续进行技术降本&2022Q1-Q3政府补助较多所致（政府补助主要是电力补贴和研发奖补，具备季度可持续性）。前三季度公司期间费用率合计为19.9%，同比+3.5pct，其中销售费用率为4.8%，同比-0.2pct；管理费用率（含研发）为14.1%，同比+2.9pct；财务费用率为1.1%，同比+0.8pct。 经营活动净现金流改善，回款情况良好：截至2022Q3末，公司存货为1.8亿元，同比-28.0%；合同负债为0.07亿元，同比-82.0%。2022前三季度公司经营性现金净流量为3.95亿元，相较于2021前三季度的-0.66亿元来说现金流实现转正，回款情况良好。 盈利预测与投资评级：我们下调2022-2024年的归母净利润为6.5（原值7.1，下调8%）/8.8（原值9.0，下调2%）/11.5（原值11.7，下调2%），对应当前股价PE为33/25/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：光伏行业竞争加剧，研发进展不及预期。 事件：2022年10月28日晚金博股份发布2022年第三季度报告。 1.2022前三季度业绩低于预期，主要系调整热场售价所致 2022前三季度公司营收11.5亿元，同比+29.1%，归母净利润4.97亿，同比+48.5%，扣非归母净利润2.8亿，同比-8.8%。 单季度来看，2022Q3公司实现营业收入3.0亿，同比-20.2%，环比-24.3%；归母净利润为1.3亿，同比-1.3%，环比-22.1%；扣非归母净利润0.6亿，同比-53.7%，环比-38.2%，主要系本报告期公司为优化竞争格局调整光伏C/C热场销售价格、股份支付成本、研发支出增加及可转债利息分摊所致。 图1：2022年前三季度公司实现营业收入11.5亿元，同 图2：2022年前三季度公司实现归母净利润4.97亿元，同 公司为优化光伏C/C热场竞争格局，2022年开始主动降低热场单吨售价，换取长期市占率。根据我们的拆分，我们判断2022Q1-Q3单吨收入分别为76、66、49万元，纯经营性的单吨利润（剔除股份支付和可转债利息影响的扣非归母净利润/出货量）分别为29、21、14万元，即单吨总成本分别为47、45、35万元，Q3降本速度超预期。目前热场行业尾部产能盈利能力下滑明显，中小厂开工率已开始明显下滑，我们预计Q4单吨收入下降至48万元，后继续下降的空间有限。未来公司通过技术优化&规模效应，单吨利润有望筑底回升。 2.产品降价致毛利率下滑，但净利率维持高位 2022Q1-Q3综合毛利率为50.1%，同比-8.0pct，其中2022Q3单季度毛利率为43.7%，同比-11.4pct，环比-7.6p Ct ，主要系：1）原材料碳纤维价格维持高位；2）公司通过产品降价塑造竞争格局。未来原材料碳纤维产能释放后价格有望进入下行通道，有利于金博股份单吨营业成本进一步降低，抵消部分热场售价降低带来的毛利率下滑。 2022Q1-Q3公司净利率为43.3%，同比+5.6pct，2022Q3单季度净利率为42.9%，同比+8.2pct，环比+1.2pct，主要系公司持续进行技术降本&2022Q1-Q3政府补助较多所致（政府补助主要是电力补贴和研发奖补，具备季度可持续性）。 前三季度公司期间费用率合计为19.9%，同比+3.5pct，其中销售费用率为4.8%，同比-0.2pct；管理费用率（含研发）为14.1%，同比+2.9pct；财务费用率为1.1%，同比+0.8pct。 图4：2022前三季度公司期间费用率为19.9%，同比 图3：2022前三季度公司毛利率50.1%，净利率43.3% 3.经营活动净现金流改善，回款情况良好 截至2022Q3末，公司存货为1.8亿元，同比-28.0%；合同负债为0.07亿元，同比-82.0%。2022前三季度公司经营性现金净流量为3.95亿元，相较于2021前三季度的-0.66亿元来说现金流实现转正，回款情况良好。 图6：截至2022Q3末公司存货1.8亿元，同比- 图5：截至2022Q3末公司合同负债为0.07亿元，同比-82.0% 图7：2022前三季度公司经营性净现金流为3.95亿元，回款情况良好 4.定增加码扩产&研发，继续坚持多产品平台化布局 2021年10月公司拟定增募资不超过31.03亿元用于高纯大尺寸先进碳基复合材料产能扩建项目、金博研究院建设项目及补充流动资金项目。依托金博研究院，公司紧密围绕碳基新材料领域进行研发突破，为后续开展碳陶材料业务、氢能业务奠定基础，进一步打造新材料平台型企业。 （1）碳陶业务：金博于2021年10月25日发布公告，拟以自有资金1.5亿人民币投资全资子公司湖南金博碳陶科技有限公司，开展碳/陶复合材料产品新业务。碳/陶复合材料与碳/碳复合材料同属于碳基复合材料领域，公司具有碳纤维预制体编织技术、化学气相沉积、高温石墨化等碳基复合材料核心制备技术和关键装备研发设计能力，可为碳/陶复合材料相关产品的研发、生产提供技术支持。2022年6月金博成为广汽埃安的碳陶制动盘定点供应商，同年7月及9月又连续两次收到比亚迪的开发定点通知书，为其开发和供应碳陶制动盘产品。随着国产品牌进一步开拓C级车市场，公司在碳陶刹车盘项目上的市场机遇与窗口逐渐开启，有望塑造公司第二增长曲线。我们预计金博2022年产能规划10万片（对应2.5万辆车，2.5亿产值），2023年30-50万片（对应10万辆车，10亿产值），2024年100万片（对应25万辆车，25亿产值）。 （2）氢能：2021年8月25日，公司公告拟以自有资金1.5亿人民币投资设立全资子公司湖南金博氢能科技有限公司，充分利用公司生产环节产生的氢气资源以及公司在先进碳基复合材料领域的技术储备，拓展公司产业链并优化公司资源配置。金博氢能研发中的碳纸研发进展超预期，碳纤维的亲水性和抄纸性问题均解决，研发的原纸和石墨化纸均达国际水准，能够带来明显的进口替代需求。氢能源汽车处于国家扶持的市场起步阶段，未来随着未来市场需求释放，将推进氢能贡献业绩。预计在2023年建成30万平方米/年的碳纸生产线，2025年建成100万平米/年的碳纸生产线。 （3）锂电负极材料：碳碳热场具备更优性能&更低成本，有望在锂电池负极材料制备领域替代石墨热场。经友好协商，金博与中科星城于2022年9月20日达成战略合作意向，共同致力于推动碳基复合材料在锂电池负极材料领域的产品开发和市场应用，加速碳碳热场在锂电负极材料领域的应用。2022年10月28日，金博公告追加投资建设年产9万吨锂电池负极材料用碳粉制备项目，致力于锂电负极材料的发展。我们预计到2025年全球对负极材料的需求量约240万吨，每年对应的碳碳热场市场空间为120亿元。 5.盈利预测与投资评级: 我们下调2022-2024年的归母净利润为6.5（原值7.1，下调8%）/8.8（原值9.0，下调2%）/11.5（原值11.7，下调2%），对应当前股价PE为33/25/19倍，维持“买入”评级。 6.风险提示: 光伏行业竞争加剧，研发进展不及预期。