非银行金融行业跟踪：科创板做市交易启动，有望为资本市场注入活力

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：科创板做市交易启动，有望为资本市场注入活 2022年10月31日 看好/维持 非银行金融 行业报告 力 东兴 证证券：本周市场交易活跃度快速回升，日均成交额环比增1200亿至0.89万亿券两融余额（10.27）持平于1.56万亿。上市券商三季报披露完毕，受三季度权股益市场大幅波动和成交量快速收敛影响，行业整体业绩降幅较中期扩大，自营份业务仍是爆雷“核心区域”。相较之下，在监管层鼓励直接融资，推动全面注册有制的大背景下，投行业务发展如火如荼，成为券商最为稳定的业绩增长点，三限季度业绩相对突出的券商大多收益于投行业务收入的加速贡献。上交所公告显公示，10月31日首批科创板做市商将正式开展科创板股票做市交易业务。在科司创板“硬科技”属性逐步被市场关注和认可的情况下，做市业务的落地有望进一步证平抑市场波动，吸引中长期价值投资资金参与，对流动性乃至券商业绩均构成券直接利好，从中长期角度看，科创板做市、投资、交易等业务领域有望成为券研商业绩的重要贡献点。 究 报 保险：上市险企三季报披露完毕，各险企业绩呈现较大分化。投资端表现成为 压制险企业绩增长的核心因素，且疫情多点散发令负债端承压，但产险业务收 告入增长展现较强韧性。而险企代理人减员幅度收窄，渠道改革效果加速显现均 给市场带来险企经营复苏的希望，太保寿险三季度新业务价值增速回正或将预示趋势转变即将到来。我们预计，伴随疫情逐步缓解和各险企2023年开门红筹 备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望加速兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 板块表现：10月24日至10月28日5个交易日间非银板块整体下跌5.58% 按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业27/31；其中证券板块下跌5.03%跑赢沪深300指数（-5.39%），保险板块下跌7.52%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为光大证券（1.60%）、浙商证券（0.10%）、财通证券（-0.71%）、东吴证券（-0.94%）、招商证券（-1.11%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（-5.32%）、中国人保（-5.48%）、中国人寿（-7.18%）、中国平安（-7.36%）、中国太保（-9.36%）、新华保险（-9.65%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 49597.94 6.09% 流通市值(亿元) 36838.3 5.98% 行业平均市盈率 13.45 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 11/11/13/15/17/19/1 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：科创板做市交易启动，有望为资本市场注入活力 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场交易活跃度快速回升，日均成交额环比增1200亿至0.89万亿；两融余额（10.27）持平于1.56万亿。上市券商三季报披露完毕，受三季度权益市场大幅波动和成交量快速收敛影响，行业整体业绩降幅较中期扩大，自营业务仍是爆雷“核心区域”。相较之下，在监管层鼓励直接融资，推动全面注册制的大背景下，投行业务发展如火如荼，成为券商最为稳定的业绩增长点，三季度业绩相对突出的券商大多收益于投行业务收入的加速贡献。上交所公告显示，10月31日首批科创板做市商将正式开展科创板股票做市交易业务。在 科创板“硬科技”属性逐步被市场关注和认可的情况下，做市业务的落地有望进一步平抑市场波动，吸引中长期价值投资资金参与，对流动性乃至券商业绩均构成直接利好，从中长期角度看，科创板做市、投资、交易等业务领域有望成为券商业绩的重要贡献点。 近期证券板块在经历持续深度回调后，当前整体估值已接近2018年10月和2022年4月低点，具备较强的投资价值，待市场企稳后，在杠杆资金的配合下，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具 备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司 业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.11xPB，已处于严重低估区间，公司2022 年前三季度业绩在权益市场大幅波动的情况下仍能保持盈利仅个位数下降且降幅较中期收窄，业绩确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 上市险企三季报披露完毕，各险企业绩呈现较大分化。投资端表现成为压制险企业绩增长的核心因素，且疫情多点散发令负债端承压，但产险业务收入增长展现较强韧性。而险企代理人减员幅度收窄，渠道改革效果加速显现均给市场带来险企经营复苏的希望，太保寿险三季度新业务价值增速回正或将预示趋势转变即将到来。我们预计，伴随疫情逐步缓解和各险企2023年开门红筹备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望加速兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：科创板做市交易启动，有望为资本市场注入活力 同时，考虑到国内通胀、中美利差等因素，国内利率向下空间已较为有限，险企准备金计提压力有望得到缓解，且在政策呵护下房地产投资风险也有望缓慢释放，我们看好险企下半年业绩改善。此外，险企市值管理 和分红方面的积极表现也有望提振市场信心，助力行业估值修复。 但考虑到ROE/ROEV中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 10月24日至10月28日5个交易日间非银板块整体下跌5.58%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业27/31；其中证券板块下跌5.03%，跑赢沪深300指数（-5.39%），保险板块下跌7.52%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为光大证券（1.60%）、浙商证券（0.10%）、财通证券（-0.71%）、东吴证券（-0.94%）、招商证券（-1.11%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（-5.32%）、中国人保（-5.48%）、中国人寿（-7.18%）、中国平安（-7.36%）、中国太保（-9.36%）、新华保险（-9.65%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-11-02 2021-11-18 2021-12-06 2021-12-22 2022-01-10 2022-01-26 2022-02-18 2022-03-08 2022-03-24 2022-04-13 2022-04-29 2022-05-20 2022-06-08 2022-06-24 2022-07-12 2022-07-28 2022-08-15 2022-08-31 2022-09-19 2022-10-12 2022-10-28 2021-11-02 2021-11-18 2021-12-06 2021-12-22 2022-01-10 2022-01-26 2022-02-18 2022-03-08 2022-03-24 2022-04-13 2022-04-29 2022-05-20 2022-06-08 2022-06-24 2022-07-12 2022-07-28 2022-08-15 2022-08-31 2022-09-19 2022-10-12 2022-10-28 -30% 沪深300券商Ⅱ(申万) 沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% -14% 0% -2% -4% -6% -8% 计算机国防军工有色金属机械设备 电子社会服务医药生物轻工制造建筑装饰 通信环保 商贸零售 汽车煤炭传媒 石油石化 钢铁交通运输美容护理 银行纺织服饰家用电器电力设备建筑材料基础化工 综合非银金融公用事业房地产农林牧渔食品饮料 -10% -12% 天茂集团中国人保中国人寿中国平安中国太保新华保险 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图8：市场北向资金流量情况 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2022-04-27 2022-05-05 2022-05-11 2022-05-16 2022-05-19 2022-05-24 2022-05-27 2022-06-01 2022-06-07 2022-06-10 2022-06-15 2022-06-20 2022-06-23 成交净买入（亿元） 2022-06-28 2022-07-04 2022-07-07 2022-07-12 2022-07-15 2022-07-20 2022-07-25 2022-07-28 2022-08-02 累计净买入（亿元，右轴） 2022-08-05 2022-08-10 2022-08-15 2022-08-18 2022-08-23 2022-08-26 2022-08-31 2022-09-05 2022-09-08 2022-09-14 2022-09-19 2022-09-22 2022-09-27 2022-09-30 2022-10-12 2022-10-17 2022-10-20 2022-10-25 17,200 17,000 16,800 16,600 16,400 16,200 16,000 15,800 15,600 15,400 2022-10-28 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2