2022年三季报点评：调味主业动销修复，成本开始下降

分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com021-50586281 调味主业动销修复，成本开始下降 ——中炬高新(600872)2022年三季报点评 证券研究报告-公司点评报告买入(首次) 市场数据(2022-10-31) 收盘价(元)27.10 一年内最高/最低(元)40.56/23.56 投资要点： 发布日期：2022年11月01日 沪深300指数3,508.70 市净率(倍)5.29 流通市值(亿元)212.84 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)5.12 每股经营现金流(元)0.70 毛利率(%)31.72 净资产收益率_摊薄(%)10.42 资产负债率(%)25.47 总股本/流通股(万股)78,537.60/78,537.60B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 中炬高新沪深300 17% 10% 3% -4% -11% -18% -25%2021.11 -32% 2022.03 2022.07 2022.10 资料来源：中原证券 相关报告 《中炬高新(600872)公司点评报告：定增如能落地，公司可实现跨越发展》2021-08-02 《中炬高新(600872)公司点评报告：加速的多品类发展以及市场下沉》2021-03-30 《中炬高新(600872)公司点评报告：酱油主业增长不俗，费控效果明显》2020-04-06 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 2022年前三季度，公司调味主业销售增长修复至常态水平。 20221-3Q，公司的调味品主业销售额35.87亿元，同比增长10.68%。其中，酱油收入22.12亿元，增11.77%；鸡精鸡粉收入4.36亿元，增11.79%；小品类综合项收入5.73亿元，增12.13%；食用油收入 3.67亿元，增1.66%。经过2021年渠道去库存，2022年前三季度公司的调味品动销得以较好地修复，主品类的销售增长修正至过往常态水平。 2022年前三季度，公司的周转效率显著提升，也印证了调味品动销加快的结论。2022年前三季度，公司的存货周转天数降至164.5天，较2021年、2020年、2019年的同期分别下降19%、10%和16%。存货周转效率显著上升，反映了调味品渠道动销提速，以及包括餐饮、居家和工业端消费的回暖。此外，2022年前三季度，公司的应收账款天数降至2.9天，较2021年、2019年同期分别下降9%和4%。回款效率提升，一定程度上也能印证终端销售的复苏，以及经销商资金压力的减缓。 2022年三季度，公司的成本压力显著减缓。20223Q，公司的营收增幅18.98%，成本增幅18.16%，在经历了8个季度之后公司的成本增幅首次低于收入，成本压力已经显著减轻。四季度，公司的成本有望进一步走低，产品盈利将触底回升。 2022年前三季度，公司的产品盈利触及低点。我们认为调味品的盈利底部出现，未来毛利率等各项盈利指标将上行，并修复至常态水平。20221-3Q，公司的毛利率31.72%，净利率11.3%，ROE10.03%，各项盈利指标触及2021年以来的最低点。调味品盈利下滑幅度较大，一个原因是2021年以来生产成本飙升，另一个原因是餐饮消费疲弱，导致渠道动销阻滞，从而使得公司销售数据转差。 投资鉴策于略公司的盈利基本见底，我们认为基本面的修复空间已 经打开，估值也将会向中枢回归。2022年以来，调味品销售逐季度修复，目前销售复归至常态增长水平，并保持了较高的双位数增长， 此外成本也已经有效下降，故我们认为公司基本面的修复空间已经打开，估值也将会向中枢回归。 我们预测公司2022、2023、2024年的EPS分别为0.95元、1.10元、1.32元，参照11月1日收盘价，对应的PE分别为30.5倍、倍、26.2倍和21.9倍，给予公司“买入”评级。 风险提示：餐饮需求出现断崖式收缩；成本下行较慢，盈利修复推延。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5123 5116 5295 5896 6565 增长比率（%） 9.59% -0.15% 3.50% 11.36% 11.34% 净利润（百万元） 890 742 744 865 1036 增长比率（%） 23.96% -16.63% 0.24% 16.31% 19.73% 每股收益(元) 1.13 0.94 0.95 1.10 1.32 市盈率(倍) 25.47 30.55 30.48 26.20 21.89 资料来源：中原证券 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4099 3123 3394 4585 5583 营业收入 5123 5116 5295 5896 6565 现金 242 549 756 1771 2644 营业成本 3163 3332 3450 3776 4141 应收票据及应收账款 33 30 26 27 26 营业税金及附加 58 113 79 83 85 其他应收款 33 28 31 28 38 营业费用 397 412 471 519 565 预付账款 5 10 17 11 8 管理费用 281 254 445 507 558 存货 1682 1678 1735 1919 2039 研发费用 154 170 0 0 0 其他流动资产 2103 828 828 828 828 财务费用 13 20 -7 -10 -24 非流动资产 2560 2795 2671 2631 2680 资产减值损失 -1 0 -39 -45 -51 长期投资 5 5 5 5 5 其他收益 30 27 63 62 61 固定资产 1458 1601 1993 2250 2475 公允价值变动收益 1 0 0 0 0 无形资产 198 192 168 145 133 投资净收益 85 37 0 0 0 其他非流动资产 900 997 505 231 67 资产处置收益 -3 0 0 0 0 资产总计 6659 5918 6065 7217 8263 营业利润 1169 877 874 1033 1244 流动负债 1557 1532 1128 1374 1342 营业外收入 2 7 1 1 1 短期借款 360 0 0 0 0 营业外支出 40 8 5 5 5 应付票据及应付账款 552 921 519 740 641 利润总额 1130 877 870 1029 1240 其他流动负债 645 611 609 634 701 所得税 159 92 87 124 161 非流动负债 110 135 135 135 135 净利润 971 784 783 906 1079 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 81 42 39 41 43 其他非流动负债 110 135 135 135 135 归属母公司净利润 890 742 744 865 1036 负债合计 1667 1667 1263 1509 1477 EBITDA 1253 1019 1119 1298 1522 少数股东权益 376 418 457 498 541 EPS（元） 1.12 0.94 0.95 1.10 1.32 股本 797 797 785 785 785 资本公积 91 91 103 103 103 主要财务比率 留存收益 3711 3912 4424 5289 6325 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 4616 3832 4345 5210 6245 成长能力 负债和股东权益 6659 5918 6065 7217 8263 营业收入（%） 9.59% -0.15% 3.50% 11.36% 11.34% 营业利润（%） 25.55% -24.92% -0.42% 18.25% 20.39% 归属母公司净利润（%） 23.96% -16.63% 0.24% 16.31% 19.73% 获利能力毛利率（%） 38.26% 34.87% 34.84% 35.96% 36.92% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 17.37% 14.50% 14.05% 14.67% 15.78% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 19.28% 19.36% 17.12% 16.60% 16.58% 经营活动现金流 1001 1212 523 1199 1167 ROIC 17.66% 18.09% 17.19% 16.64% 16.44% 净利润 971 784 783 906 1079 偿债能力 折旧摊销 153 159 201 218 239 资产负债率（%） 25.04% 28.17% 20.83% 20.91% 17.87% 财务费用 10 20 0 0 0 净负债比率（%） 33.40% 39.23% 26.31% 26.44% 21.76% 投资损失 -85 -37 0 0 0 流动比率 2.63 2.04 3.01 3.34 4.16 营运资金变动 -97 282 -511 21 -212 速动比率 0.70 0.40 0.72 1.33 2.02 其他经营现金流 49 5 50 55 61 营运能力 投资活动现金流 -1125 944 -84 -184 -294 总资产周转率 0.81 0.81 0.88 0.89 0.85 资本支出 -327 -366 -84 -184 -294 应收账款周转率 175.99 164.21 171.43 180.00 200.00 长期投资 -857 1272 0 0 0 应付账款周转率 7.21 5.93 6.00 6.00 6.00 其他投资现金流59 39 0 0 0每股指标（元） 筹资活动现金流 -407 -1924 -231 0 0 每股收益（最新摊薄） 1.13 0.94 0.95 1.10 1.32 短期借款 248 -360 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 1.27 1.54 0.67 1.53 1.49 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 5.88 4.88 5.53 6.63 7.95 普通股增加 0 0 -11 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 11 0 0 P/E 25.47 30.55 30.48 26.20 21.89 其他筹资现金流 -655 -1564 -231 0 0 P/B 4.91 5.91 5.22 4.35 3.63 现金净增加额 -531 233 207 1015 873 EV/EBITDA 42.46 29.15 19.58 16.10 13.16 资料来源：中原证券 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅－5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告