疫情影响持续，静待业绩拐点

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《疫情下短期业绩承压，品牌定位持续优化》2022.07 《业绩显著改善，静待龙头长期成长》2021.09 《疫情影响业绩表现，盈利能力持续提升》2021.10 《盈利能力改善，未来增长可期》 2022.03 李媛媛研究助理 邮箱：liyuanyuan@cindasc.com 汲肖飞纺服行业首席分析师 执业编号：S1500520080003 邮箱：jixiaofei@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 森马服饰(002563.SZ) 疫情影响持续，静待业绩拐点 2022年11月1日 事件：2022年前三季度公司实现营业收入89.43亿元，同降10.76%；归 母净利润2.71亿元，同降71.21%；扣非净利润1.70亿元，同降80.54%，EPS为0.10元。2022Q3公司实现营业收入、归母净利润33.02亿元、 1.67亿元，同降5.79%、39.82%，较22Q2环比有所好转，但受国内疫情反复、消费环境疲软影响，公司收入、利润同比下滑。 点评： 疫情影响下收入同比下滑，线上渠道收入增长韧性较强。拆分来看， 2022年前三季度公司成人装、童装收入估计同比下滑12%、10%，主要由于疫情反复导致关店时间增长、线下客流量减少，童装业务景气度相对较高，公司行业优势地位明显，收入韧性相对较强。2022年前三季度公司线下收入同比下滑，门店净减少约280余家，其中成人装品牌门店净增加，童装品牌门店调整相对较多。线上方面公司积极拓展直播、新零售等渠道，强化线上盈利能力要求，2022年前三季度线上收入估计同增4%。 疫情影响下毛利率下降、费用率提升，库存去化需要时间。1）2022年前三季度公司毛利率同降2.73PCT至40.42%，主要由于疫情影响 下促销力度加大，22Q3毛利率同降2.05PCT至39.19%，降幅有所收窄。2）2022年前三季度公司销售、管理、研发、财务费用率同增4.68PCT、0.51PCT、0.28PCT、0.64PCT至25.93%、4.83%、 2.39%、-0.30%，公司收入同比下滑、部分费用较为刚性，期间费用率同比提升。3）2022年9月底公司存货为46.70亿元、同增16.10%，主要受疫情导致产品售罄率下降、冬季换季备货有所增加，公司22年前三季度存货周转天数为220天，同增65天。 盈利预测与投资评级：短期受新冠疫情影响公司业绩压力较大，但2022Q3业绩表现环比已逐步改善，我们维持公司2022-23年EPS预测为0.28/0.39/0.52元，目前股价对应23年11.51倍PE，股价充分调 整后估值处于较低水平。长期来看，公司不断提升精细化运营能力，在产品创新、品牌运营、供应链管理、数字化升级等方面投入资源，未来疫情影响改善后公司有望迎来业绩拐点，业务成长空间较大，维持“买入”评级。 风险因素：疫情影响超预期风险，市场竞争加剧风险，存货减值风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A15,205 2021A15,420 2022E14,079 2023E15,770 2024E17,859 增长率YoY% -21.4% 1.4% -8.7% 12.0% 13.2% 归属母公司净利润(百万元) 806 1,486 766 1,049 1,407 增长率YoY% -48.0% 84.5% -48.5% 36.9% 34.2% 毛利率% 40.3% 42.6% 39.4% 39.8% 40.2% 净资产收益率ROE% 7.0% 12.7% 6.2% 7.8% 9.5% EPS(摊薄)(元) 0.30 0.55 0.28 0.39 0.52 市盈率P/E(倍) 33.51 14.01 15.75 11.51 8.58 市净率P/B(倍) 2.35 1.79 0.97 0.90 0.81 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月31日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 12,75115,08714,11015,06316,359 营业总收入 15,205 15,42014,07915,77017,859 货币资金 应收票据 5,0474,973 4,873 5,442 6,308 0 0 0 0 0 营业成本 营业税金及附加 9,071 8,8538,531 9,49310,675 136 122 113 126 125 应收账款1,3921,4521,3501,5991,859销售费用3,3493,3813,2383,7384,108 预付账款176201183201232管理费用824621563631679 存货2,5014,0243,2723,3813,510研发费用292317282315357 其他3,6344,4384,4324,4404,450财务费用-77-103-98-103-118 非流动资产4,4194,6914,7314,8714,991减值损失合 计 -525-333-355-225-235 长期股权投 资 00000 投资净收益687406371 固定资产2,1421,9481,9681,9882,008其他-48-40-80-21-11 营业利润 1,1051,9291,017 1,388 1,859 无形资产462431451471521 其他1,8152,3122,3122,4122,462营业外收支-17-7-11-11-11 利润总额 1,0881,9221,006 1,377 1,848 资产总计17,17019,77818,84119,93321,350 流动负债4,9587,7496,0476,0936,105所得税294438241331444 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 7941,485 765 1,047 1,405 益 应付票据1,9623,0822,3372,0811,755少数股东损 -11-2-2-2-3 应付账款 2,0362,872 1,870 2,081 2,340 归属母公司 净利润 806 1,486 766 1,049 1,407 EBITDAEPS(当 年)(元) 1,8822,6301,433 1,548 2,016 0.30 0.55 0.28 0.39 0.52 其他9601,7951,8401,9322,010 非流动负债 711 345 345 345 345 长期借款 其他 0 711 0 345 0 345 0 345 0 345 少数股东权 益 归属母公司负债和股东 权益 28 11,473 17,170 20191714 11,66312,42913,47814,886 19,77818,84119,93321,350 负债合计5,6698,0946,3926,4386,450 现金流量表单位:百万元 经营活动现 金流 4,457 2,076 61 816 1,155 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利润 折旧摊销 7941,485 349505 765 80 1,047 80 1,405 100 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 53 94 0 0 0 -68 -74 0 -63 -71 营业总收入15,20515,42014,07915,77017,859 其它 716 371 366 236 246 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营运资金变2,613-306-1,149-483-524 归属母公司 净利润 806 1,486 766 1,049 1,407 资本支出-128-189-161-311-361 同比-21.4%1.4%-8.7%12.0%13.2%投资活动现-647-482-161-247-289 同比-48.0%84.5%-48.5%36.9%34.2%长期投资-518-312000 毛利率 （%） 40.3%42.6%39.4%39.8%40.2% 其他-12006371 EPS(摊 薄)(元) 0.30 0.55 0.28 0.39 0.52 吸收投资20000 ROE%7.0%12.7%6.2%7.8%9.5%筹资活动现-1,304-1,672000 P/B 2.35 1.79 0.97 0.90 0.81 EV/EBITDA 11.69 6.22 5.39 4.62 3.12 P/E33.5114.0115.7511.518.58借款-380000 支付利息或 股息 -1,222 -1,349 0 0 0 现金流净增 加额2,500-74-100569866 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，六年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得2016/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，2020年8月加入信达证券，2020年获得《财经》研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。 李媛媛，复旦大学金融硕士，四年消费品行业研究经验，2020年加入信达证券，从事纺织轻工行业研究。 机构销售联系人 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 区域姓名手机邮箱 华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuan@cindasc.com 华北区销售魏冲18340820155weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华北区销售秘侨18513322185miqiao@cindasc.com 华东区销售副总监吴国15800476582wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售李若琳13122616887liruolin@cindasc.com 华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售俞晓18717938223yuxiao@cindasc.com 华东区销售孙僮18610826885suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华东区销售石明杰15261855608shimingjie@cindasc.com 华南区销售总监�留阳13530830620wangliuyang@cindasc.com