疫情致Q3盈利短期承压，新型烟草持续发展可期

2022年11月02日 劲嘉股份（002191.SZ） 疫情致Q3盈利短期承压，新型烟草持续发展可期 ■事件：劲嘉股份发布2022年三季报。2022Q1-3公司实现营业收入 39.42亿元，同比增长8.00%；归母净利润5.85亿元，同比下降28.32%；扣非后归母净利润5.06亿元，同比下降28.85%。其中2022Q3当季公司实现营业收入12.98亿元，同比增长7.94%；归母净利润0.86亿元，同比下降72.34%；扣非后归母净利润0.81亿元，同比下降65.21%。 公司快报 证券研究报告 印刷 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价：股价（2022-11-01） 11.20元 7.37元 交易数据总市值（百万元） 10,840.44 流通市值（百万元） 10,484.33 总股本（百万股） 1,470.89 流通股本（百万股） 1,422.57 12个月价格区间 7.14/18.67元 股价表现 ■烟标主业略有承压，彩盒、电子烟趋势向好，22Q3营收稳增 劲嘉股份沪深300 22Q3公司营收延续稳增态势，同比增长7.94%至12.98亿元。分业务 3% 9% 5% 1% 7% -72%021-11 21% 2022-03 2022-07 看，1）22Q3公司烟标收入有所下滑，同比下降27.91%至3.55亿元，6 4 主要系烟标市场恢复周期较长，以及终端消费疲弱，消费端低端卷烟3 占比上升，公司配套的烟标产品结构调整影响所致。2）22Q3公司新2 - 材料收入有所下滑，同比下降11.47%至2.08亿元，主要系新材料中的 镭射纸/膜主要用于烟标产品，受烟标业务下滑影响。3）22Q3公司彩盒收入同比增势良好，同比增长24.75%至3.48亿元，得益于公司持续 -35% 资料来源：Wind资讯 发展中高端产线，持续优化产品结构，拓展行业头部新客户。其中3C 收入增长较快，同比增长69.86%，主要得益于电子烟盒新客户开拓顺利，同时22Q3酒盒收入增速亮眼，同比增长56.06%。4）22Q3公司新型烟草收入保持高速增长态势，同比增长142.68%至1.49亿元。 ■新型烟草全面布局，整体营收延续高增 新型烟草业务方面，公司高标准生产能力与技术水平优势构筑产品护城河，在新型烟草产业链延伸、客户拓展、产能建设等方面持续推进，22Q3公司新型烟草收入延续高增态势。1）雾化电子烟：公司在雾化电子烟领域前瞻性布局，从烟油（云烁科技）、代工（劲嘉科技）、品牌（因味科技）到海外渠道（印尼云普星河、云普飞匣）全面布局，竞争优势明显。2）HNB加热不燃烧：目前公司在国内外积极进行供应链布局，不断提升与客户的合作深度与粘性。其中，嘉玉科技作为与云南中烟成立的合资公司为其供应HNB烟具，长宜科技为四川中烟、云南中烟供应HNB香精香料，佳聚电子生产本草烟弹与HNB烟具布局日本、马来西亚市场，计划进军俄罗斯、印尼市场，目前已完成俄罗斯市场产品测试。截至2022年9月末，公司子公司云烁科技、云普星河已取得相关许可证。伴随电子烟相关法规及消费税政策的出台，行业有望加速出清，国内新型烟草行业将进入有序发展阶段，公 升幅%1M3M12M 相对收益-12.55-5.94-3.95 绝对收益-13.09-19.63-29.29 罗乾生分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 司于电子烟产业链上、中、下游多点布局，看好公司新型烟草业务未来发展。 ■结构变化致盈利短期承压，期间费用有所增长 盈利能力方面，2022Q1-3综合毛利率为28.59%，同比下降4.99pct；22Q3单季度综合毛利率为21.73%，同比下降10.72pct。公司22Q3毛利率短期承压，主要系公司产品结构变化，以及疫情致高端品类需求疲弱。期间费用方面，22Q1-3公司期间费用率为13.37%，同比提升1.97pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.54%/7.60%/4.24%/-0.001%，同比分别+0.21/+1.77/-0.17/+0.16pct。其 中，管理费用率提升主要系公司摊销股权激励费用所致。此外，22Q1-3公司投资收益同比下降58.38%至0.65亿元。综合影响下，公司22Q1-3净利率为15.82%，同比下降7.22pct；22Q3单季度净利率为7.34%，同比下降19.36pct。 现金流方面，22Q1-3公司经营性现金流净额为2.47亿元，同比下降 69.18%。 ■投资建议：劲嘉股份作为烟标和大包装龙头企业，烟标主业受益烟草消费韧性、彩盒等新业务顺利开拓，伴随监管政策落地，新型烟草业务有望成为公司新的业绩增长点。我们预计劲嘉股份2022-2024年营业收入为55.85、61.45、68.09亿元，同比增长10.22%、10.03%、10.81%；归母净利润为7.96、9.53、10.92亿元，同比增长-21.94%、19.69%、14.62%，对应PE为13.6x、11.4x、9.9x，维持买入-A的投资评级。 ■风险提示：新型烟草政策落地不及预期风险；原材料价格波动风险； 产能建设进程延缓风险；行业竞争加剧风险等。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 4,191.4 5,067.1 5,585.1 6,145.1 6,809.1 净利润 823.6 1,019.7 796.0 952.8 1,092.1 每股收益(元) 0.56 0.69 0.54 0.65 0.74 每股净资产(元) 5.05 5.33 5.74 6.05 6.43 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 13.2 10.6 13.6 11.4 9.9 市净率(倍) 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 净利润率 19.6% 20.1% 14.3% 15.5% 16.0% 净资产收益率 11.1% 13.0% 9.4% 10.7% 11.6% 股息收益率 4.7% 4.7% 3.3% 4.6% 5.0% ROIC 17.3% 22.2% 15.5% 18.8% 23.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 减:营业成本营业税费 4,191.4 5,067.1 5,585.1 6,145.1 6,809.1成长性 2,733.0 3,435.1 3,958.5 4,331.2 4,744.7营业收入增长率5.1% 50.8 50.4 55.9 67.6 74.9营业利润增长率-12.6% 20.9%10.2%10.0%10.8% 20.9%-20.4%19.1%14.5% 销售费用72.392.583.8104.5115.8净利润增长率-6.1%23.8%-21.9%19.7%14.6% -11.5% 24.2% -18.3% 15.7% 12.5% -14.2% 27.8% -20.4% 18.5% 14.4% 管理费用263.2351.1391.0368.7374.5EBITDA增长率 财务费用203.0238.6279.3307.3360.9EBIT增长率 -18.0 -44.0 -27.5 -29.8 -33.8 - 6.7 - - - 97.0 307.6 157.0 191.0 186.0 990.5 1,197.2 952.7 1,134.9 1,299.4 2.6 -1.3 0.5 0.6 -0.1 -4.6% 12.5% -1.6% -9.8% 3.7% 5.7% 6.0% 7.8% 5.6% 6.5% 41.9% 34.8% 40.6% 39.7% 40.5% 34.8% 32.2% 29.1% 29.5% 30.3% 研发费用-5.1-7.5-6.4-7.9-8.9NOPLAT增长率-11.1%22.5%-21.6%19.7%14.7% 资产减值损失 加:公允价值变动收益投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 投资资本增长率净资产增长率利润率 毛利率 营业利润率 利润总额993.11,195.9953.11,135.51,299.4净利润率23.6%23.6%17.1%18.5%19.1% 减:所得税129.4140.6123.9143.0161.8EBITDA/营业收入19.6%20.1%14.3%15.5%16.0% 净利润823.6 1,019.7 796.0 952.8 1,092.1 EBIT/营业收入27.8% 28.6% 21.2% 22.3% 22.6% 23.5% 24.8% 17.9% 19.3% 19.9% 资产负债表 202020212022E2023E2024E运营效率1471231129274 货币资金1,628.71,534.32,342.63,341.83,752.2固定资产周转天数3126291918 交易性金融资产596.9559.9559.9559.9559.9流动营业资本周转天数314296306332348 55 50 50 50 50 66 60 64 63 63 应收帐款651.4743.8807.6899.4986.5流动资产周转天数 应收票据-412.277.693.196.0应收帐款周转天数 预付帐款68.145.090.868.096.3存货周转天数759687668646623 417 357 341 292 255 470 417 355 276 210 存货639.21,057.9921.41,244.21,128.2总资产周转天数 - - - - - 投资回报率 - - - - - ROE 11.1%13.0% 9.4% 10.7%11.6% 1,426.7 1,531.2 1,531.2 1,531.2 1,531.2 ROA 9.6%10.2% 8.0% 8.5%9.6% 588.3 383.3 383.3 383.3 383.3 ROIC 17.3%22.2% 15.5% 18.8%23.9% 其他流动资产211.0175.8162.1182.9173.6投资资本周转天数可供出售金融资产 持有至到期投资长期股权投资投资性房地产 固定资产在建工程 费用率 1,652.8 1,818.7 1,648.4 1,478.0 1,307.6 119.4 221.1 221.1 221.1 221.1 销售费用率1.7%1.8%1.5%1.7%1.7% 无形资产281.6297.5284.9272.3259.7管理费用率6.3%6.9%7.0%6.0%5.5% 4.8% 4.7% 5.0% 5.0% 5.3% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 其他非流动资产1,142.81,547.31,365.91,380.61,402.2研发费用率 资产总额9,006.810,328.110,396.711,655.911,897.8财务费用率 643.3 870.1 999.2 1,046.0 1,194.5 386.1 816.4 288.2 998.0 466.6 短期债务-50.0---四费/营业收入12.7%13.3%13.4%12.6%12.4% 应付帐款应付票据 偿债能力 资产负债率15.1%21.6%16.0%20.8%17.4% 其他流动负债225.1402.2313.0317.7338.5负债权益比17.8%27.5%19.0%26.3%21.1% 3.03 2.12 3.10 2.71 3.40 2.52 1.62 2.52 2.18 2.83 长期借款