2022年三季报点评：行业因素致出货低于预期，盈利改善明显

事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入37.07亿元，同比增长16.57%；实现归属母公司净利润3.28亿元，同比下降24.06%。其中2022Q3，实现营业收入14.28亿元，同比下降5.29%，环比增长6.05%；实现归属母公司净利润1.53亿元，同比下降32.70%，环比增长34.43%。Q1-3毛利率为16.69%，同比下降7.23pct，Q3毛利率23.15%，同比下降2.53pct，环比增长11.11pct；Q1-3归母净利率为8.86%，同比下降4.74pct，Q3归母净利率10.69%，同比下降4.36pct，环比增长2.26pct。 毛利率环比高增、盈利改善。根据我们测算，2022Q3塔筒出货约16.5万吨，同环比实现增长，但是下游装机受疫情及产业链个别环节瓶颈影响，塔筒出货不及预期；单吨毛利预计超1900元，吨净利超800元，系塔筒出口和海上出货占比提升。随着明年单桩出口订单发货，盈利能力将进一步提升。 海风产能持续扩张、夯实出口先发优势。年内塔筒产能预计达120万吨，其中陆塔50万吨、海塔及海工70万吨，且公司积极布局粤东、粤西海工基地，迎接国内外海上风电需求爆发。由于欧洲管桩企业产能难以匹配欧洲海桩需求，公司是目前唯一满足单桩出口要求的企业，随着蓬莱基地技改完成，交付能力提升，有望获取更大体量出口订单，成为欧洲海桩的主流供应商，夯实海风产品出口先发优势。 研发费用增加导致费用率大幅上升。2022Q3，期间费用率上升5.58个百分点至11.00%，其中销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+6.87%/+40.84%/+51.45%/+220.57%，费用率分别为0.67%/9.61%/7.61%/0.72%。 盈利预测与投资评级：考虑到下游装机受疫情及产业链个别环节瓶颈影响塔筒出货，我们下调2022年盈利预测，我们预计2022/2023/2024年归母净利润分别为5.59/12.73/18.30亿元（前值7.97/12.23/15.85亿元），同比-3%/128%/44%，EPS 1.01/2.29/3.29元，对应PE 30/13/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内装机、产能扩张不及预期，原材料价格上涨、出口订单获取不及预期等。 事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入37.07亿元，同比增长16.57%；实现归属母公司净利润3.28亿元，同比下降24.06%。其中2022Q3，实现营业收入14.28亿元，同比下降5.29%，环比增长6.05%；实现归属母公司净利润1.53亿元，同比下降32.70%，环比增长34.43%。Q1-3毛利率为16.69%，同比下降7.23pct，Q3毛利率23.15%，同比下降2.53pct，环比增长11.11pct；Q1-3归母净利率为8.86%，同比下降4.74pct，Q3归母净利率10.69%，同比下降4.36pct，环比增长2.26pct。 表1：2022Q1-3收入37.07亿元，同比增长16.57%；盈利3.28亿元，同比下降24.06%（单位：亿元） 图1：2022Q1-3收入37.07亿元，同比+16.57%（亿元，%） 图2：2022Q1-3归母净利润3.28亿元，同比-24.06%（亿元，%） 图3：2022Q3收入14.28亿元，同比-5.29%（亿元，%） 图4：2022Q3归母净利润1.53亿元，同比-32.70%（亿元，%） 图5：2022Q1-3毛利率、净利率同比-7.23、-4.74pct（%） 图6：2022Q3毛利率、净利率同比-2.53、-4.36pct（%） 毛利率环比高增、盈利改善。根据我们测算，22Q3塔筒出货约16.5万吨，同环比实现增长，但是下游装机受疫情及产业链个别环节瓶颈影响，塔筒出货不及预期；单吨毛利预计超1900元，吨净利超800元，系塔筒出口和海上出货占比提升。随着明年单桩出口订单发货，盈利能力将进一步提升。 图7：公司塔筒出货量（万吨） 海风产能持续扩张、夯实出口先发优势。年内塔筒产能预计达120万吨，其中陆塔50万吨、海塔及海工70万吨，且公司积极布局粤东、粤西海工基地，迎接国内外海上风电需求爆发。由于欧洲管桩企业产能难以匹配欧洲海桩需求，公司是目前唯一满足单桩出口要求的企业，随着蓬莱基地技改完成，交付能力提升，有望获取更大体量出口订单，成为欧洲海桩的主流供应商，夯实海风产品出口先发优势。 表2：公司五大基地产能情况 研发费用增加导致费用率大幅上升：公司2022Q1-3期间费用同比增长49.53%至2.23亿元，期间费用率下降0.94个百分点至6.00%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升17.93%、上升4.84%、上升0.97%、下降105.92%至0.23亿元、2亿元、1.18亿元、-0.01亿元；费用率分别上升0.01、下降0.6、下降0.49、下降0.34个百分点至0.63%、5.39%、3.18%、-0.02%。2022Q3，期间费用率上升5.58个百分点至11.00%， 其中销售 、 管理 （ 含研发 ）、 研发 、 财务费用分别同比+6.87%/+40.84%/+51.45%/+220.57%，费用率分别为0.67%/9.61%/7.61%/0.72%。 图7： 图8：2022Q3期间费用率11.00%，同比+5.58pct（%） 现金流情况改善，存货提升：公司2022Q1-3经营活动现金流量净流出0.44亿元，同比增长30.01%，其中2022Q3经营活动现金流量净额3.16亿元；销售商品取得现金28.79亿元，同比下降2.19%。期末预收款项0.32亿元，比期初下降0.00%。期末应收账款17.07亿元，较期初增长5.9亿元，应收账款周转天数上升24.4天至102.86天。期末存货18.6亿元，较期初上升1.13亿元；存货周转天数上升16.41天至170.71天。 图9： 图10：2022Q3期末合同负债6.83亿元，同比+1.38%（亿元） 盈利预测与投资评级：考虑到下游装机受疫情及产业链个别环节瓶颈影响塔筒出货，我们下调2022年盈利预测 ， 我们预计2022/2023/2024年归母净利润分别为5.59/12.73/18.30亿元 （ 前值7.97/12.23/15.85亿元 ）， 同比-3%/128%/44%，EPS 1.01/2.29/3.29元，对应PE 30/13/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内装机、产能扩张不及预期，原材料价格上涨、出口订单获取不及预期等。