Q3业绩有所承压，看好未来业绩边际改善

公司点评 安琪酵母(600298.SH) 证券研究报告 食品饮料｜调味发酵品ⅡQ3业绩有所承压，看好未来业绩边际改善 2022年10月27日 预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万元) 8,933.04 10,675.33 12,730.12 14,798.04 17,049.67 净利润(百万元) 1,371.51 1,308.54 1,338.50 1,685.71 2,004.01 每股收益（元） 1.58 1.51 1.54 1.94 2.31 每股净资产（元） 6.78 7.89 8.92 10.23 11.78 P/E 24.07 25.23 24.66 19.58 16.47 P/B 5.60 4.82 4.26 3.72 3.23 评级买入 交易数据 当前价格（元） 37.99 52周价格区间（元） 36.66-62.20 总市值（百万） 33012.13 流通市值（百万） 31306.84 总股本（万股） 86896.90 流通股（万股） 82408.10 涨跌幅比较 安琪酵母 调味发酵品Ⅱ 评级变动维持 资料来源：iFinD，财信证券 32% 12% -8% -28% 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 % 1M 3M 12M 安琪酵母 -11.36 -18.34 -23.58 调味发酵品Ⅱ -11.60 -18.91 -26.10 邹建军分析师 执业证书编号:S0530521080001 zoujianjun@hnchasing.com 蔡凌寒研究助理 cailinghan@hnchasing.com 相关报告 1安琪酵母（600298.SH）2022年半年报点评：Q2表现环比大幅改善，看好下半年业绩弹性2022-08-15 投资要点： 事件：公司发布2022年三季度报告，2022年前三季度实现营业收入 89.83亿元，同比增长18.29%；实现归母净利润8.97亿元，同比减少 11.87%；实现扣非归母净利润8.07亿元，同比减少10.15%。 三季度业绩有所承压。分季度来看，公司Q1/Q2/Q3分别实现营业收入30.32/30.59/28.92亿元，同比分别增长14.16%/18.66%/22.54；分别实现归母净利润3.13/3.55/2.29亿元，同比分别 -29.19%/-8.03%/+20.53%。Q3环比Q2来看，营业收入环比减少5.46%，归母净利润环比减少35.49%，毛利率环比下降4.81pcts，Q3业绩有所承压，主要由于：1）成本支出超预期。公司水解糖产线投产慢于预期，Q3只能外购水解糖解决原料需求，估计外购水解糖成本比自产水解糖成本高10%-15%；2）国内酵母需求平淡。受Q3疫情反复影响，下游烘焙店、面食店对酵母需求不及预期；3）毛利率较低的制糖业务营收占比增加，拉低整体毛利率水平。制糖业务营收贡献加大，但该业务毛利率较低，2022Q3营收同比增长165.13%，营收占比由2021Q3的6.40%提升至13.84%，在一定程度上拉低公司整体毛利率水平。 海外市场维持高增。分地区来看，2022Q3国内/国外市场分别实现营业收入18.92/9.97亿元，同比分别增长11.89%/54.85%，营收占比分别 为65.51%/34.49%。在俄乌冲突、欧洲能源危机影响下，公司在欧洲的竞争对手出现供应链问题，公司承接该部分订单，带动海外市场高速增长。 盈利预测和投资建议：公司三季度业绩有所承压，调整盈利预测，预 计公司2022-2024年营业收入分别为127.30/147.98/170.50亿元，实现归母净利润分别为13.38/16.86/20.04亿元，对应EPS分别为1.54/1.94/2.31元。公司水解糖产线年底有望完成技改并达产，有望减少糖蜜需求，预计公司未来原材料成本可控，同时海运价格下降、人民币汇率贬值利好出口，看好公司未来业绩的边际改善，给予公司2023年30-35倍PE，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格大幅上行风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,933 10,675 12,730 14,798 17,050 营业收入 8,933 10,675 12,730 14,798 17,050 减:营业成本 5,896 7,757 9,310 10,660 12,191 增长率(%) 16.73 19.50 19.25 16.24 15.22 营业税金及附加 79 87 104 121 139 归属母公司股东净利润 1,372 1,309 1,338 1,686 2,004 营业费用 646 668 807 937 1,079 增长率(%) 52.14 -4.59 2.29 25.94 18.88 管理费用 314 359 484 548 631 每股收益(EPS) 1.58 1.51 1.54 1.94 2.31 研发费用 386 475 598 696 801 每股股利(DPS) 0.47 0.48 0.51 0.64 0.76 财务费用 104 79 116 118 103 每股经营现金流 2.15 1.50 2.05 2.62 3.15 减值损失 -42 -38 -37 -43 -50 销售毛利率 0.34 0.27 0.27 0.28 0.28 加:投资收益 -3 8 8 8 8 销售净利率 0.16 0.12 0.11 0.12 0.12 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 净资产收益率(ROE) 0.23 0.19 0.17 0.19 0.20 其他经营损益 0 0 0 0 0 投入资本回报率(ROIC) 0.21 0.17 0.15 0.16 0.17 营业利润 1,626 1,499 1,561 1,963 2,342 市盈率(P/E) 24.07 25.23 24.66 19.58 16.47 加:其他非经营损益 0 0 0 0 0 市净率(P/B) 5.60 4.82 4.26 3.72 3.23 利润总额 1,627 1,517 1,578 1,981 2,358 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.01 0.02 0.02 减:所得税 205 195 214 269 320 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 1,422 1,321 1,364 1,712 2,038 收益率 减:少数股东损益 51 13 25 27 34 毛利率 34.00% 27.34% 26.87% 27.96% 28.50% 归属母公司股东净利润 1,372 1,309 1,338 1,686 2,004 三费/销售收入 11.91% 10.36% 11.06% 10.83% 10.64% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EBIT/销售收入 19.38% 14.95% 13.31% 14.19% 14.43% 货币资金 1,107 1,296 637 740 852 EBITDA/销售收入 25.08% 20.10% 18.66% 19.62% 20.02% 交易性金融资产 0 0 0 0 0 销售净利率 15.92% 12.38% 10.71% 11.57% 11.95% 应收和预付款项 1,159 1,656 1,867 2,212 2,532 资产获利率 其他应收款（合计） 32 33 42 47 55 ROE 23.29% 19.09% 17.26% 18.97% 19.58% 存货 1,993 2,251 2,850 3,207 3,689 ROA 12.69% 9.73% 9.15% 10.31% 11.46% 其他流动资产 154 232 258 307 351 ROIC 20.90% 17.37% 14.56% 15.80% 16.67% 长期股权投资 20 0 4 7 9 资本结构 金融资产投资 0 0 0 0 0 资产负债率 42.74% 46.44% 44.48% 43.20% 39.01% 投资性房地产 5 4 4 3 3 投资资本/总资产 73.23% 73.99% 77.79% 77.54% 76.19% 固定资产和在建工程 5,537 6,605 7,490 8,264 8,393 带息债务/总负债 51.66% 56.21% 50.06% 48.01% 38.97% 无形资产和开发支出 404 568 610 642 664 流动比率 1.42 1.22 1.19 1.23 1.48 其他非流动资产 396 800 874 917 937 速动比率 0.68 0.61 0.47 0.50 0.60 资产总计 10,807 13,446 14,635 16,347 17,485 股利支付率 30.04% 31.82% 32.81% 32.81% 32.81% 短期借款 1,141 2,035 1,783 1,915 1,182 收益留存率 69.96% 68.18% 67.19% 67.19% 67.19% 交易性金融负债 0 0 0 0 0 资产管理效率 应付和预收款项 1,616 2,090 2,523 2,883 3,299 总资产周转率 0.83 0.79 0.87 0.91 0.98 长期借款 1,245 1,475 1,475 1,475 1,475 固定资产周转率 1.72 1.88 2.23 2.41 2.52 其他负债 617 645 728 789 863 应收账款周转率 9.12 7.75 8.16 8.02 8.07 负债合计 4,619 6,245 6,510 7,062 6,820 存货周转率 2.96 3.45 3.27 3.32 3.30 股本 824 833 833 833 833 估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 653 929 929 929 929 EBIT 1,731.2 1,595.5 1,694.2 2,099.3 2,461.0 留存收益 4,412 5,093 5,992 7,125 8,471 EBITDA 2,240.2 2,146.1 2,375.3 2,903.5 3,413.0 归属母公司股东权益 5,890 6,854 7,753 8,886 10,233 NOPLAT 1,511.7 1,374.2 1,448.9 1,798.2 2,113.1 少数股东权益 298 347 372 399 432 净利润 1,371.5 1,308.5 1,338.5 1,685.7 2,004.0 股东权益合计 6,188 7,201 8,125 9,285 10,665 EPS 1.58 1.51 1.54 1.94 2.31 负债和股东权益合计 10,807 13,446 14,635 16,347 17,485 BPS 6.78 7.89 8.92 10.23 11.78 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E PE 24.07 25.23 24.66 19.58 16.47 经营性现金净流量 1,869 1,307 1,783 2,278 2,741 PEG 0.46 -5.49 10.77 0.75 0.87 投资性现金净流量 -777 -1,951 -1,635 -1,635 -1,135 PB 5.60 4.82 4.26 3.72 3.23 筹资性现金净流量 -467 840 -808 -539 -1