2022年三季度业绩点评：三季度业绩低于预期，埃安电动化转型加速

2022年10月31日 公司研究 三季度业绩低于预期，埃安电动化转型加速 ——广汽集团（601238.SH、2238.HK）2022年三季度业绩点评 要点 3Q22业绩发布：前三季营业收入同比+45.1%至人民币803.7亿元，归母净利润同比+52.6%至人民币80.6亿元，扣非后归母净利润同比+68.9%至人民币77.3亿元；其中，3Q22营业收入同比+51.6%至315.3亿元，归母净利润同比+144.1%至23.1亿元，扣非后归母净利润同比+292.7%至20.9亿元。我们认为，三季度业绩低于预期，主要受原材料价格维持高位、以及老车型计提减值影响。 原材料价格影响毛利率：1）前三季毛利率同比-0.9pcts至6.1%，3Q22毛利率同比-1.9pcts/环比-0.2pcts至6.0%，主要受原材料价格上涨影响；2）前三季投资收益同比+48.1%至人民币122.7亿元，3Q22投资收益同比+111.7%/环比 -11.7%至37.7亿元，主要由于合资公司经销商权益放大影响。3）前三季销售/研发/管理费用率分别约4.6%/1.2%/3.8%，同比-1.1pcts/-0.2pcts/-1.0pcts。a看好明年购置税优惠取消的4Q22E公司销量释放前景；b）看好产能释放/规模效应+供应链整合能力提升驱动的自主趋稳改善前景；c）预计减值计提压力仍存。 新能源车发力，埃安完成A轮融资：埃安交付周期改善，前三季度累计交付同比+132.1%至18.2万台。我们判断，1）广汽埃安产品矩阵趋于完善（S/Y/V/LX+明年量产交付的1款轿跑与1款SUV）；2）2022/10埃安第二工厂已顺利投产，预计埃安总产能有望达40-60万辆；3）10/21埃安实施增资扩股，已完成A轮融资，引入53名战略机构投资者产生资源禀赋+战略协同效应。4）10/27广汽自主电池厂商因湃电池正式注册成立，正式开启核心产业链自研自产，看好公司埃安销量爬坡/规模效应+深度产业链整合驱动的业绩边际改善前景。 维持H股“买入”评级，维持A股“增持”评级：3Q22业绩低于预期，鉴于行业竞争格局加剧、减值压力，我们下调2022E-2024E归母净利润6%/2%/8%至92.0/117.6亿元/138.6亿元。我们看好广汽传祺趋稳改善、广汽埃安爬坡与发展前景，维持H股“买入”评级，A股“增持”评级。 风险提示：芯片短缺缓解不及预期；原材料价格上涨；广汽埃安混改推进不及预期；自主减亏幅度不及预期；日系销量与业绩改善不及预期；广汽菲克/广汽三菱盈利拖累；疫情反复；市场与金融风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 62,717 75,110 94,502 106,230 116,649 营业收入增长率 5.88% 19.76% 25.82% 12.41% 9.81% 净利润（百万元） 5,966 7,335 9,195 11,762 13,861 净利润增长率 -9.85% 22.95% 25.36% 27.91% 17.85% EPS（元） 0.58 0.71 0.88 1.12 1.32 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.08% 8.13% 9.44% 11.00% 11.76% P/E 20 16 13 10 9 P/E（H股） 7 6 5 4 3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-28；汇率：按1HKD=0.91431CNY换算 A股：增持（维持） 当前价：11.50元 H股：买入（维持） 当前价：4.94港元 作者分析师：倪昱婧 执业证书编号：S0930515090002021-52523876 niyj@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)104.64 总市值(亿元)：1203.36 一年最低/最高(元)：10.01/18.33近3月换手率：18.73% 股价相对走势 10% -2% -15% -27% -39% 10/2101/2204/2207/22 广汽集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对1.19-11.04-2.28 绝对-6.60-26.95-29.49 资料来源：Wind 相关研报2H22政策利好双品牌，自主品牌有望拉动收入增量——广汽集团（601238.SH、2238.HK）2022 年半年报业绩点评（2022-09-01） 1Q22归母业绩超预期，短期受供应链波动影响 ——广汽集团（601238.SH、2238.HK）2022 年一季度业绩点评报告（2022-04-29） 传祺平稳回升，埃安混改+上市有序推进——广汽集团（601238.SH、2238.HK）2021业绩点评报告（2022-04-02） 广汽集团（601238.SH、2238.HK） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 62,717 75,110 94,502 106,230 116,649 总资产 142,807 154,197 167,585 184,500 202,844 营业成本 58,659 69,164 87,622 98,732 107,619 货币资金 28,500 24,036 29,001 35,420 47,776 折旧和摊销 4,733 5,355 4,741 4,773 4,753 交易性金融资产 1,595 3,226 3,500 3,150 3,975 税金及附加 1,364 1,824 2,363 2,656 3,499 应收账款 4,317 7,222 8,505 9,561 10,498 销售费用 3,641 4,340 5,576 6,268 6,882 应收票据 1,885 1,771 2,363 2,656 2,916 管理费用 3,356 3,934 5,009 5,630 6,182 其他应收款（合计） 4,919 5,174 5,837 6,234 6,622 研发费用 976 989 1,465 1,647 1,808 存货 6,622 8,111 9,638 10,861 11,838 财务费用 35 172 42 69 31 其他流动资产 5,261 7,549 10,458 12,217 13,780 投资收益 9,911 11,814 15,215 18,597 21,144 流动资产合计 56,643 61,192 73,958 84,921 102,363 营业利润 5,638 7,145 8,870 11,419 13,521 其他权益工具 631 722 722 722 722 利润总额 5,695 7,237 9,020 11,569 13,671 长期股权投资 33,381 36,905 38,405 39,605 40,605 所得税 -356 -154 -271 -347 -410 固定资产 18,360 17,507 19,052 18,555 16,996 净利润 6,051 7,391 9,290 11,917 14,081 在建工程 1,452 1,730 1,485 1,301 1,164 少数股东损益 85 56 95 155 220 无形资产 13,887 15,383 13,892 12,550 11,343 归属母公司净利润 5,966 7,335 9,195 11,762 13,861 商誉 105 105 105 105 105 EPS(元) 0.58 0.71 0.88 1.12 1.32 其他非流动资产 3,957 3,257 2,288 2,288 2,288 非流动资产合计 86,164 93,005 93,627 99,579 100,481 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总负债 56,147 61,602 67,784 75,012 82,134 经营活动现金流 -2,887 -5,589 -9,243 -9,105 -6,498 短期借款 3,556 2,296 3,502 4,303 5,803 净利润 5,966 7,335 9,195 11,762 13,861 应付账款 11,802 15,079 17,524 19,746 21,524 折旧摊销 4,733 5,355 4,741 4,773 4,753 应付票据 1,078 867 1,752 1,975 2,152 净营运资金增加 3,252 7,179 8,369 3,161 3,698 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -16,838 -25,458 -31,547 -28,800 -28,811 其他流动负债 9,295 6,848 5,879 5,292 4,771 投资活动产生现金流 469 1,649 -1,229 -1,925 -2,875 流动负债合计 42,385 48,806 53,551 59,386 65,226 净资本支出 -6,483 -6,118 -3,561 -1,050 -1,050 长期借款 2,879 2,702 2,902 3,122 3,362 长期投资变化 33,381 36,905 -1,500 -1,200 -1,000 应付债券 5,594 2,995 2,995 2,995 2,995 其他资产变化 -26,430 -29,138 3,832 325 -825 其他非流动负债 4,549 6,395 8,334 9,507 10,548 融资活动现金流 -1,794 73 1,628 851 1,586 非流动负债合计 13,763 12,796 14,233 15,626 16,908 股本变化 112 21 93 0 0 股东权益 86,660 92,595 99,801 109,488 120,710 债务净变化 1,367 964 1,908 1,977 3,434 股本 10,350 10,371 10,464 10,464 10,464 无息负债变化 -175 4,491 4,274 5,251 3,688 公积金 28,528 29,501 29,501 29,501 29,501 净现金流 -4,274 -3,952 -8,844 -10,178 -7,787 未分配利润 44,850 50,172 57,605 67,137 78,138 归属母公司权益 84,321 90,259 97,371 106,903 117,904 少数股东权益 2,339 2,335 2,430 2,585 2,805 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 6.5% 7.9% 7.3% 7.1% 7.7% 销售费用率 5.81% 5.78% 5.90% 5.90% 5.90% EBITDA率 2.6% 2.8% 14.4% 15.2% 15.6% 管理费用率 5.35% 5.24% 5.30% 5.30% 5.30% EBIT率 -6.9% -6.4% -6.8% -6.8% -6.6% 财务费用率 0.06% 0.23% 0.04% 0.06% 0.03% 税前净利润率 9.1% 9.6% 9.5% 10.9% 11.7% 研发费用率 1.56% 1.32% 1.55% 1.55% 1.55% 归母净利润率 9.5% 9.8% 9.7% 11.1% 11.9% 所得税率 -6% -2% -3% -3% -3% ROA 4.2% 4.8% 5.5% 6.5% 6.9% ROE（摊薄） 7.1% 8.1% 9.4% 11.0% 11.8% 每股指标 2020 2021 2022E