产品运营周期差异导致业绩承压，关注新游上线节奏

产品运营周期差异导致业绩承压，关注新游上线节奏 公司评级买入 三七互娱（002555.SZ）2022年三季报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|三七互娱 2022年10月31日 股票代码002555.SZ 事件：公司发布2022年三季报，Q3实现营业收入35.86亿元，同比下滑 前次评级买入 21.6%；归母净利润5.62亿元，同比下滑35.3%。前三季度实现营业收入 116.78亿元，同比下滑3.57%；归母净利润22.57亿元，同比增长31.11% 产品运营周期差异，三季度国内游戏流水承压。公司3Q收入利润同比均有所下滑，主要受前期版号停发和疫情影响，今年国内市场新游推出数量同比减少，同时部分存量产品进入生命周期中后阶段，导致国内市场流水表现下滑。据七麦数据统计，《斗罗大陆：魂师对决》3Q22在国内iOS游戏畅销榜平均排名55名，同比下降48位；《云上城之歌》3Q22平均位列国内iOS游戏畅销榜第88名，同比下降33位。海外运营稳健，据data.ai统计，9月公司位列国产游戏厂商出海收入榜第二名，环比持平。 《小小蚁国》费用前置，推高3Q买量费用。公司SLG新品《小小蚁国》于9月24日上线，据DataEye统计，该游戏上线初期日均素材投放量3000+组，前期推广费用计入三季度，预计于4Q贡献收入增量。在《小小蚁国》等游戏推动下，3Q公司销售费用率为51.5%，保持较高水平，导致业绩短期承压。 国内外产品储备丰富，长周期战略下业绩有望稳健增长。10月26日蒸汽朋克跑酷卡牌新游《空之要塞：启航》开启公测，据七麦数据统计，上线以来平均位列国内iOS游戏畅销榜16位，表现亮眼。除此之外，公司还储备包括《霸业》、《曙光计划》、《梦想大航海》等产品，均已取得版号；《代号魔幻M》、《代号古风》、《代号3DWTB》、《代号GOE》等自研产品将于海外陆续开启测试。随着上述产品上线，在长周期战略下，公司业绩有望稳健增长 盈利预测：预计公司22/23/24年归母净利润分别为29.71/35.30/39.31亿元 YoY+3.3%/+18.8%/+11.4%，维持“买入”评级。 风险提示：游戏版号获取进展不及预期；新游戏流水不达预期；政策风险 核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,400 16,216 16,555 18,978 20,916 增长率 8.9% 12.6% 2.1% 14.6% 10.2% 归母净利润(百万元) 2,761 2,876 2,971 3,530 3,931 增长率 30.6% 4.2% 3.3% 18.8% 11.4% 每股收益（EPS） 1.31 1.30 1.34 1.59 1.77 市盈率（P/E） 11.1 11.2 10.8 9.1 8.2 市净率（P/B） 5.1 3.0 2.5 2.0 1.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 评级变动维持 当前价格14.49 近一年股价走势 三七互娱游戏Ⅲ沪深300 21% 12% 3% -6% -15% -24% -33% -42% 2021-112022-032022-07 分析师 李艳丽S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 三七互娱：海外市场表现亮眼，《小小蚁国》即将上线—三七互娱（002555.SZ）2022年半年报点评2022-08-31 三七互娱：海外市场表现亮眼，下半年产品储备丰富—三七互娱（002555.SZ）2022年半年度业绩预告点评2022-07-11 三七互娱：产品进入利润回收期推动Q1业绩高增长，全年游戏储备丰富—三七互娱 （300866.SZ）2022年一季度业绩点评 2022-04-30 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 1,777 4,619 5,918 7,637 9,534 营业收入 14,400 16,216 16,555 18,978 20,916 应收款项 1,240 1,340 1,361 1,716 2,006 营业成本 1,758 2,466 2,566 2,885 3,117 存货净额 0 0 0 0 0 营业税金及附加 42 38 39 45 49 其他流动资产 2,784 3,229 4,063 4,556 5,166 销售费用 8,213 9,125 9,188 10,438 11,504 流动资产合计 5,800 9,187 11,341 13,909 16,707 管理费用 366 463 472 542 597 固定资产及在建工程 927 970 946 926 910 财务费用 -23 -55 -68 -94 -122 长期股权投资 361 509 658 806 955 其他费用/（-收入） 787 915 988 1,164 1,319 无形资产 1,108 1,088 1,070 1,051 1,034 营业利润 3,256 3,261 3,369 4,000 4,453 其他非流动资产 2,368 2,683 2,792 2,886 2,987 营业外净收支 -7 -12 -12 -12 -12 非流动资产合计 4,764 5,250 5,465 5,669 5,885 利润总额 3,249 3,248 3,357 3,987 4,441 资产总计 10,564 14,437 16,806 19,579 22,592 所得税费用 213 398 412 489 545 短期借款 889 469 519 569 619 净利润 3,036 2,850 2,945 3,498 3,896 应付款项 1,471 1,773 1,784 1,846 1,821 少数股东损益 275 -26 -26 -31 -35 其他流动负债 2,138 1,157 1,173 1,113 1,069 归属于母公司净利润 2,761 2,876 2,971 3,530 3,931 流动负债合计 4,498 3,399 3,477 3,528 3,509 长期借款及应付债券 - 20 20 20 20 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 0 161 161 161 161 盈利能力 长期负债合计 0 181 181 181 181 ROE 45.5% 26.5% 22.6% 22.2% 20.8% 负债合计 4,499 3,580 3,658 3,708 3,690 毛利率 87.8% 84.8% 84.5% 84.8% 85.1% 股本 2,112 2,218 2,218 2,218 2,218 营业利润率 59.7% 59.0% 58.2% 57.6% 57.5% 股东权益 6,065 10,857 13,149 15,870 18,902 销售净利率 19.2% 17.7% 17.9% 18.6% 18.8% 负债和股东权益总计 10,564 14,437 16,806 19,579 22,592 成长能力营业收入增长率 8.9% 12.6% 2.1% 14.6% 10.2% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 -21.8% -0.1% 3.3% 18.7% 11.3% 净利润 3,036 2,850 2,945 3,498 3,896 归母净利润增长率 30.6% 4.2% 3.3% 18.8% 11.4% 折旧摊销 66 87 83 82 80 偿债能力 利息费用 -696 651 -128 -596 -393 资产负债率 42.6% 24.8% 21.8% 18.9% 16.3% 其他 471 52 -26 -31 -35 流动比 1.29 2.70 3.26 3.94 4.76 经营活动现金流 2,877 3,640 2,874 2,953 3,548 速动比 1.29 2.70 3.26 3.94 4.76 资本支出 -41 -20 -21 -24 -26 其他 -569 -1,063 -968 -520 -845 每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流 -610 -1,083 -989 -544 -871 每股指标 债务融资 608 -400 50 50 50 EPS 1.31 1.30 1.34 1.59 1.77 权益融资 0 0 0 0 0 BVPS 2.86 4.86 5.90 7.14 8.53 其它 -3,236 687 -654 -777 -865 估值 筹资活动现金流 -2,628 287 -604 -727 -815 P/E 11.1 11.2 10.8 9.1 8.2 汇率变动 P/B 5.1 3.0 2.5 2.0 1.7 现金净增加额 -361 2,844 1,281 1,683 1,863 P/S 2.1 2.0 1.9 1.7 1.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 西部证券—公司投资评级说明 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以