无惧扰动，积极把握暖冬行情

无惧扰动，积极把握暖冬行情 证券研究报告/专题策略2022年10月29日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@r.qlzq.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003Email:zhangwy@r.qlzq.com.cn 相关报告 投资要点 一、底部区间明晰，耐心等待反弹契机 美国通胀回落缓慢，加息路径已过半程。美联储持续大幅加息的背后原因在于：“工资—通胀”推动美国通胀回落缓慢，其对于经济陷入衰退的容忍大于通胀的高企，根据最新点阵图2023年美联储利率的4.75-5%目标来看，美联储或依然在控制通胀框架之下，至少在未来半年至一年仍处“鹰派”加息的轨道。即便在中期选举 之后，美联储也或维持利率处于高位水平以降低长期通胀中枢，直至高利率环境使得美国经济进入真正意义上的衰退，或才能打破这一美国“工资—通胀”的“螺旋”。 衰退预期下的“此消彼长”：四季度“稳增长”明确，助力A股Q4暖冬行情。本轮加息潮之下，全球各主要经济体的发展前景均受到不同程度的影响，此消彼长效应显现。在中美货币政策周期错位的背景下，国内经济的复苏韧性来自于宽松的货币环境及宽信用通道的进一步畅通。同时，冬季新冠变异病毒传染性的增强或进一 步倒逼四季度政策“稳经济”的动力。稳经济大盘四季度工作推进会议中强调的— —四季度经济在全年份量最重，不少政策将在四季度发挥更大效能。四季度或迎来类似5-6月国内经济受omicron冲击后的稳经济政策密集出台之后市场信心修复的情形。这种市场风险偏好的修复也将为四季度A股市场“暖冬行情”有所助力。 大国关系缓和预期升温，全面注册制改革落地预期推升市场风险偏好。全球政治换届周期之下，中美、中欧关系或有所缓和。德国总理11月初访华行程推升大国关系修复预期。常态化核酸检测之下，国际航班往来边际放松，外交活动逐步恢复维护常态，增强市场对于大国关系修复预期。同时，中国沙特合作增强，沙特与我国 积极沟通讨论用人民币结算石油的可能性的谈判亦或加速进行，人民币国际化加速预期。此外，叠加资本市场全面注册制加快落地的时间窗口，都或驱动“暖冬行情”持续演绎。 政策树立“安全”导向框架，国产替代主线逐渐清晰。政策面定调更加强调安全，更加强调科技自立自强，健全国家安全体系，确保重要产业链的供应链安全。在美国制裁层层加码背景下，加大研发投入、在高附加值的高端制造领域拥有核心技术 形成完整生态对如今的中国至关重要；同时，安全导向的政策框架也倒逼市场对国产替代落地的预期增强。当前市场调整下来，估值比较低的比如：计算机、医药、电子等行业国产替代的细分领域，容易在情绪回升的基础上出现超跌的反弹行情 二、市场情绪低迷，本周A股大幅调整 本周市场表现低迷，上证50领跌市场，小盘成长相对占优。国内三季度经济温和回升，但结构压力犹存，9月投资虽保持平稳，但消费再次下滑，出口也有小幅回落，在国外部分地区疫情持续扰动下，当前经济修复压力依然较大。海外方面，美国三季度GDP环比超预期回正，美联储鹰派加息预期不断发酵，外围情绪低迷进一步带动A股大幅调整。本周三大指数均有较大幅度下跌，其中上证综指下跌4.05%，深证成指下跌4.74%，创业板指下跌6.04%。从大类行业表现来看，日常消费延续颓势，本周收跌11%领跌市场，信息技术相对抗跌；活跃度方面，信息技术、日常消费换手率回升相对明显，医疗保健换手率有所回落。从风格表现来看，中小盘风格相对抗跌，大盘风格表现相对低迷。 三、投资建议 就配臵方向而言，依旧维持国产替代、电力、金融等不变，并关注超跌的机构重仓股的弹性： 1）国产替代是四季度最确定的主线之一，考虑到四季度中美关系或实现阶段性缓和，国产替代方向建议更多关注底部的信创板块； 2）受此前新能源板块下跌影响，电力板块出现一定幅度调整，国内稳增长政策持续发力、年内电力供应相对短缺、明年欧洲光伏供大于求等因素将利好电力板块； 3）全面注册制有望在年内加速推进，相关配套设施和利好政策或相继落地，利好 资本市场发展，建议关注权重股中的券商板块； 4）当前公募基金收益率处于低位，在年底公募基金维护净值需求下，超跌的机构重仓股或仍具弹性。 风险提示：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，冬季疫情超预期爆发对市场造成冲击，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 内容目录 一、底部区间明晰，耐心等待反弹契机.-4- 二、市场情绪低迷，本周A股大幅调整.............................................................-5- 三、投资建议......................................................................................................-7- 四、市场回顾及展望...........................................................................................-8- 4.1指数与行业表现....................................................................................-8- 4.2情绪指标跟踪........................................................................................-9- 4.3估值指标跟踪......................................................................................-10- 图表目录 图表1：欧洲及美国制造业PMI持续萎缩.........................................................-4- 图表2：美国通胀下行缓慢................................................................................-4- 图表3：规上企业购买国内技术支出增加（单位：万元）.................................-5- 图表4：中国研发支出占GDP比重快速上升（单位：%）...............................-5- 图表5：本周市场普跌，中证500相对抗跌......................................................-6- 图表6：本周小盘成长相对抗跌.........................................................................-6- 图表7：本周市场分化明显，国防军工、计算机领跌市场.................................-7- 图表8：本周市场普跌，上证50领跌市场........................................................-8- 图表9：本周国防军工、计算机领涨，酒类、食品饮料、农林牧渔领跌...........-8- 图表10：万得全A换手率..................................................................................-9- 图表11：创业板指换手率...................................................................................-9- 图表12：融资余额变化....................................................................................-10- 图表13：次新股指标........................................................................................-10- 图表14：主要行业估值（PE）........................................................................-10- 图表15：主要行业估值（PB）........................................................................-10- 一、底部区间明晰，耐心等待反弹契机 全球加息高潮已至，衰退预期逐步升温。三季度以来，在高通胀的持续扰动之下，全球主要经济体竞相开启流动性收紧周期。美联储保持连续 加息75BP的鹰派路推动的美元指数持续拉升以及主要发达国家货币贬值，是三季度全球资本市场调整的主要原因之一；这种鹰派的加息动作也伴随美债收益率曲线的持续倒挂，进一步加剧市场对美国经济衰退的担忧。同时，欧洲能源危机之下，欧洲经济生产活动受到极大抑制进而引发衰退预期；叠加俄乌冲突的持续扰动，全球经济衰退预期逐渐加强。 美国通胀回落缓慢，加息路径已过半程。美联储持续大幅加息的背后原因在于：“工资—通胀”推动美国通胀回落缓慢，其对于经济陷入衰退 的容忍大于通胀的高企，根据最新点阵图2023年美联储利率的4.75-5%目标来看，美联储或依然在控制通胀框架之下，至少在未来半年至一年仍处“鹰派”加息的轨道。即便在中期选举之后，美联储也或维持利率处于高位水平以降低长期通胀中枢，直至高利率环境使得美国经济进入真正意义上的衰退，或才能打破这一美国“工资—通胀”的“螺旋”。 图表1：欧洲及美国制造业PMI持续萎缩图表2：美国通胀下行缓慢 欧元区:制造业PMI 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 70 60 50 40 30 20 10 0 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2020-1 2020-3 2020-5 2020-7 2020-9 2020-11 2021-1 2021-3 2021-5 2021-7 2021-9 2021-11 2022-1 2022-3 2022-5 2022-7 2022-9 0.00 美国:CPI:当月同比美国:核心CPI:当月同比 来源：Wind，中泰证券研究所来源：Wind，中泰证券研究所 衰退预期下的“此消彼长”：四季度“稳增长”明确，助力A股Q4暖冬行情。本轮加息潮之下，全球各主要经济体的发展前景均受到不同程度的影响，此消彼长效应显现。在中美货币政策周期错位的背景下，国 内经济的复苏韧性来自于宽松的货币环境及宽信用通道的进一步畅通。同时，冬季新冠变异病毒传染性的增强或进一步倒逼四季度政策“稳经济”的动力。稳经济大盘四季度工作推进会议中强调的——四季度经济在全年份量最重，不少政策将在四季度发挥更大效能。四季度或迎来类似5-6月国内经济受omicron冲击后的稳经济政策密集出台之后市场信心修复的情形。这种市场风险偏好的修复也将为四季度A股市场“暖冬行情”有所助力。 大国关系缓和预期升温，全面注册制改革落地预期推升市场风险偏好。 全球政治换届周期之下，中美、中欧关系或有所缓和。德国总理11月初访华行程推升大国关系修复预期。常态化核酸检测之下，国际航班往来边际放松，外交活动逐步恢复维护常态，增强市场对于大国关系修复预期。同时，中国沙特合作增强，沙特与我国积极沟通讨论用人民币结算石油的可能性的谈判亦或加速进行，人民币国际化加速预期。此外，叠加资本市场全面