季报点评：Opera表现优秀，期待AIGC更多商业化可能

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 Opera表现优秀，期待AIGC更多商业化 可能 ——昆仑万维(300418)季报点评 证券研究报告-季报点评增持(维持) 市场数据(2022-10-31) 收盘价(元)13.01 一年内最高/最低(元)26.53/12.13 沪深300指数3,508.70 市净率(倍)1.28 流通市值(亿元)139.00 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)10.16 每股经营现金流(元)0.48 毛利率(%)79.05 净资产收益率_摊薄(%)6.58 资产负债率(%)17.17 总股本/流通股(万股)117,703.41/106,840.0 9 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 昆仑万维沪深300 4% 5% 5% 5% 14% 24% 2021.11 2022.03 2022.07 2022.10 3% 43% 2 1 - - - -3 - 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《昆仑万维(300418)中报点评：Opera增长强劲，AIGC赋能内容创作》2022-09-02 《昆仑万维(300418)年报点评：三大业务板块助公司转型，新老业务带动毛利率上升》2018-04-23 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2022年11月01日 公司发布2022年三季度报告。2022年前三季度公司实现营业收入33.99亿元，同比减少4.72%；归母净利润7.87亿元，同比减少64.97%；扣非后归母净利润 8.75亿元，同比减少54.00%。第三季度实现营业收入11.49亿元，同比减少9.18%，环比增加8.80%；归母净利润1.44亿元，同比减少88.48%，环比减少46.62%；扣非后归母净利润1.79亿元，同比减少84.19%，环比减少36.97%。 投资要点： 投资收益基数较高影响利润增长。公司前三季度归母净利润出现较大幅度的同比下滑，主要是投资收益同比减少17.6亿元以及公允价值变动收益同比减少3.6亿元。如果不考虑投资损益的影响，公司经营性利润同比增长4.6亿元，增幅为175.31%。反应公司核心业务（不含投资）盈利水平的调整后EBITDA10.8亿元，同比增长42.3%。 StarMaker上线VR玩法，AIGC进入商业化阶段。公司旗下音乐社交应用StarMakerVR版本在OculusAppLab、SideQuest以及SteamVR平台上线，通过虚拟现实K歌、音乐节奏游戏、音乐射击游戏等玩法为用户拓展出音乐社交娱乐新体验。StarXMusicXLab再推10首新作AI歌曲，算法模型及AIGC能力不断优化提升。MusicXLab还与多家头部公司达成合作，客户遍及音乐、汽车、游戏、教育、时尚、娱乐等多个行业。 持续深化元宇宙业务。公司通过OperaGX游戏浏览器、游戏引擎GMS以及游戏社区平台GXC继续进行元宇宙的打造演进。目前公司元宇宙业务MAU超1900万，单季收入超1400万美元。其中 OperaGXDAU破900万、GXC上线游戏数量破2000款，移动端也拥有近200款。 从Opera（OPRA.O）财报来看表现出了较强的增长能力。OperaQ3收入8535万美元，同比增28.1%，调整后EBITDA为2138万元，同比增长160.9%。其中核心的搜索和广告业务收入同比增长29%。Q3单季度平均MAU为3.21亿，每位用户平均年化收入约为1.06美元，同比增长41%。展望全年，Opera预计收入3.23亿美元-3.26亿美元，中点计算同比增长约29%，调整后EBITDA为6200万美元-6400万美元。 自研产品海外表现优异。ArkGames自研产品《圣境之塔》9月在欧美地区上线，首月新增用户达140万，自9月上线以来，单日最 高流水突破20万美元，首月流水突破300万美元；《圣境之塔》计划于Q4上线日韩市场，有望取得良好成绩；同时《圣境之塔》已 获得版号，PC版本和国内版本的相关研发或发行工作也在推进之中。ArkGames其他自研产品如SLG游戏《战龙崛起》、UGC游戏《代号—D》、3DSLG射击游戏《D—War》的研发工作也在持续推进中。 闲徕互娱继续稳居国内棋牌行业TOP2，不断优化现有产品，推出多种创新性棋牌玩法并对现有渠道进行拓展升级，新增用户规模提升，同时还积极布局棋牌直播赛道以及海外市场。 投资建议与盈利预测：公司自研新游上线时间处于Q3末，对当季业绩贡献较为有限，预计将自Q4起逐渐释放业绩，未来国内以及日韩版本也将视推进进度陆续上线，提供更多业绩增量。在元宇宙 业务以及社交业务上，公司以Opera和StarMaker作为切入点持续深化布局，同时公司在AIGC上具有较多的技术储备与领先优势，未来有望进一步扩大AIGC商业化的可能性。考虑公司新游戏上线略晚于预期，并且投资收益以及公允价值变动损益对利润增长产生了一定拖累，我们对公司的盈利预测进行相应下调，预计公司2022-2024年EPS为0.83元、1.09元、1.30元，按照10月31 日收盘价13.01元计算，对应PE为15.62倍、11.89倍与9.99倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：全球经济衰退导致用户付费意愿下降；市场竞争加剧；用户使用偏好转移；游戏产品上线进度及市场表现不及预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5420 4850 4745 5534 6143 增长比率（%） 46.97% -10.51% -2.17% 16.62% 11.01% 净利润（百万元） 5042 1547 981 1288 1533 增长比率（%） 289.27% -69.32% -36.60% 31.37% 19.02% 每股收益(元) 4.28 1.31 0.83 1.09 1.30 市盈率(倍) 3.04 9.90 15.62 11.89 9.99 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4612 4028 5080 5668 6241 营业收入 5420 4850 4745 5534 6143 现金 3417 1985 2359 3228 3796 营业成本 1315 1372 996 1132 1232 应收票据及应收账款 573 595 658 745 760 营业税金及附加 10 7 8 9 10 其他应收款 136 71 40 63 66 营业费用 1423 1473 1471 1577 1739 预付账款 46 44 45 49 52 管理费用 921 760 498 858 940 存货 0 0 0 0 0 研发费用 511 596 626 730 811 其他流动资产 442 1333 1979 1584 1568 财务费用 29 113 31 1 -40 非流动资产 12852 13870 12460 13502 14038 资产减值损失 -25 -800 -142 -66 -55 长期投资 2544 1794 953 1103 1262 其他收益 44 37 28 36 40 固定资产 77 57 70 69 67 公允价值变动收益 1381 179 199 221 246 无形资产 738 667 742 817 881 投资净收益 3924 1665 -24 55 61 其他非流动资产 9493 11353 10695 11513 11827 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 17464 17899 17540 19170 20279 营业利润 5681 1562 1130 1418 1682 流动负债 3906 4471 3012 3206 2644 营业外收入 1 0 2 3 3 短期借款 1596 1183 646 216 -127 营业外支出 8 1 9 11 12 应付票据及应付账款 1663 2543 1884 2455 2199 利润总额 5675 1561 1123 1410 1673 其他流动负债 647 745 482 535 572 所得税 30 80 112 85 100 非流动负债 102 137 118 118 118 净利润 5645 1481 1011 1325 1573 长期借款 3 19 0 0 0 少数股东损益 603 -66 30 37 39 其他非流动负债 99 118 118 118 118 归属母公司净利润 5042 1547 981 1288 1533 负债合计 4008 4608 3130 3324 2762 EBITDA 558 795 1332 1419 1627 少数股东权益 3118 2910 2940 2977 3017 EPS（元） 4.33 1.31 0.83 1.09 1.30 股本 1173 1198 1198 1198 1198 资本公积 1624 1125 1125 1125 1125 主要财务比率 留存收益 8680 9403 10492 11890 13523 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益10338 10381 11470 12868 14501成长能力 负债和股东权益 17464 17899 17540 19170 20279 营业收入（%） 46.97% -10.51% -2.17% 16.62% 11.01% 营业利润（%） 284.27% -72.51% -27.64% 25.47% 18.62% 归属母公司净利润（%） 289.27% -69.32% -36.60% 31.37% 19.02% 获利能力毛利率（%） 71.80% 71.72% 79.01% 79.55% 79.95% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 108.89% 31.89% 20.67% 23.28% 24.96% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 48.77% 14.90% 8.55% 10.01% 10.57% 经营活动现金流 1140 1173 164 1745 1201 ROIC 2.83% 4.08% 7.23% 7.65% 8.11% 净利润 5645 1481 1011 1325 1573 偿债能力 折旧摊销 128 166 111 100 113 资产负债率（%） 22.95% 25.74% 17.85% 17.34% 13.62% 财务费用 92 73 40 20 5 净负债比率（%） 29.79% 34.67% 21.72% 20.98% 15.77% 投资损失 -3924 -1665 24 -55 -61 流动比率 1.18 0.90 1.69 1.77 2.36 营运资金变动 -318 476 -1017 446 -308 速动比率 1.15 0.78 1.20 1.43 1.99 其他经营现金流 -482 644 -3 -92 -120 营运能力 投资活动现金流 446 -1156 883 -427 -285 总资产周转率 0.33 0.27 0.27 0.30 0.31 资本支出 -87 -54 -209 -199 -203 应收账款周转率 9.77 8.31 7.50 7.66 7.83 长期投资 814 -1085 1557 -69 -161 应付账款周转率 0.66 0.65 0.45 0.52 0.53 其他投资现金流-281 -17 -465 -1